人民币国际化六解

专访中信银行副行长曹彤

２１世纪经济报道 史进峰

 

2009年，人民币国际化迈出坚实一步。中国扩大了同一些国家的货币互换、贯彻“清迈协议”，同时与中日韩建立了东亚地区货币储备库，人民币跨境贸易结算试点启动……

 

然而，人民币国际化依旧步履蹒跚，人民币跨境贸易结算规模差强人意。

 

“人民币跨境结算推动相对迟缓不在于没有市场需求，人民币国际化的核心在于首先要解决海外人民币产生机制的问题。”12月初，中信银行副行长曹彤接受本报记者专访时，直指人民币国际化的制度性障碍。

 

曹彤，这位2008年被亚洲银行家杂志评为“中国最有前途的年轻银行家”，十年来致力于人民币国际化的研究与实践, 最早提出了‘亚洲人民币’的概念。

 

2009月12月20日，在曹彤等人的推动下，筹备近两年的中国人民大学国际货币研究所挂牌成立；新成立的研究所为国内首家研究国际货币体系重构和人民币国际化的专门研究机构，阵容强大。顾问委员会中有1999年诺贝尔经济学奖得主蒙代尔、美国著名经济学家麦金龙、香港金管局前总裁任志刚等。

 

12月初，曹彤接受了本报记者的专访，提出人民币国际化制度性六解：从海外人民币派生机制、人民币回流机制、购售汇制度，再到人民币汇率困境、现钞管理、资本市场跟进等等；在曹彤看来，伴随人民币国际化，中国银行业的国际化是未来的必然选择；而在中国日益成为一个资本结构性过剩国家的背景下，中国银行业国际化的内生动力是由其资本收益决定的。

 

 

“人民币跨境结算推动相对迟缓不在于没有市场需求”

 

《21世纪》：2009年，是人民币国际化取得突破的一年，人民币跨境结算试点得以推行；不过，我们发现人民币国际化比之前想象得要困难，人民币跨境贸易结算量很小。人民币国际化遭遇到哪些困境？

    曹彤：11月初，我们曾率团去菲律宾和马来西亚考察当地人民币使用情况。我们发现当地市场情况比我们预期的好，要好很多。原先我们认为人民币在当地会遇到一些制度性的限制，现在看来这些限制已经基本没有了。

从政府来说，当地政府对人民币还是非常支持的，像菲律宾央行明确发文把人民币列为可接受货币。从商业银行来说，几家本土大型银行都已经着手准备做这件事情，像马来西亚银行（MAY BANK）在大部分东盟国家都有分支网点，其内部已经开始培训人民币跨境结算的业务。

从企业来说，东南亚很多华人企业在中国国内有加工基地，生产出的商品贴上本国商标后再卖到美国、欧洲和澳洲市场，这种模式最核心的问题就是商品出口获得的美元必须循环回中国国内采购原材料、支付生产经营成本和发放工资，往往承担很大的汇率风险，企业听说中国政府要推行该项业务是非常欢迎的。此外，东南亚拥有大量的海外华侨群体。所以，我觉得亚洲国家对于人民币的接受程度是非常好的。中信银行刚刚与新加坡某银行签署一个协议，其中就有关于跨境人民币结算的内容，他们也感觉这个事很好，希望在海外推广。

当然我们也看到，人民币跨境结算试点推动相对迟缓。这个问题其实不在于人民币国际化的方向不对，也不在于没有市场需求，而在于我们从哪个角度去推动。因为我们一上来思路往往会局限于我们自己现行的进出口管制政策方面，比如在进出口退税政策方面能不能接受人民币，其实对于海外的企业来说，有些项目不一定享受进出口退税政策；或者进出口申报的问题，以往进出口商品完成之后都要有个外汇收支申报。总感觉这几个政策问题解决不了，这事就推不了。

 

《21世纪》：你觉得出口退税那块并不是首要问题？

    曹彤：出口退税问题并不是核心问题。出口退税还涉及到另外的问题，因为出口退税原来是国家退税，后来变成地方退税，对于地方财政来说，如果产品原产地或加工基地不在当地的话，就产生了出口地和退税地不一致的问题，就要转入其他的业务流程办理。退税与用哪个币种结算没有关系，而且进口业务并不涉及退税问题，因此出口退税本身跟人民币的跨境结算没有必然关系。

 

一解：“首先要解决人民币海外派生机制的问题”

 

    《21世纪》：许多人认为，人民币跨境结算推不动的关键在于人民币跨境结算量比想象小很多。尽管外界都非常欢迎人民币作为结算货币，但是推行过程当中，大家又不愿意使用人民币。为什么会出现这么大的反差？

    曹彤：核心在哪？核心就在于我们应该首先解决如何在海外产生人民币的机制问题。

   首先以出口业务为例，海外先得有人民币，海外企业才能用人民币付款。我们现在先不考虑申报、退税的问题。比如产品出口到马来西亚，马来西亚的企业得有人民币，那么当地人民币怎么产生呢？有几种形式。第一，国内的银行直接贷款给马来西亚企业；第二，马来西亚的银行给其当地企业贷人民币。

    《21世纪》：现在政策允许国内银行直接贷款人民币给国外企业么？

    曹彤：目前政策还不允许国内银行直接贷款（人民币）给国外企业。那么就只有东道国银行给当地企业贷人民币了。而当地银行人民币哪来的呢？也得向中国国内银行借人民币。所以对于我们现在的政策来讲，首先要解决的是国内的银行要能给国外的银行提供人民币融资或者向国外的企业直接贷人民币。这是我们首先要解决的一个政策性问题。如果这个政策解决不了，出口退税、进出口申报工作做得再好，海外还是没有钱，还是没有人民币，所以首先要解决的是海外人民币产生机制，或者叫派生机制的问题。

《21世纪》：我们现有的政策是怎样规定的？

    曹彤：我们现在规定国内的银行可以给国外的银行一个月期限以内的同业账户融资（即同业拆借）。这是没问题的。但是一个月以内的期限是满足不了大部分企业的需要的，如一个生产销售周期，从原材料采购到生产到销售回款，来回起码三个月，而只有一个月的融资期限，业务就做不了。现有同业账户融资政策是调头寸管理的，不是用来推动海外人民币产生机制的。我认为这是首先一个制度性的问题。

 

二解：要解决海外人民币自动回流制度

 

“第二个制度性问题，海外产生了人民币之后，人民币得有一个能自动回流到中国国内来的机制，即人民币自动回流制度。”

    

《21世纪》：目前，人民币汇入制度如何？

曹彤：现在，原则上不允许人民币回流，就是说人民币不能汇进来。打个比方，中国银行在海外有1个亿的人民币存款，理论上应该允许1亿人民币汇到国内来，只有回到国内才能生息，因为暂时当地还没有人民币贷款的市场，但目前这笔钱是回不到国内来的。

 

《21世纪》：我们在这方面有什么考虑？什么担心？

    曹彤：我认为这是我们制度不衔接的地方。

   人民币的国际化一定是人民币净投放或者净赤字的一个过程，而投放的初期要至少为经营这部分流出的人民币的银行找到生息的方式，否则银行无法在当地支付存款利息，也就无法吸引人民币流向海外。人民币现在回不来，只能去到香港市场，而香港市场人民币的生息能力也很低，就导致无法良性循环。

 

三解结售汇制度：“目前并不支持海外人民币贷款”

 

“第三，要解决人民币结售汇的问题，或者叫做购售汇制度。人民币持有者得能购售，他或者跟中国的商业银行之间可以购售，或者通过当地商业银行购售给本国的中央银行，再由该国中央银行购售给中国人民银行，这两个通道必须有一个是通的，而现在这方面是不通的。”

 

 

    《21世纪》：目前，我们与多少个国家签订了货币互换协议？

    曹彤：国际金融危机以来，中国人民银行已与中国香港地区、韩国、马来西亚、印度尼西亚、白俄罗斯、阿根廷等国家和地区的央行及货币当局签署了货币互换协议，总额达到6500亿元人民币。东盟国家中，马来西亚大约有800亿人民币，香港大概是1000亿。

    《21世纪》：这个人民币货币互换协议，你觉得范围是不是有点太窄了？

    回答：货币互换协议的初衷不是为了解决人民币国际化的问题，初衷是为了解决国家之间临时救济。所以，人民币互换协议之后并没有跟着设计央行对商业银行购售汇制度。换句话，这个制度并没有传导到商业银行。当然，政府之间总能解决上述问题，但是必须提上议事日程。另外，中国与其他（非货币互换协议）国家商业银行之间人民币买卖，也需要进一步放开政策。

    《21世纪》：商业银行之间人民币买卖交易，现在不允许么？还是说，各家银行没有这么做，制度上没有放开？

曹彤：现行政策规定，商业银行之间可以买卖人民币，但必须要有真实的贸易背景，即支持国际贸易项下的人民币买卖，并不支持海外人民币项目贷款或其他一般贷款。比如说，菲律宾某家银行想在当地发放人民币项目贷款，愿向中信银行购买5个亿人民币，我们现行制度是不允许的，因为没有国际贸易往来背景。我们现在的购售汇制度是围绕贸易项下放开的，资本项下没有放开。此外，即使是贸易项下，还仍然是差额控制，即对买和卖之间的差额有限制，设定一个累计净余额，这就要求从事人民币买卖的银行必须进口业务和出口业务规模相匹配，才能保证在不突破差额控制的情况下增加人民币交易金额。这些都是购售汇制度方面不配套的地方。这是第三个政策性的问题。

 

四解汇率困境：人民币汇率形成机制和资本项下管制放开，应服务于人民币国际化

 

 

“第四个问题，跟买卖相关的一个更大的问题，即要解决以何种汇率买卖的问题，这是很麻烦的一个问题。”

 

《21世纪》：实际上，目前存在两个人民币汇率，您觉得该以何种汇率交易买卖？

 

曹彤：我们当然希望用国内汇率了，当前，我们的汇率是在上海银行间外汇市场形成的，从制度设计上来看也是市场需求行为决定的。但是，毕竟我们是汇率和资本项下管制的国家，海外银行在做人民币远期汇率交易时难免就会质疑，认为我们的汇率形成机制很难预期。比如说，海外某机构现在有人民币，考虑签一个人民币远期外汇买卖合约，锁定未来的汇率风险。按照什么汇率锁定？一定是可预期的汇率。但事实上有两套预期规则，一个是完全开放条件下的预期规则，另一个是我国内部比较稳健的改革预期规则，应该承认，两者在很多情况下是相互碰撞的。

国际上目前是怎么解决的呢？国际上有一个叫NDF市场【无本金交割远期外汇交易(Non-deliverable Forwards】，本金不交割的一个国际市场，初始是个投机市场，但投机市场本身慢慢发展也成为汇率对冲市场。

问题在于，国内市场能否与NDF市场对接？我们国内银行与海外机构进行购售汇能不能适用NDF的汇率？无疑，我们国内的银行希望用国内银行间市场形成的汇率，而目前海外机构更倾向于用NDF,因为对于海外市场来说，它相对透明、可依据市场因素预期。这就产生了远期人民币以哪个标准定价的问题。如果我们能接受NDF，就能很快形成批量的、长期的合作。

 

    《21世纪》：如果不按上海外汇市场汇价来计的话，这个问题很难解决。

    曹彤： 选择哪个汇率标准确实是个大问题。我们目前考虑的大多是东盟国家（以及其他国家）和中国之间贸易往来时如何决策的问题，但如果人民币适用范围逐渐扩大，海外国家之间的贸易往来也会使用人民币。比如，菲律宾商业银行推人民币业务时，会考虑我这么大的成本推这项业务，如果只是适用于中菲之间的贸易往来是否具有规模效应，因此它会同时考虑菲律宾的企业和新加坡企业之间往来的时候，如果有人民币往来的话，它该怎么推；菲律宾和马来西亚企业之间，进出口业务，如果也用人民币该怎么推。那么，当菲律宾和马来西亚两个企业之间用人民币结算的时候，如果涉及到人民币远期外汇买卖，选用哪个汇率呢？这个时候，我们就很难影响他，我们只能影响它跟我们中国的银行之间做交易用哪个汇率。在这种情况下，他们多半会选择NDF汇率。

    《21世纪》：所以实际上不管基于什么样的考虑，在中国外汇市场之外，确实存在另外一个市场。

    曹彤：对，只要投放人民币出去，海外（或叫离岸）市场肯定自发产生出来。所以，在一定期限内会出现我们国内官方汇率和海外NDF汇率之间并存的局面，这个现象我认为是正常的。这是在汇改逐步开放过程当中必然伴随的现象。

    《21世纪》：所以你认为，其实不一定非要依照上海市场，用NDF市场汇率也是可以的？

    曹彤：我认为应该允许国内的商业银行尊重国外商业银行的自主选择，尽量引导，但应以做成业务为前提，否则人民币国际化难以推动。我现在讲了四个制度建设，这四个是环环相扣的，缺了哪个都不行。

 

    《21世纪》：但是，这里面会不会涉及到采用境外市场汇率有可能损害国家利益的问题？

    曹彤：最大的风险是NDF会引导国内汇率的预期和走势。

    《21世纪》：假设大家愿意参考国外NDF市场做相关的结算，那海外市场一旦大家都形成共同预期，比如说市场人民币价格走高，而国内按照现在的汇率政策来说，仍然是维持汇率在一定范围内浮动，市场会出现巨大的偏差。这个偏差会不会对中国的汇率政策产生比较大的影响？

    曹彤：肯定会有影响，但我认为这是一个战略性的问题，即我们汇率为什么要放开。目前，我们国家有两个方面改革始终控制节奏，即资本项下管制没有放开，汇率形成机制没有放开，这是两个核心问题。

 

这两个方面为什么要放开，我们首先要把这个答案找到。

 

事实上，随着汇改的深入我们已经强烈感受到，资本市场放开一定会有代价，起码资本市场受冲击将会更频繁；汇率形成机制放开一定会有代价，起码贸易项下的交易成本更高了、需要很多对冲交易。这个代价如何补偿呢，要由人民币国际化获得的利益来补偿，换句话说人民币汇率形成机制和资本项下管制放开，应服务于人民币国际化。

 

假如人民币没有国际化，汇率浮动没有什么意义。现在印度比索，甚至于俄罗斯卢布、印尼盾、菲律宾比索等都是自由浮动的。但是这种浮动并没有带来太多的利益，相反还导致贸易中的汇率风险加大，国内资本市场容易受到冲击。

 

 

    《21世纪》：人民币国际化换回的收益要远大于它所带来的风险？

    曹彤：是的。反过来说，如果人民币成为国际性货币，有人要持有，有人拿它做储备货币，当然有理由要求有一种可预期的汇率形成机制和资本项下的自由流动，这是必然的，这种情况下就应该把汇率和资本管制放开。由于人民币国际化带给我们很多利益，尤其成为资本市场交易和结算货币、成为储备货币以后，因此，在这种背景下，放开汇率和资本管制所付出的一些成本就是值得的。如果没有人民币国际化这个前提，就没有必要过早地推进汇率自由浮动和资本自由流动。

 

 

五解人民币现钞管理：海外已经出现人民币现钞市场

 

 

“第五个制度性问题，要解决人民币现钞管理的问题。”

 

曹彤：实际上，现在海外已经出现人民币现钞市场了，在很多国家兑换点都已经可以换人民币了。只不过这种现钞兑换更多表现为地下市场，非正规市场。我们现在也搞不清楚这现钞是怎么出去的。我们目前正规的投放渠道是从广东人民银行投放到香港市场或者个人出国小额携带，但是其他非正规的渠道以及到了香港后人民币现钞怎么流到其他地方的就不清楚了。人民币走出去是与几个流——人流、物流、资本流和价值流这四个东西相伴相生的。人流产生现钞流，贸易往来的物流产生结算资金流，资本市场发行人民币债券、股票产生资本流，最后各方认可人民币的内在价值而成为储备货币就产生价值流，这几个方面都是紧密联系在一起的。

对于人民币现钞流来说，现钞库的建设是关键，我们需要在海外或者以商业银行为主体，或者以人民银行为主体，建立现钞的投放回笼点。

    《21世纪》：美元是怎么做的？

    曹彤：国内美元的现钞，形象地讲就是各家商业银行（实际上大部分是由专业公司）拎着保险箱到香港市场，从香港再跑到美国市场来投放回笼的。香港是个现钞投放地，美元现钞从美国流到香港，再从香港投放到国内，反之亦然。

    中国的现钞走出去也要遵循这个逻辑。可以在一些重要的地区设立人民币现钞库，人民币现钞从中国大陆投放到这些现钞库，再从现钞库投放到各个国家市场。这类现钞库如果由人民银行设立没有大的问题，如果由商业银行设立则有一个现钞生息损失的问题，即海外吸收的多余的现钞存放到哪里可以生息以抵补现钞经营的成本，这方面制度现在还没有跟上。

 

六解资本市场跟进：资本市场可以建立一个人民币投放的机制

 

第六，要解决资本市场跟进的问题。资本市场本身也是海外人民币派生机制很重要的一部分，它可以引导很多预期。

 

曹彤：比如说，现在中国国内有很多金融机构到香港发人民币债券，那么香港市场也完全可以对东盟国家的金融企业甚至一般性企业发行人民币债券。假如香港市场人民币债券（香港现在市场容量很小，才500、600个亿）可以允许国内的机构购买，例如印尼石油公司在香港发债券，国内银行和其他机构甚至个人可以去香港购买，这样，在资本市场层面就可以建立一个人民币投放的机制。也可以考虑在上海建立类似的人民币资本项下投放市场。应充分利用上海和香港的资本市场。目前香港市场对东盟国家发行人民币计价的债券和股票，几乎不存在什么技术性问题，只是香港人民币市场容量还比较小，需要在制度上允许国内金融或非金融机构去购买。上海市场还有很多技术性问题，但如果上海期望成为国际金融中心的话，直接成为亚洲人民币计价资本中心比成为亚洲美元计价资本中心要容易得多。

    资本市场发行人民币产品的另一个要点在于，同时也打通了东盟国家投资人民币资本市场的问题，形成了人民币的投资渠道，这就为他们持有人民币提供了前提条件，会反过来加速亚洲人民币市场的产生，加速人民币成为储备货币的进程。

 

以上六条是我们推行人民币国际化的制度前提。有了这些海外产生人民币的制度前提，才会将目前主推的进出境的制度改革效应发挥出来，如报关、申报等。如果这些问题没解决，海外就无法持续地产生批量的人民币，人民币跨境结算推进进程必然迟缓。

 

 

第二部分：

“中国银行业国际化的内生动力是由资本收益决定的”

 

   《21世纪》：中国银行业国际化的动力何在？

    曹彤：我认为，人民币跨境贸易结算试点对于中国银行业来说是一个战略机遇。有一个问题可能是国内许多金融界人士还没有注意到的，国内的许多银行，特别是中型股份制上市银行，之所以要选择国际化，最核心的原因在于国内正在加速形成的金融供给结构性的过剩。

 

过去，我们总觉得中国是个资本短缺国家，其实经过三十年的发展，中国已经变成了资本富裕国家。根据M2口径的货币供应量统计，我们已经在全球排前五位（中国、美国、日本、英国、德国），进入到货币供应量5万亿到8万亿美元俱乐部。换句话说，现在国内拥有的钱的数量和日本、美国已经没太大差异。美国7万亿美元左右的货币量支撑了14万亿美元的产出，日本7万亿美元左右的货币量支撑了4万多亿、不到5万亿美元的产出，同时还支撑大量海外日元交易、海外的资本流出，英国也是大体如此。我们现在从4万多亿，不到5万亿美元的GDP与M2的匹配情况来看，与日本大体相当，应该说已经开始进入资本效率降低，甚至资本过剩，虚拟经济开始膨胀的阶段。

    《21世纪》：我们对过去十几年的数据进行统计，中国M2增长最高。

    曹彤：09年一年M2增长30%，放任何一个国家绝对是经济无法承受的。

   再看贷款额和GDP的比值，我国现在大概是1.3：1。日本在80年代经济最好的时候，比例也只是0.85：1。像美国、英国这些国家，基本平均保持在0.3-0.4：1的比例。即日本最疯狂的时候是0.85块钱贷款翘动1块钱GDP，美、英是0.3-0.4块钱贷款翘动1块钱的GDP，而我们已经是1.3块钱翘动1块钱GDP，而且贷款还在以每年20-30%的速度增长，GDP只是增10%，贷款与GDP的缺口还在迅速扩大。如果以贷款每年增长20%，GDP每年增长10%来测算，则5年后该比例会从1.3：1变为1.5：1，10年后则变为2.3：1，也就是说，2019年前后，2.3块钱贷款才产生1块钱GDP，这种信贷资金运用效率就是非常低了。

 

我们现在正在加快形成结构性金融供给过剩的问题。从中国整体发展，尤其是三农局面的改变来看，我们的资金供给绝对量并不能满足总的需求，但是这些需求是逐步启动的，尤其当有些领域（如农业生产）市场规则没有最终确立时，资金还无法向这些领域自发流动，在这种情况下就产生了资本结构性过剩的矛盾，这个矛盾带来的最大问题就是社会资本收益率下降，进而导致银行业的资本和资产收益率下降。

    《21世纪》：其实去年年底和今年年初，不对称降息就已经导致了商业银行收益同比大幅下滑。

     曹彤：因为资本过剩带来的最大问题就是贷款收益率的降低。目前我国还是利率管制，银行还有利率管制红利。由于过去担心，利率放开后没有基准利率（比如国际上定价可参照LIBOR利率为基准利率），但这几年上海交易市场（SHIBOR）利率已经成熟，且通过积累逐步形成不同期限的利率曲线，已经逐渐变成用于商业银行定价的基准，所以基准利率这个技术性问题基本也解决了，利率改革已经是水到渠成。

 

一旦利率管制放开，那么在开放性环境下银行的净利差是什么样的呢？像花旗、汇丰这种国际上一流的银行，贷款净利差（NIM）能管理到2.4%-2.5%左右，亚洲的银行比如香港地区，平均能管理到1.7%-2.0%左右。假如利率放开后，我们国内银行有能力将净利差管理到2.0%左右，那么净利差剔除1个点的管理成本、0.5-0.6个点的信贷成本后，最多只剩0.4% -0.5%的资产收益率，对应的资本收益率大概只有7%-8%，这么低的收益率请问还有人会投钱给银行吗？所以这是一个结构性的资本供给过剩问题，对银行业来说是一个生死存亡的问题，这种局面就要求银行必须向海外寻找发展的空间，寻找能消化资本、产生较高资本贡献的空间，国际化最核心的动力就在这里。发达国家银行业的国际化选择大体都与国内资本过剩的原因相关。所以银行业国际化的内生动力是由资本收益决定的。

 

《21世纪》：中国银行业国际化应该选择什么样的路径？

 

曹彤：第二个问题就是怎么国际化，这就要回答到哪儿去、做什么的问题？早期中国银行业“走出去”基本选择纽约、伦敦、法兰克福、巴黎、东京等金融中心城市，但是这些城市也是资本最过剩的地方，是别人希望把钱借给我们的地方。早期我们资本稀缺时到那里设机构，可以解决向国内融通资金的问题，但今天来看，则解决不了我们资本过剩寻找资本盈利出路的问题。我认为，亚非拉国家符合中国银行业国际化的方向，因为那里是资本短缺地区，中国银行业在那里能挣钱；那里是与我国政治纽带比较密切的地区，中国银行业在那里相对能受到保护；那里又是竞争相对薄弱的地区，中国的银行可以就地生存。所以亚非拉国家应该是国际化的大方向。

 

那么在亚非拉中如何选择具体区域和国别呢？人民币的国际化其实就是方向，人民币流通到哪儿中国的银行就应该去哪儿。人民币流通到东盟就应该去东盟，人民币流通到非洲就应该去非洲，人民币流通到拉美就应该去拉美。那么去做什么呢？做人民币业务，这是我们本币业务，就像美国银行做美元一样，做人民币的信贷、汇率交易、利率交易、衍生产品交易，中国银行业一定比国外银行擅长，这是我们最擅长的领域。所以研究和推动人民币的国际化，实质上是为中国银行业国际化中的核心问题，即去哪、做什么的问题，找到了答案。

 

因此我认为，人民币国际化的问题对于中国的股份制商业商业银行、尤其在东中部被资本结构性过剩挤压的上市银行来说，是一个必须要高度重视的问题，它是未来的生存空间。