近期以来，增持美国国债的风险越来越大，关于美国国债的消化方式，业界人士也提出诸多建议。其实，早在今年6月，国内已有观点提出“债转股”，并认为是化解美国国债危机的良策。近期，该建议得到美国前总统克林顿的热烈响应，并愿意由旗下的“总统基金”具体实施，使得这一事件上引起国内外各方瞩目。不过笔者认为，尽管继续增持美国国债未必符合我国的切身利益，但这并不意味着可以对存量国债进行“债转股”，或者说，“债转股”绝非国债避险与增值的出路。

“债转股”等同于取消债务

众所周知，债权与股权是两种完全不同的求偿权利。就债权而言，资本所有者享有固定收益权，正常情况下不承担企业经营风险，相应地，也不施加对企业的监督控制；而在股权交易中，资本所有者只拥有对企业收入在扣除各种固定的合同支付后的剩余索取权，承担经营风险，相应地也享有对企业的监督控制权。

而“债转股”也并非独创，这实际上是在债务方资产不足以支付债务本金和利息时，债权方为了避免血本无归，而将债务按照一定条件转为股权成为实际上的剩余利润索取者；而从国际关系来看，债转股则是指债务国在面临经济困难或信贷评级下滑时，以本国货币按市场状况以一定的折扣赎回外债，债权人随后以债务国货币投资于该国的公司，将原来的债权转换成股权。也就是说，“债转股”是在债务方确实无力偿还债务时，不得已而为之的权宜之计。

如果此时将债权转变为股权，从某种意义上就相当于中国主动要求美国收回政府债务。因为，债权尚有约定的收益保障，而股权既没有到期日，其收益亦没有保障。即使日后美国股市上涨，中国政府被准许出售股票收回美元，巨量的股票抛售引起的股市大跌不仅可能令中国政府成为世界公敌，大跌后的股票更有可能使中国政府血本无归，反而使美国免除偿债义务，坐收渔利。

因此，“债转股”本身就属于一个伪命题。且不说美国并未丧失偿债能力，就算现在处于美国丧失偿债能力的关口，中国政府应该做的，也应是要求美国政府对中国持有的美国国债提供担保，保障中国债权的受偿额度，切不可主动放弃对债务的要求权，以“债转股”取消这笔债务，白白损失应得收益。

“债转股”绝非未雨绸缪

“债转股”的想法，缘自中国巨大的美国国债存量。中国政府积累的2.3万亿美元巨额外汇储备中，约有70%左右被用来购买美国国债和各种政府债券。但是，随着美国金融危机加深、经济衰退、经常项目赤字和财政赤字扩大、内债和外债高企，美元贬值将是一个不可避免的长期发展趋势。中国对美国国债的投资价值必然缩水。笔者并不否认，在金融危机与美元贬值的双重挤压下，持有美国国债亏损的可能性很大。但是，这绝非“债转股”的原因。

首先，自2007年10月24日生效的《2007年外国投资和国家安全法》开始，美国投资保护主义已愈加明显。起初，外资机构并购美国公司股权时，如果并购股权比例超过10%，则需提交美国外国投资委员会审查。而在新规制定中，外国投资美国敏感资产如果涉及“控制权变更”，该委员会便可以启动国家安全调查，而不管外资购买的股份比例是多少，从而给美国外国投资委员会预留“过多的解释空间”和“过大的权限”。中海油收购优尼科、华为联合贝恩资本收购3COM失败的案例也告诉我们，知识产权保护与技术贸易禁运一直是美国确保科技优势的主要手段，美国亦不会让其优势产业被外国资本控制，因此，即便“债转股”，中美合作只能让美国牵着中国的鼻子走，投资一些无科技含量、无发展前景、不具优势的产业，很难达到“双赢”局面。

其次，“债转股”本身就存在着包括政治、法律、商业、经营管理在内的各种不可确定的巨大的风险。避开美国对外国入驻投资准入的高门槛不谈，与债权方式无需过问企业盈利与否不同，“债转股”之后，中国无法确保企业经营效率，亦不能保证控股企业能有红利可分；更为甚者，当前的次贷危机令美国实体经济相继陷入困境，一旦公司破产清偿，中国不但无利可获，更将从债权人变成债务人，承担连带责任。

再次，外汇储备投资方向一直是基于安全性和流动性的考虑，投资于美国国债也是由于并未找到更安全、更适宜外储投资的品种。而中美“债转股”，直接指向我国美元外汇储备的安全性与流动性，从而使外汇储备既不能对冲资本全球化的风险，也不能用来购买我国经济发展所必需的各种资源，这对中国的长期发展极其不利。

面对国债增持压力：中国怎么办？

我国购买并持有美国国债，并不是因为国债是最好的保值手段，而是为了保持相当的安全性与流动性，为了保出口，保经济增长。而巨额的贸易顺差，也是源于美国对高科技产品出口的限制。可见，高额外汇储备与美国国债主要源于中美结构性矛盾。如果此时顾左右而言其他，一味进行“债转股”，只能使中国陷入另一个困境。因此，面临巨额外汇储备，我们还应致力于调整中国经济增长结构，适时购进战略物资，坚持人民币国际化进程，以逐步缓解中美结构性矛盾，并要求建立一个具体可行的补偿机制以保证我国投资美国国债的安全，使持有美国国债成为中美关系的“稳定器”。

首先，旧国债的解套不应操之过急。急剧减持美国国债并不是中国的最佳选择，在经济上唇齿相依的中美两国，在某种意义上也是一损俱损。从这一层面来看，我国所持有的巨额美国国债和机构债券不能轻动，不但如此，在必要的时候，我们还需要对其施以援手，促使全球经济早日走出衰退的泥潭，从而也为我们自己争取更好的外部发展环境；另外，目前我国经济增速明显放缓，出口增长乏力的事实也使得我们不能掉以轻心。因此，我国外汇储备在存量上变动的空间不大，仅能在增量和结构上稍作调整，如减少外汇储备增速，基于风险考虑增短债减长债、将美元储备转换成欧元、日元与英镑等外币资产。

其次，扩大内需仍是我国缓解中美结构矛盾的发力点。长期以来，我国的外贸依存度较高，拉动经济的三驾马车中投资和出口成为经济增长的主要拉动力，消费、投资和出口的结构关系不平衡，这也是造成我国大量外汇储备的原因之一。因此，无论是从当前调整中国经济增长结构来看，抑或控制高额外汇储备而言，刺激内需对于我国都至关重要。对此，收入分配机制、社会保障体系等多方面的配合，居民相对收入的提高、消费环境的建设、农村消费市场的开发与完善都是长期扩大消费的着力点。

再次，应逐步推进人民币国际化进程，缓解我国外汇储备规模过大的境况。我国外汇储备多年来不断攀升，截至今年6月已突破2万亿美元，单一的国际储备结构使得我国储备管理举步维艰，更使得中美贸易摩擦进一步升级。而推进人民币国际化，鼓励人民币流出，既能缓解人民币升值压力，又可减少中国对美元等其他国际储备货币的需求，从而有助于缓解高额外汇储备额的压力。加之国际金融危机环境下美元走弱，更为我国提供了一个推动人民币国际化向前迈进的机会。为了稳步推进人民币国际化，当前我国应完善金融体系，提高监管水平，建立有效的风险防范机制，以稳定的宏观环境和强大的经济实力作为人民币作为走向国际化的坚强后盾，此外，应加快金融机构“走出去”的步伐，为境外人民币业务提供必要的金融机构的支持，提供人民币回流的渠道，逐步为人民币国际化铺平道路。

此外，在保证一定规模的维护我国经济安全和对外贸易需要的外汇储备外，其余外汇储备可以考虑更多地用于战略物资，如石油、矿产等的进口，从而将巨额的外汇储备转化为战略储备，支持我国经济持续高速发展，并充分运用外汇储备帮助我国企业进口国外先进的产品、技术和工艺，通过学习、模仿和研发促使国内产业结构不断升级，促进我国经济的更加协调和可持续发展。