本期嘉宾：中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求

　　吴晓求 著名金融证券研究专家，中国人民大学校长助理、金融与证券研究所所长。1990年毕业于中国人民大学，获经济学博士学位。1995年起担任中国人民大学金融专业博士生导师。近年来，发表了大量关于中国资本市场研究的学术专著和文章。

　　中国是一个大国，必须着眼于未来的竞争态势和现代金融的发展趋势，在吸收现代科学技术特别是信息技术的基础上，构造一个与大国经济相匹配的大国金融。这是中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求教授的观点。今天他做客本期《首席观点》，他认为，构造现代意义上的大国金融，其核心标志结构上要富有弹性并具有良好的透明度和金融功能的高效率；既要有趋优的资源（资金）配置机制，又要有很强的风险平滑（或风险配置）能力。这样的大国金融，既是高度市场化的、竞争性的，又是开放的、国际性的，还是高技术化的、便捷的。当前，互联网金融的快速发展对此正在起到积极的推进作用。

　　　中国金融体系需要推进“三维改革”

　　记者：要构造一个与大国经济相匹配的大国金融，中国金融体系还需要在哪些方面进行改革？

　　吴晓求：当前，中国金融体系存在一些明显的缺陷导致能力不足，存在较大程度的垄断性，市场化程度不够，金融效率相对较低；金融结构弹性较低，吸收和平滑风险的能力较弱；开放度不够，国际化程度低。因此，要实现中国金融体系改革的战略目标，必须推进改革、扩大开放。相对于中国金融体系所存在的缺陷，我们必须推进以下三个方面的改革，我将这三个方面的改革概括为“三维”改革：其一，中国金融的“宽度”改革。金融“宽度”改革的核心是推进金融结构的市场化、证券化，大力发展资本市场，内容主要是大力推进资产证券化特别是信贷资产证券化，不断提高金融资产证券化率。资产证券化是资本市场发展的基础条件，也是一国现代金融体系形成的基石，是金融结构市场化变革的主导力量。广义的资产证券化包括权益资产证券化和债权资产（债务）证券化，信贷资产证券化是债权资产证券化的重要类型。在中国，除了继续推进权益类资产证券化，优化权益类证券资产结构，提高权益类证券资产的市场价值之外，还必须大力推进债权资产（债务）证券化，包括政府债券、公司债券和信贷资产支持债券等，以推动资本市场在结构上的均衡发展。推进信贷资产证券化，是未来中国金融改革的一个重要方面。它对于盘活商业银行存量资产，减轻商业银行的资本消耗，提前消除其未来的不确定性，丰富资本市场品种，完善资本市场财富管理功能都是有重要意义的。

　　其二，中国金融的“长度”改革。其核心是中国金融的对外开放和国际化，使金融配置资源的链条跨越国界；主要内容是推进人民币汇率的市场化改革，加快人民币国际化步伐，提高外国（境外）投资者在中国资本市场中的投资比例，实现外国（外商）企业在中国境内上市，将中国资本市场建设成新世纪新的国际金融中心。从基础条件和技术路线设计看，人民币国际化必须要有国内发达的金融市场特别是发达的资本市场做支撑，必须要有大量国际投资者进入中国金融市场（主要是资本市场）进行投资，这种金融投资活动实质上是人民币的回流机制。所以，大力发展并开放资本市场，提高外国（境外）投资者在中国市场投资比例，显然是中国金融“长度”这一维度改革的题中之义。按照我国政府的设想，到2020年要把上海（或许也包括深圳）建设成为21世纪新的国际金融中心。按照我的理解，这个国际金融中心，主要是以人民币计价资产的交易中心，这个市场的金融资产应是全球投资者乃至各国央行必须配置的资产。

　　其三，中国金融的“深度”改革。“深度”改革的核心是打破行业垄断，促进适度竞争，提高金融效率。主要内容是：推进金融领域资金价格形成机制的改革即利率市场化，推动利润在实体经济和金融领域的平均化，实现产业资本和金融资本的合理配置和协调发展；消除歧视，打破垄断，允许新的具有巨大能量的竞争者（甚至是搅局者）参与竞争。这样的竞争者（或者搅局者），显然不是传统意义上的民营资本而更多指的是互联网。互联网作为一种全新的运营平台，其与金融结合，将彻底改革传统金融竞争结构和运行模式，将重塑一种新的金融架构，即互联网金融。互联网金融之所以有可能全面挑战甚至颠覆现行金融模式，是因为它重新搭建了一个快速、高效、低成本、高信息化的基础平台，从而塑造了一个全新的金融运行结构。对传统金融的运行结构而言，互联网金融是一个“异物”，正是这个“异物”可能会使整个金融体系发生“基因”式的变革。互联网金融是中国金融之“深度”变革的核心内容和最重要的节点。金融或许会进入互联网金融时代。

　　　互联网金融：一种新的金融运行结构 　　记者：与传统金融相比，互联网金融生存与发展的条件何在？

　　吴晓求：互联网下一个要攻城掠地的产业帝国一定是金融，这是因为金融产业与商业一样同属服务业且幅员辽阔、利润丰厚，舞台之大比商业有过之而无不及。广阔的市场空间，只是互联网金融生存的必要条件；而金融功能与互联网的耦合，或者说金融功能与互联网的技术特性在基因层面上的匹配，是互联网金融生存和发展的充分条件，是互联网金融存在的逻辑基础。嫁接在互联网平台上的金融，就如同“马车变汽车”，将使金融的功能效率大幅提升。这种提升是质的飞跃、基因式的变革。互联网与金融系统基本功能的耦合性主要表现在如下方面：

　　第一，互联网金融可以进一步优化“资源配置”之功能。在金融的两种融资形式中，间接融资的基础风险是信用风险，直接融资的基础风险是透明度。传统上，在间接融资中，信用风险评估的主要标的除信用记录外，更多地侧重于土地、房屋等物质资产和公司信誉状况等指标，缓释信用风险的机制多数都是抵押、质押和担保。在直接融资中，透明度的风险主要表现在信息披露是否真实、及时、完整。前面两种对风险的定义在自身是逻辑范围内没有问题，但前者即商业银行对风险的定义多少有点“富人好信用，穷人差信用”的逻辑；后者则把信用的履约置于法律和道德两重约束下的“自觉之中”。而实际上，个人或企业信用的优劣，是否存在履约风险，在多种交易行为中是能体现出来的。持续性地、高频率地、以信用为担保的交易，更能真正地、动态地反映交易主体的信用和履约能力。互联网与生俱来的信息流整合功能，创造了大数据时代，它显然区别于以抽样统计为基础的小数据时代。它通过对云数据的处理，使人们能够清晰地看到抽样所无法描述的细节信息，比传统的信用识别标志要准确得多。互联网既然可以更有效地识别信用风险，又解决了经济活动中信息不对称性问题，那么，以互联网为平台的金融显然更利于金融的“资源配置”功能的实现。

　　第二，互联网金融可以进一步改善现行的以商业银行为主体的支付体系，更便捷地提供支付清算服务，使金融的支付清算功能效率大幅提升。由于在庞大的商业银行体系内存在机构壁垒和利益约束，支付清算资金还在一定程度上存在“存量化”现象，这实际上降低了资金效率。基于互联网平台的金融，在克服了时空约束的基础上，加快了资金的流动速度，克服了支付清算资金的“存量化”，最大限度地保证了交易双方特别是资金接收方即债权人的利益。所以，互联网金融这一便捷、及时的支付清算体系，既是现有银行支付清算体系的竞争者，又是对社会总支付清算系统的完善。

　　第三，互联网金融对于金融之“财富管理”功能拓展具有积极的推动作用。其贡献主要表现在两个方面：一是向下延长客户群链条，二是提供成本低廉、快捷便利的营销网络。前者进一步丰富了财富管理需求者的结构，后者有效地扩大了财富管理需求者规模。财富管理除了满足个性化的需求、专门的高频度和差异化的服务外，还要有相当多的基于小客户的标准化的服务或产品，这些金融产品具有明确的公共标准。互联网为这些基于财富管理功能的标准化的金融产品提供了规模化的销售平台，互联网所具有的巨大成本优势在这里得到了充分的展现，“余额宝”就是一个有价值的案例。

　　第四，互联网金融对改善金融之“提供价格信息”功能有积极推动作用，使价格信息更丰富、更及时、更准确。一般认为，金融提供的价格信息包含两类，一是资金价格即利率，二是资产价格，通常由股票价格指数表示。前者主要由货币市场和银行体系提供，后者则由资本市场动态即时发布。互联网平台的引入，提高了动员资金的能力和资金的使用效率，加快了资金流转速度，将使利率这一资金价格更能及时、准确地反映资金供求关系，进而引导资金的合理流动。在资本市场上，由于交易系统和实时报价系统充分吸纳了先进的计算机技术和信息技术，股票价格指数已经充分体现了动态及时的特点，这与互联网的技术基础是一脉相承的。

　　　互联网金融的现状与未来

　　记者：对于中国互联网金融的现状您如何评价？

　　吴晓求：互联网金融在中国目前还处在初始状态，标准意义上的功能链完整的互联网金融还处在破壳之中。

　　“支付宝”的出现对于打破银行支付垄断、引入竞争机制具有重要意义，但其资金源头仍从属于商业银行的存贷款，这显然是个约束。

　　“余额宝”的核心贡献在于确立了余额资金的财富化，确立了市场化利率的大致刻度，有利于推动利率市场化进程。总体而言，在资本市场没有得到有效发展和制度约束仍然存在的前提下，在“余额宝”基础资产没有任何证券化金融资产的条件下，余额宝的生存迟早会受到利率市场化的冲击。

　　“阿里小贷”具有互联网金融的某些核心元素。但从目前看，由于制度、规则和相应政策的约束，“阿里小贷”的客户范围具有特定的限制，目前还难以对商业银行业务带来真正意义上的挑战。

　　“P2P贷款”，从外壳或形式上看，十分接近互联网金融，但由于其对客户的风险甄别以及风险对冲机制未有效的建立起来，对信用风险的评估与商业银行无异，前途扑朔迷离。

　　网上销售理财产品最近比较活跃，这主要是基于传统渠道的垄断和高成本而引发的另一条竞争渠道，这是互联网渠道成本优势使然。它或许会成为未来互联网金融的“表外业务”。

　　由于制度和现行规则的约束，完整意义上的互联网金融在中国还没有真正形成。前述几种形态除了“阿里小贷”外，只是片段化的互联网金融，因为他们还没有独立生存的机制。即使“阿里小贷”也仍在传统规则边界上游走。所谓互联网金融指的是以互联网为平台构建的具有金融功能链且具有独立生存空间的投融资运行结构。这里，“以互联网为平台”是最基础的要素，它意味着对物理空间的摆脱，意味着货币流的牵引力量甚于信息流，意味着硬成本到软成本的过渡。“金融功能链”和“独立生存空间”也是互联网金融必不可少的元素，例如，支付宝具有金融的支付清算功能，但由于其“上游”资金在现行制度下必须也只能来源于客户在银行的储蓄或银行对客户的贷款，没有独立的资金源头，所以支付宝只具有互联网金融基因，还不是标准意义上的互联网金融。

　　记者：那么，对于中国互联网金融的未来您又如何判断？

　　吴晓求：随着制度、规则和准入标准的调整，互联网金融的发展趋势不可逆转，其所具有的低成本优势、信息流整合（大数据产生）、信息的对称与共享和快捷高效率，无疑将对传统金融业态带来严重挑战。但是，应当清晰而客观地看到，这种挑战有的是带有颠覆性的、此消彼长式的竞争，具有替代性趋势；有的是彼岸相望促进式的竞争，彼此难以替代。相互竞争后，新的金融业态可能是，分工更加明确、个性更加突出、结构更加多元、效率进一步提高。

　　前面我已提到，在金融诸功能中，互联网金融与其耦合的程度是存在重大差异的，这种差异是互联网金融进入后新的金融业态形成的基本原因。大体而言，互联网金融将在支付功能上具有明显的优势；在资源配置（融资）领域，对风险识别基于数据化的平台，贷款特别是平台小额贷款，亦具有较明显优势；对标准化金融产品的销售由于存在巨大的成本优势，也有较大发展空间；对非个性化资产管理，虽然受到感知认同某种程度的约束，但仍存在一定的生存空间。在这些领域，互联网金融会在不同程度上分食传统金融特别是商业银行的蛋糕，进而形成更加专业化的分工。而对这种蚕食式的竞争，传统金融（商业银行）必须调整策略，广泛运用互联网技术，加快改革和创新。这从客观上推动了银行业的技术进步，加快了互联网与金融的全面融合。

　　与此同时，我们也应看到传统金融（商业银行）也有自身的比较优势。例如，个性化服务，高度的专业性，较高的感知价值，对冲风险的能力，雄厚的资本实力以及线下客户的垄断等。这些比较优势，使传统金融（商业银行）在大额贷款、个性化财富管理、投资咨询、资源储备等方面仍有难以替代的优势。（作者：姜欣欣）

　　吴晓求认为，中国必须通过资本市场的发展推进金融体系“宽度”改革、通过开放和国际化推动金融体系“长度”改革，而互联网金融发展将会牵引金融体系的“深度”改革