一、金融业海外并购再掀波澜

南非，作为非洲的发达国家，留在国人印象中的，更多是闻名于世的钻石。然而，2007年10月25日，它以独特的方式展现在国内媒体上，引来万千公众的瞩目。这日，中国工商银行宣布将以约54.6亿美元的对价，收购南非标准银行20%的股权，成为该行第一大股东，这是工行上市以来进行的最大一笔境外收购，也是目前中国企业最大的一宗海外并购案。

对于南非标准银行来说，这并非它第一次与境外金融机构联姻。标准银行于1862年在南非伊丽莎白港(Port Elizabeth)开张，此后一度遭遇经营困难，直到1969年与渣打银行合并，成立标准渣打银行，才走上国际化经营的道路。1987年，渣打银行把持有的39%的股份出让，令南非标准银行成为完全的南非银行。1998年开始，南非标准银行在非洲通过新建和收购建立了网络，目前资产和盈利居非洲首位，有1051家分支机构遍及全球。

按照一级资本排名，工行目前居全球第7位，标准银行只是第106位，但工行的海外资产总额和利润总额只占总体的3％左右。这样，一方有资本扩充的需要，另一方有强烈的国际化扩张动力，自然成就了一次美好姻缘。事实上，此前工行已经进行了两次海外并购，对象先后是印尼哈林姆银行、澳门诚兴银行。而根据最新消息，工行正在进行第4次海外并购，“走出去”的步伐可谓紧锣密鼓。

据统计，截至2007年年10月底，中国银行业共宣布6笔海外并购项目，并购交易额已超过107亿美元。如中银香港收购东亚银行股权，民生银行购买了美国联合控股，中国平安成为欧洲前15大金融机构之一的富通集团的第一大股东，中信证券则通过交叉持股联姻华尔街四大投行之一的贝尔斯登公司，令人目不暇接的海外并购案例背后，似乎宣告了“中国概念”的资本神话时代终于到来。

在2005年之前，国人还沉浸在多年熊市的痛苦中，对境内外的资本游戏也显得有些漠不关心。曾几何时，在改革初期，对我们来说，跨国并购只是存在于教科书中的经典案例而已。摩根和卡耐基的名字，作为资本并购的传奇，自19世纪末美国第一次兼并浪潮开始，就萦绕在国内企业家的梦想之中。然而，在不知不觉间，改革开放已经为中国经济装扮了令人喜悦的欣欣向荣，伴随着财富的积累、实力的壮大，渐渐地“资本魔方”也成了国内众多企业的新宠。

 

二、中国企业海外并购的历史路线图

虽然中国的市场化道路坚定不移，但民营企业的发展仍然有限，这就决定了在企业海外并购的舞台上，始终是国有企业唱主角，民营企业作配角。最早“吃螃蟹”的，就是国内的钢铁巨头首钢公司。从1979年到1988年，首钢完成了进行跨国经营的准备，已具备了走向国际市场、进行海外投资的条件。1988年4月，首钢在准备收购美国麦斯塔公司时，为了避开政治风险，先在美国注册成立了独资公司——宾州首钢机械设备公司，然后在1988年7月，首钢以宾州公司出面投资340万美元收购了美国麦斯塔(MASTA)工程公司70%的股份，这次成功点燃了国内企业沉寂的资本梦想，人们认识到，通过市场化手段与资本的艺术，企业的生命线可以扩充到全球，国内外的政治、法律障碍都能被克服。接着，1989年，航空技术进出口公司试图效仿首钢，收购西雅图飞机零部件公司下属的一家企业，却因政治敏感性而失败。

此后，真正具有划时代意义的案例，仍然是由首钢完成的。1992 年，首钢集团斥资 1.18 亿美元收购了秘鲁铁矿公司，成为直接并购外国公司的第一家企业。此后，投标出价过高带来的债务负担、劳资纠纷等问题一直困扰着首钢，归根到底，这都是摸着石头过河的情况下，中外经济理念、管理模式、企业文化差异所造成的。有个看似笑话却又带几分苦涩的例子，1993年，为同工人搞好关系，首钢邀请部分工会领导人到中国参观访问，“了解中国工人如何当家做主”，结果他们一返回秘鲁，就要求按照中国国有企业的模式处理劳资问题，增加当地员工的福利，并大肆宣传与中方的斗争经验，一度造成了劳资冲突的愈演愈烈。痛定思痛之后，首钢才放弃了传统国企的理念，用市场化、法律手段来应对劳资问题，逐渐缓解了与工会的矛盾。这些看似好笑的经历，却是用惨痛的代价换来的，也为其他企业展开海外并购提供了丰富的经验教训。

应该说，1993年党的十四届三中全会明确了市场化道路，使各类企业都迸发出潜在的活力，而2005年以股权分置改革推动的资本市场爆发式发展，使得利用兼并重组来实现企业扩张，成为常规性手段。内在经济结构的质变，结合中国在全球经济金融地位的上升，或许促使2007年成为这样一个转折点，海外并购的大幕自此徐徐拉开。

记得在2007年之前，当谈到企业海外并购，更多的人还是有些不屑一顾。人们想到的是许多企业的失败经历，心里也暗自笑它们有些不自量力。即使是“十五计划”提出“走出去”战略，也并没有使海外并购获得实质性进展，以美国为首的国家所带来的政治障碍，以及民营企业自身的缺陷，仿佛成为海外并购的两大软肋。必须承认，2007年以工行为代表的一系列海外并购活动的成功，为国人带来的视觉和思维冲击是巨大的，这使人们重新审视海外并购的历史、现状，并更有信心地迎接资本并购时代的莅临。

    2007年1月8日，中石油股份方面宣称：中油勘探开发有限公司，已完成对哈萨克斯坦国家石油公司（简称PK）67％股权的收购，此举标志着我国最大的能源海外并购案终尘埃落定。中石油收购PK公司的过程，始终是一波三折，险象环生。总部位于卡尔加里的PK公司是一家集生产和开发一体化的综合型能源公司，虽在加拿大注册，但拥有的油气田、炼油厂等资产全部在哈萨克斯坦境内。在国家资源战争逐渐开始之际，它如同一块诱人的蛋糕令各国企业垂涎。凭借灵活的战略以及与哈萨克斯坦的良好关系，中石油最终获得了全资收购的成功，但41.8亿美元的报价远远高出PK公司33亿美元的市值。当然，从大局来看，这意味着在中亚这个我国能源供应的“后院”里，占据了战略主动性。此后，根据战略妥协和约定，哈萨克斯坦国家石油公司回购PK33％的股权，而中石油集团持有的股份，通过中油勘探公司过手，最终转到其上市子公司中石油股份手里。由大型国企的母公司出面收购，既能获得国家和政府资源的支持，还不必像上市公司那样进行信息披露，从一定程度上有利于收购的成功，这也成为可以被不断复制的、资源企业海外并购的典型案例。

与国有企业海外并购的历程相比，民营企业的并购之路更是坎坷不平，这也是民营企业自身固有的缺陷所造成的。走出去的民营企业，往往集中在制造业领域，这也是因为近年来制造业普遍出现供给过剩的压力。比如家电类民营企业，作为最早面对世界市场竞争的行业，海外并购的积极性尤其高，它们通过收购海外实业、技术、品牌、团队等，最终都试图达到市场进入的战略目标。

例如，海尔从1998年宣告开始走向国际化，当时目标是海外业务要占到海尔集团整体业务的2/3，但到现在也远未实现，2005年其并购美国美泰克公司的行动也以失败告终。再比如，2002年起TCL连续拿下了德国的施耐德电器的彩电生产线，2003年又与法国汤姆逊公司强强联合，但却最终因“水土不服”而陷入了利润下降的困境。当然，民营企业海外并购也有值得称道的成功案例。例如，2000年4月，汽车配件制造商万向集团，通过万向美国公司收购了美国舍勒公司，正是借助后者的品牌、技术和销售渠道，万向才得以顺利在国际市场大步向前。另外，2005年5月1日,联想集团对IMB PC业务的收购成功结束，成为全球第三大个人电脑企业，同时从一个中国公司，一举转变成全球公司。

进入2007年，民营企业的海外收购出现了更多戏剧性事件，已经不仅限于为过剩生产能力在海外寻找市场，而且加入了多元化的战略目标。其中，2007年5月，林德集团从全球11家竞标者中胜出，购买了德国帕希姆机场100%的股权、设备及附属经济合作区土地的永久拥有权。中国人收购国外机场永久经营权，这在中国航空史上尚属首次，也意味着在欧洲大陆从此有了中国航空公司的中转基地。毕业于北京第二外国语学院的林德集团掌舵人庞玉良，掌握着流利的英语和德语，在新闻发布会上游刃有余，颇有几分国际企业家的味道。在中国航空与世界接轨的过程中，庞玉良的民营企业为之添了厚重的一笔。但在幸运大门打开后，如何整合海外经营人才、化解企业文化差异、保障后续资金、处理与工会关系等难题，却是难以逾越的挑战。

此外，近期雅戈尔公司基本成功收购美国公司Kellwood Company旗下的Smart和Xin Ma(新马服饰)两家公司的全部股权，目标在于收购其在亚洲的生产和设计能力，以及特有的品牌和销售渠道。这是雅戈尔整合国际资源迈出积极的一步，有利于产生内外协同效应，增强其主业竞争力。

种种迹象表明，民营企业海外并购的春天也已不远了。当然，根据商务部近年的数据统计显示，目前中国境外兼并收购的企业，只有三分之一处于盈利和持平状态，其余的均为亏本，其中多是民营企业。不过，往日不能否定明天的前景，风险与机遇并存，成为民营企业海外并购最大的魅力所在。

不得不提的是，在中国投资公司成立后，主权财富基金已成为中国海外并购中绝对的“国家队主力”。对于我国来说，中投公司的海外并购规模的扩大，能够与企业海外并购呈现相辅相成的局面，一方面，如果中投公司凭借强大的资源优势，在海外屡屡并购成功，能够促使海外人士更加了解中国企业，接受中国资本的输出。另一方面，中投公司作为“国家队”，有更高的风险承受能力，其海外并购模式的探索和创新，将为企业提供宝贵的经验财富。应该说，中投公司成立以来，其海外并购活动，也是在经历从“业余”到“专业”的过程。2007年5月22日，正在筹备中的中投公司就仓促做出了它的首笔投资，投资30亿美元购买美国黑石集团部分无投票权的股权单位，结果黑石股票持续下跌，造成账面浮动损失，虽然长期投资不能以短期论英雄，但也引起了千夫所指的骂名。12月19日，中投公司突然宣布以50亿美元入股摩根士丹利强制性可转债，令全球震惊。考虑到“大摩”的投资价值，以及用强制性可转债的形式来规避近期美国次级债的风险，都说明中投的投资策略不断成熟。在美国金融市场问题众多之时，由于金融机构流动性短缺严重，美国政府对主权财富基金的抵制也有所削弱，这也体现了时机选择恰当的战略眼光。

 

三、中国资本海外并购的前景与警示

回顾历史，并购是伴随现代工业革命而发端，依托金融自由化而升华的。通常认为，历史上有过五次大的并购浪潮，其中美国公司主导了大部分游戏。第一次并购浪潮发生在19世纪末期，以同行业企业间横向并购为特征，并购目的通常是形成垄断地位。第二次并购浪潮发生在20世纪20年代，以行业纵向并购为特征，并购目标有时并非垄断，而是提供进出特定行业的手段，由此逐渐萌生了现代资本运营的理念。第三次并购浪潮发生在20世纪50年代，以不同行业企业间的混合并购为特征，目的在于实现多元化经营。第四次并购浪潮发生在20世纪80年代，以运用多种金融工具并购为特征，并呈现多元化战略的发展目标，并购数量和规模空前扩张。第五次并购浪潮发生于20世纪90年代以来，随着经济全球化发展，跨国并购成为国际投资的主要方式，目标往往是为了实现企业全球长期战略。

从近期来看，支撑中国企业加快海外并购的因素有两个，一个是人民币升值，在经常项目、资本和金融项目双顺差的推动下，人民币面临巨大的升值压力，而企业也更有动力走出国门购买“相对便宜”的国外企业。另一个是美国次级债危机的蔓延，使得许多欧美金融机构，从高高在上的“皇帝女儿不愁嫁”，到了急需“找婆家”的地步，这为国内金融机构和企业“出海抄底”提供了条件。      

不容忽视的是，海外并购的爆发式发展，要避免陷入“日本式陷阱”。我们知道，上世纪80年代，随着日元迅速升值，日本人开始沾沾自喜于泡沫经济，并且展开“购买美国”的行动。一时间，作为美国象征的洛克菲勒大厦被三菱公司买到，哥伦比亚电影公司被索尼买到，蜂拥而至的日元开始在美国展开了一场资本狂欢。然而，当泡沫破灭后，日本人才发现自己买的也是“泡沫财富”，如三菱公司在花14亿美元购买洛克菲勒中心不久之后，就以半价再次卖给原主。同时，日本当时人购买的多是“夕阳企业”，而美国企业和政府却靠回笼的资金转而投资各种新兴产业，不得不说，美国人成了笑到最后的人。

应该承认，当前中国的内外经济金融背景，与当时日本的情况有颇多类似之处，由此，中国企业既应在海外并购市场上大胆开拓，又要避免得意忘形，而失去风险收益衡量的原则。这样经过若干年后，在资本并购的教科书案例里，我们希望能够成为“精明的中国投资者”，而非“愚蠢的日本人”。