应充满信心而不能过于乐观

——解读当前中国宏观经济数据的含义

复旦大学经济学院副院长、金融学教授 孙立坚

7月份宏观经济数据的指标相继出台，虽然喜忧参半，但是，它还是向我们释放了如下几个值得关注的动向：

首先，中国经济的复苏主要还是来自于政府资金的大量投入和政策的扶持。尽管扣除价格水平影响的社会消费品零售总额、固定资产投资和工业增加值都在继续保持上升的态势，但是，在一定程度上能够反映出市场消费能力和投资能力的CPI和PPI物价指数依然处于低迷的状态。这说明今天中国经济的复苏是基于政府的投资和消费行为所产生的消化产能过剩的结果，而没有带来市场由于投资和消费“增量”的变化所带来的价格水平的明显变化。至少，我们从5000家规模以上企业亏损额的减少水平中也能看出这轮政府刺激经济方案的直接受益者——国企和央企目前也只是处于消化产能、靠政府政策的扶持在慢慢扭亏为盈的转变阶段中。而为此很多地方财政目前都出现了严峻的收支平衡的问题，除了4个行政独立的省市目前还维持着财政盈余的状况之外，其他剩下来的省市处在程度不同的赤字状况中。

第二，从上半年连续膨胀的信贷规模到7月份信贷资金突然减少的变化以及由此引起的中国股市的剧烈震荡都在说明中国金融资源高效率的配置能力面临挑战。尽管美国政府和其他发达国家政府把主要的救市精力放在金融体系的财务重建和业务重构中，没有像中国政府那样通过自己的财政支出和调动银行资源的方式去直接扶持投资和消费，所以经济复苏的效果缓慢而又艰难，但是，一旦它们金融体系自身的造血功能复苏了，可能推动实体经济健康发展步伐就会更加坚实。而今天当中国的金融生态环境（它体现在市场建设、投资理念和制度规范等方面的综合效果）还很不完善的时候，政府的资金配置能力又无法替代“鲜活”的市场，于是，很容易在实体经济低迷的阶段，出现实体经济部门的资金过度流向虚拟经济以追逐暂时膨胀的财富效应的现象（中国特色的老问题：一“堵”就跑，一“放”就冲）；同时，一旦政府采取一系列的政策手段想把用于实体经济复苏目的的投资资金再拉回来的时候，脆弱的市场又暴露出过度反应的“心理缺陷”（今天沪指重挫4.66%直逼3100点）。而且，这一动向又很容易受市场发育程度不够的影响而被放大，从而影响大众的信心和由此带来的对投资和消费的负面影响，以至于政府迟迟无法把推动经济的方向盘交给目前处于疲软而又不稳定的的“市场”手中。于是，在现有的地方分权的行政模块下，这样下去又很容易造成“产业同构、恶性竞争和急功近利”的不良结果，它同样会使得中央政府救市的成本日益增加。

第三，即使与投资和消费相比我们的外需“受灾”程度最大，但是我国外汇储备的规模依然有增无减，这也是造成国内流动性宽松的一大原因。7月份M1的增长幅度在银行贷款和M2双双回落的状态下依然保持上升态势就说明了我国出口不旺，但外汇占款现象开始严重的特征。如果我们注意到和中国经济密切相关的周边地区出现了因为大量热钱流入而导致该国或该地区货币增值、股市大涨和楼市反弹的现象，那么，我们也能很容易的判断出：中国虽然近期保持了人民币汇率的稳定，但是，我们也同样在经历着热钱乘“虚”而入的考验。这种考验在目前中国加快人民币国际化和国际金融中心建设的进程中所表现出来的实际开放程度加大的状况下，变得越来越严峻。比如，央行不得不加大央票的回购以保证热钱的冲击不会影响到人民币汇率的大幅增值，从而不至于影响到正在靠政府的出口退税政策、关税政策等优惠政策的扶持渐渐缓慢复苏的出口行业。而且，目前中国政府刺激内需政策和制度改革需要花不少的时间，如何降低中国政府日益上升的财政压力，危机前曾引以自豪而现在又重现国际竞争力的出口行业（欧美人的消费倾向开始向中国价廉物美的产品转移）的复苏程度将发挥重要的作用。因此，热钱的负面影响我们千万不能小视。

纵观中国经济目前所呈现的这三大特征，我们千万在克服各种困难和挑战的时候，不能眉毛胡子一把抓，有些政策建议从它的本意来看，合情合理，应该尽快推出，但是，考虑到当前中国经济的国情就无法“好高骛远”，否则会事倍功半，甚至前功尽弃。

比如，中国要素市场的“规制放开”问题，近来很多学者都在建议中国政府要借这场危机给我们的压力和机会，尽快放开油价、电价，甚至利率和汇率等要素市场。当然，从微观经济学的学理上来讲，这是一个无可挑剔的建议，但是，当中国的产业结构还处于劳动密集型为主的制造业阶段，当中国经济财富的创造方式因为受到我们自身发展阶段的限制还要借助国外市场的购买力的时候，那么，产品的价格竞争优势就将决定中国企业的生存能力和中国大众的财富获得能力。而且，如果我们不能够左右国外市场对这类工业生产要素价格的“操纵”和投机行为，那么，看似市场已经完全放开的中国要素市场也无法因为它的“效率”改善而能够抵挡成本输入型的通胀对中国企业的巨大冲击。07年越南就因为开放的市场无法抵御高油价的冲击而断送了支撑它们经济高速发展的出口企业的灿烂前程。今天美国方面可能把授予中国“市场地位”的条件也捆绑在要求中国政府放开要素价格管制的前提上，对此我们自己应该要有清醒的认识。

另一方面，从表面上看，有些措施确实应该及时导入，但是，如果我们再注意一下和再论证一下政策效果的利与弊，我们就会发现有些政策如果过于“偏激”，反而欲速则不达。从这一个意义上讲，今天我们不能从中国股市和楼市近期的“热火”表现就认为中国经济已经处于流动性过剩的状况，需要放弃现有的货币政策才能加以克服。事实上，从中国的宏观经济数据中我们也能看出，当前中国经济的复苏和改革还是需要稳定和足够资金加以扶持，所以，目前不是流动性充裕到已经需要调转政策方向的程度，而是金融资源“错配”和我们“疏导”能力不够所带来的虚拟经济“过度繁荣”和“害怕繁荣”的问题。为了铲除中国这一根深蒂固的老毛病，中央政府应该加快制度改革和产业结构调整的步伐，而地方政府也应该配合中央政府去努力打破分割和垄断，以降低民营经济市场准入的门槛，从而有效地“刺激”信贷资金“返回”到具有活力的实体经济部门；同时，另一方面，中央政府又要通过更多的税收和资金配套等优惠政策鼓励民间更多的慈善基金和风险投资基金以及海外长期投资的资金等充分进入中国的创业板、国际版市场，以推动中国企业的业务创新、调整和发展。这样，中国的股市和楼市就不应该为今天银行信贷资金的“离去”而唱出悲歌，相反，因为看到后续大量的专业投资资金和队伍随着中国政府改革制度的不断深入将源源不断的进入中国资本市场这一美好前景而充满信心，引吭高歌。

总之，今天最好的政策建议就是“一定不能犯同样的错误”！