本文刊发于《南方都市报》

  近期两大国际评级公司相继唱空中国楼市，而同期的数据亦表明经济结构转型步履并不轻松，下半年货币政策加码或成定局。

  继穆迪于5月公布的今年一季度报告中，获负面评级的公司中有超过60%为内地发展商之后，6月14日，另一家国际评级公司标准普尔亦在其公布的报告中，将中国房地产业的评级展望由稳定下调至负面，原因是国内放贷条件收紧，同时地产销售放缓。可能令发展商略感欣慰的是，惠誉维持了对中国房地产业稳定的评级展望.

  融资与销售上的限制成为了当下商品住宅市场的两大制约，尽管基准利率依旧低于CPI，但随着准备金率的不断提升，缺乏融资渠道的中小发展商可能将先遇到资金瓶颈，而同时限购政策又使得不少买家离场。6月14日，央行今年第6次提升了存款准备金率，达到了21.5%。

  尽管国内房地产尤其是个人住房贷款的资金杠杆率并不是很高，但是作为资金密集型的行业，货币政策的走向对其可谓影响深远。而随着国家统计局公布的5月份居民消费价格指数CPI同比上涨5.5%，环比上涨0.1%，并创下了34个月来的新高同时，吊诡的局面出现了。一方面基准利率为负将加强投资偏好，包括购买房地产抵御通胀；另一方面，对买家的限制又使得投资需求难以释放。

  以投资为主导拉动经济的结构依旧没有得到很大的改变。1—5月份固定资产投资增长25.8%。而社会消费品零售总额却出现了连续几个月的回调。如果再考虑货币因素，消费的回调可能更明显。可以倾向于认为，基于同样作为资金密集型的以投资为主的经济结构尚未明显改变，可能是央行更频繁运用提准备金率而非提升基准利率的原因所在。

  1-5月，房地产行业在依旧保持增长态势的情况，内在结构已经出现了明显的变化。其一是商业地产的销售额增长超越住宅。1-5月份，全国房地产开发投资18737亿元，同比增长34.6%。住宅销售额增长16.0%，办公楼和商业营业用房分别增长26.5%和31.6%。。其二是，开发企业融资结构发生变化，自筹资金与外资比例明显提高，而贷款增幅式微，统计局数据显示，国内贷款仅增长4.6%；而利用外资与自筹资金则分别增长57.3%与30.9%。

   尽管国际评级机构下调国内房地产发展商评级，同时亦有对冲基金做空人民币之说法，但是根据央行数据显示的，每月保持在3000亿人民币左右的外汇占款增量，使得上述说法并无法完全坐实。而作为对冲手段，若外汇占款的增量今后数月没有显著的下降，则可以预计央行提升准备金的步伐不会停止。尽管超预期的外汇占款与地方融资平台可能延缓加息，但基于CPI，加息亦不可避免。又到了现金为王的时候。