[注]本文是根据笔者在2009年上海论坛的圆桌会议上的发言内容整理而成。文末，刊载了《文汇报》关于昨天论坛的一些重要信息。

 

合作，做强亚洲金融

 

复旦大学经济学院副院长、金融学教授孙立坚

 

   今天，在美国引发的全球金融大海啸面前，无论是改革现有的美元主导货币体系，还是纠正目前世界经济失衡的格局，人民币国际化和亚元的构想都已经成为世界各国共同关注的问题。我们注意到从1998年开始启动的亚洲金融合作模式，虽然从清迈协议的双边货币互换合作框架已经拓展到了多边合作的亚洲货币基金(AMF)模式，但是，它的规模、作用和合作模式上所需要的共识，依然十分有限，比如，有些国家由于高度的金融开放，这次在欧美资本大量撤离的过程中吃了大亏，本应该充分利用亚洲合作的模式来摆脱本国货币大幅贬值，市场价格严重破坏的困境，但是，我们看到韩国走的救助路线依然是97年金融危机前的IMF和美国主导的援助模式。不过，从周小川行长提出的超主权储备货币构想，到王岐山对IMF体制改革问题所提出的权力和义务的对等要求；从外交部发言人提出的对美元启动印钞机的忧虑到国务院批准上海国际金融中心建设方案，从温总理呼吁建立能帮助各国基础设施建设的亚洲投资基金，到这次上海论坛上日本专家、韩国专家所带来他们国家对亚洲金融合作的建设性意见，都在表明中国和亚洲正在开始重视货币主导权的问题。这是一个“质”的飞跃——即从97年东亚被动的应对危机举措到今天主动地参与国际货币体系的重构！因为亚洲这样一个世界活跃的经济区域至今为止没有一个能够在世界经济舞台上发挥举足轻重的“国际货币”和全球级别的国际金融中心（北美有纽约和美元，欧洲有伦敦和欧元，但香港和新加坡以及日元等与之相比差距甚大）！

    以下，就今天圆桌会议的主题“亚洲金融合作和上海国际金融中心建设”，从4个必要性，5个障碍，6个努力方向来阐述我个人对中国政府和亚洲各国“货币主导权”战略的解读。得出的结论是，从战术上讲，推进亚元、人民币国际化或上海国际金融中心建设不是眼下中国经济发展和亚洲金融做强的“比较优势”，但从战略上讲，如果忽视货币主导权，那么，中国甚至亚洲的经济合作在整个世界经济的产业链上会处于非常被动的地位，无法“对冲”外部危机对中国和亚洲实体经济的渗透作用，更不用谈让分享到中国和亚洲经济发展丰厚收益的外部经济体也来承担经济发展过程中所产生的各类风险（美国本世纪开始加大力度推进的金融“创新”，一定程度缓解了IT崩溃给美国经济所造成的重负，但是，这成次贷危机却殃及了全球！），常常会造成“收益别人拿得多，风险自己兜着走”的被动结果——而这种格局恰恰是由于我们金融竞争力的脆弱所导致的。所以，尽管亚元、人民币国际化和上海国际金融中心建设任重道远，但为中国和亚洲在世界舞台上形成有利于自己国家财富保值的“货币主导权”，我们应该从现在就开始通过一个新的合作模式的开拓，去努力构建一个做强亚洲金融所需要的良好的金融生态环境。

 

一、做强金融的必要性

 

     首先，世界经济规模最大的中国和日本目前具有全世界最大规模的美元资产，今天，大家都越来越意识到：资产收益和风险的背离造成了委托美国来管理外汇财富的战略承担了和自己受益不匹配的风险。无论是危机发生给我们带来的直接损失，还是美国自身利益至上的注入流动性的救市政策对我们产生的负面影响，都让我们深深的感到亚洲乃至世界都缺乏一个对冲“美元主导”的国际货币体系所产生的风险。所以，今天上海国际金融中心建设不是一个空喊的口号，而是刻不容缓要启动的问题。拖一天，我们承担全球化环境下市场风险的程度和可能性就会增加一点。可喜的是，上海国际金融中心的细则中，已经做出了一些和“人民币国际化”(输出人民币)密切关联的“金融创新”方案：比如，人民币结算，人民币股权融资，人民币债券融资，人民币产品保险等。

    第二，世界在呼吁亚洲国家要积极地将自己的高储蓄来缓解世界经济严重的失衡结构（向外国企业和消费者释放亚洲的财富效应），但是，亚洲的金融市场今天无法成熟到能够成为亚洲消费者平滑自己未来消费的有力渠道。这次上海论坛中，亚洲很多学者都已经意识到了做强自己金融的必要性，并带来了自己国家强化亚洲金融合作模式的政策建议。换句话说，如果亚洲的金融无法做大做强，那么，欧美要求亚洲更多的消费是没有市场基础的，也是不可持续的。  

    第三，东亚国家，包括OECD成员国日本和韩国在内，今天都希望自己过国家的竞争力能够延伸到金融领域，但是，各国金融体系都还有很多缺陷，正是因为大家彼此之间不分上下的缘故，才使得具有全世界三分之二外汇储备的亚洲国家，今天争夺金融主导权的竞争变得如此白热化。东京、首尔、新加坡、孟买都有具体把自己打造成亚洲区域国际金融中心的雄伟计划。而且，各国都意识到金融发展不仅是提高自己国家对财富价值的定价权，而且更有利于促进过本国产业升级、产业结构转型以及产品和企业走向世界舞台。所以，在这种环境下亚洲的金融合作模式如果不顺应市场的需求，还是在清迈协议的框架下推行的话，那么显然它的重要性和有效性会日趋降低，不过，可喜的是，亚洲各国都认识到了这个问题。

   第四，世界正在需要亚洲尤其是中国，在国际货币体系中发挥更为积极的作用。中国政府采取了主动应对的方法，而不是过去那种采取韬光养晦的策略。这主要是因为中国政府意识到顺应世界的呼声做强人民币的思路，比我们被动接受人民币升值和资本账户开放的压力要好得多。当然，我们必须清醒的意识到在实际推动过程中，一定要“量力而行”，与东亚各国也要重视“合作“而不要强调“竞争”，否则，过于冲动，反而效果适得其反。1997年泰国离岸市场的建立完全是在没有亚洲金融合作的保险网建立起来的情况下展开的，结果打开了国际资本投机的缺口，将自己辛辛苦苦创造的实体经济的成果白白的断送在东亚金融危机的风暴中。

 

二、做强金融任重道远

 

   主要体现在以下五大方面：

   首先，是制度障碍。由于中国和亚洲很多国家的增长模式是靠发展制造业和强化出口能力来维持的，于是，这就造成东亚国家对外部冲击的能力非常脆弱，所以，在产业结构没有充分优化和调整完毕的情况下，急于推进亚元或人民币汇率的市场化以及人民币资本账户的开放，都是十分危险和不切合实际的想法。这就给亚洲做强金融的新的合作模式（而不是仅仅防范危机），以及上海国际金融建设的业务开展带来了制度性的障碍。再加上我们都缺乏保证国际业务健康发展所需要的一整套成熟的法律、会计、监管和税收体系，要想把自己打造成具有像伦敦、纽约、新加坡和香港那样的国际金融中心，需要我们去走的路还很长。

   第二，市场约束。由于亚洲国家都是以银行主导的金融体系，而中国金融体系的改革和发展又起步较晚，于是，各国金融机构的业务则会大量集中在传统的信贷业务上，所以，虽然我们没有在这场危机中受到像欧美银行那样的致命打击，但是，我们大而不强的弱点经不起向欧美市场那样完全开放后带给我们的冲击。另外，亚洲，尤其是中国资本市场发展比较单一，市场的投资文化和金融产品的缺失很容易引起某一个市场追涨杀跌的格局。这也是非常不利于做强金融的重要因素之一。最近，奥巴马政府和欧美很多学者都在呼吁亚洲要更加开放自己国家的金融业务和金融市场，以保证欧美国家的金融机构的竞争力能够分享全球化所带来的利益，否则，东亚只利用开放的欧美商品市场来发挥自己制造业的竞争优势获得全球化所带来的财富效应，那是不公平的，也是一种“保护主义”的表现。  从这个意义上讲，亚洲一定要克服金融市场难以发展成熟的障碍！

   第三，人才约束。我们缺乏一批能够胜任国际金融业务的人才团队。这次美国金融危机很大程度上是因为金融创新的滥用问题。而中国制约人民币国际化的因素恰恰是我们缺乏金融创新的能力。这已经从我们主权基金的投资业绩不佳和中资企业外汇管理亏损的报道中就可见一斑。当然，我们在重视人才团队建设问题的同时，也要防患于未然。吸取美国对人才激励机制存在漏洞的经验教训，尽快建立上海国际金融中心做强做大所需要的健康而又充满活力的人才管理体系。在人才培育和交流的这一点上，亚洲有很大的合作空间，也是未来开拓金融合作新模式中不可忽略的环节。

   第四，文化约束。这表现在美国大众消费的欲望促成了美元输出的进程上。从本质上讲，美国长期以来的金融创新打破了消费者购买力的约束，支撑了美国贸易逆差的格局。将来，亚洲如何接受自己不习惯不擅长的贸易逆差（甚至有悖于我们勤俭节约的文化）格局、输出人民币或建立亚元而不至于导致本国金融体系和经济发展出现不安定的因素，这也是需要我们努力探索的问题。它给我们带来了改变消费观念，建立新的消费文化等从未有过的价值观挑战。另外，美国强调金融创新来强化美元主导的货币体系，大量的外资即使在今天美国金融体系动荡不安的格局中还依然选择去持有美国国债,从而导致美元指数大幅增值。而亚洲国家更多的强调金融监管，通过控制金融风险，甚至是抑制金融创新（管理汇率和利率等影响金融资产价格的关键指标），来保证自己的实体经济部门能够获得低成本的资金和高额的生产和出口收益。所以，未来当上海国际金融中心建设过程中所遇到的挫折的时候，我们是消极地关闭这种产生高风险的金融创新环境呢，还是强化我们的制度建设以提高我们应对风险能力，这也是关系到中国和亚洲能否做强金融、提升自己核心竞争力的重要因素之一。

    第五，增长模式的约束。今天之所以美元主导的货币体系在危机中也能表现出它的强势，关键一个要素，就是美国的核心竞争力没有出现本质上的动摇。美国依然以它拥有世界一流的品牌、技术以及超强的标准制定和研发能力，甚至没有遭到重创的金融风险管理能力（美国金融风暴形成的原因是滥用金融创新问题，是金融机构道德风险恶化的结果）吸引着国际资本，并没有出现市场用脚投票所带来的美元超跌的状况（美国印钞的举措并不能改变流动性恐慌中人们对美元的“偏好”）。从这个意义上讲，如果亚洲尤其是中国不能加快产业结构的升级和转变，固定投资、出口依赖(尤其是中国还处于加工贸易的低端)和就业保障目标客观上依然是维持亚洲和中国经济增长和社会和谐不能摆脱的“重中之重”，那么，亚洲做强金融的各种方案就不可有实质性的推进。

三、学习欧美、做强金融的关键在于“神似”

 

    纽约、伦敦作为全球的国际金融中心有它一套成熟的运作机制，虽然金融大海啸暴露了它们很多的缺陷，但是，这几十年来他们所积累的宝贵经验需要我们值得好好的反思和学习。我们不应该只满足于“进口”它们的人才，金融产品和工具，甚至包括它们在使用中的市场运作架构等，我们也不要简单的模仿他们社会全体偏好风险的态度和应对风险的做法，这里，我们觉得更为关键的还是要学会他们利用“人才、金融创新和金融文化”(三位一体)所构成的“金融生态环境”来充分发挥一个全球型的国际金融中心(支撑亚元或人民币成为国际货币的重要舞台)所应具备的实现金融资源有效配置的六大基本功能，一句话“神似”比“形似”更重要：

    首先，要尽快和有序地建立起各类金融资产合理水平的发现机制(价格发现功能)。比如，人民币利率或汇率的市场化如何加快推进就关系到中国能否做强自己金融的必要条件。

    其次，逐步建立人民币或亚元交易和投资的外部网络。这需要我们进一步拓宽人民币(或亚元)输出的渠道。如果没有适应人民币资产（或亚元资产）多元化的市场，就不可能给使用人民币或亚元的海内外投资者带来低交易成本的便利性(流动性保障功能)。从这个意义上讲，亚洲债券市场和上海国际金融中心建设的使命不容忽视。

   第三，通过强化对“人才、金融创新和金融文化”这三位一体所构成的中国金融生态环境的不断改善，来提高人民币国际化过程中我们应对金融风险的能力（风险分散能力）。可喜的是上海政府正在启动实施“千人计划”，着力引进金融、航运等各类海外高层次人才。

   第四，通过真实、有效、适度、及时地信息披露机制的建立，来引导人们基于经济基本面的合理预期的形成，从而实现人民币或亚元投融资活动的高效率运行(信息披露功能)。否则，信息的“耽误”或“有偏”会断送财富创造的绝佳机会。这比给与投资家们优惠的税收政策更加重要！

   第五，建立健康而有活力的人民币或亚元投融资体系的治理机制。这是美国这场危机给我们带来的一个最大的反面教育。如何改善我们的监管和法律体系以充分发挥市场参与者互相之间的治理和约束机制，从而使得收益和风险相匹配，业绩和奖惩相匹配，以保证金融资源公平有效的配置，也是我们需要认真对待的问题(公司治理功能)。如果缺乏这样的一个制度环境，那么就不可能保证优秀的企业和投资团队在这个市场上充分发挥出健康可持续的投融资业务。

   第六，亚洲做强自己的金融一定要给参与亚洲金融市场投融资活动的各个主体都能够实实在在得到中国经济发展所带来的财富价值不断扩大的好处。否则，财富价值的创造脱离了实体经济的发展，就有可能造成巨大的泡沫和危机，从而削弱亚洲做强金融的信心和步伐（价值创造功能）。在这方面，亚洲的教训不少。日本金融泡沫危机和东亚金融危机至今让我们记忆犹新。

   最后，我想特别强调的是，在上海国际金融中心建设方面，我们和东亚国家和地区有很多金融合作的空间，比如，建立由东亚各国政府出资的外汇储备所构成的亚洲共同基金，以作为上海国际金融中心主要的流动性来源；开展美元离岸业务，引进亚洲债券市场，形成和美元在岸市场良性竞争的格局，从而达到提高美元财富和非美元财富的管理效率。另外，在人民币国际化方面，现阶段上海的国际金融中心建设应紧紧和实体经济捆绑在一起，围绕实现航运中心目标等实体经济部门发展过程中所需要的人民币结算和保险等业务，即做财富创造过程中的后台金融服务(所谓连接第二产业和第三产业之间的2.5版金融服务)；而中国香港则应跳出原有的“2.5版”定位，把重心放在满足企业和个人财富创造过程后所产生“风险和理财”的需要上，即多开展期货、期权交易等高端服务，努力向纽约、伦敦等高端金融服务市场领域靠近(3.0版金融服务业)。显然，中国香港、中国台北、东京、新加坡和上海之间，还谈不上是芝加哥和纽约那样层次不同的分工，而是层级的差别。所以，不存在互相恶性竞争的格局。比如，香港应给为制造业服务的上海金融业让出发展的空间，而把自己的目标定为在金融危机背景下努力发展财富创造和风险管理的高端金融服务上。同时，也应该让我们的合作者真真切切的感受到，新模式的金融合作会给大家都会带来更多双赢的结果，而不是简单的停留在摆脱一部分国家出现危机的好处上（后者很容易产生微观层面上的“道德风险”！）。

 

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2009-05-12 06:04:00　来源: 文汇报(上海)