许多西方的金融机构现在还仍然无法忘却上世纪90年代俄罗斯发生的那次金融违约浪潮，至今，当他们与俄罗斯人进行交易时，依然保持着高度警惕。不过，近两年俄罗斯的两个主要衍生品交易所——莫斯科金融交易所（Micex）和俄罗斯期货交易所（Forts）正在快速成长，并逐渐走向现代化，现在已经有很多西方银行成为了这两家交易所的会员。

　　当然，这两家交易所现在依然处于初级发展阶段，且风险相对较高，但俄罗斯正在着手进行一系列重要改革，包括改善法律环境和降低俄罗斯衍生品市场的风险等，这些将为衍生品市场的发展创造更好的市场条件。有一点很重要，目前俄罗斯政府正在采取某些步骤进行改革，向投资者提供法律保护和法律援助。通过新的反赌博法和修改相应的俄罗斯居民编码（RussianCivilCode），交易所交易的衍生品得以保留，有关涉及内部交易和市场操纵的相关法案也在起草之中。此外，Micex正在建立独立的结算机构，为重要的市场参与者提供服务。根据俄罗斯准备加入WTO所做的承诺，以后外国金融机构的资金存取权也将逐步得到改善。

　　尽管已经取得了一定的进展，且发展前景比较乐观，但俄罗斯衍生品市场的发展仍然存在一些顾虑。比如说，与俄罗斯从事交易的人员，无法忽略外界所披露的腐败、金融欺诈和暴力等活动对市场的影响，例如外国公司经常会碰到诸如纳税代码一类的问题。莫斯科法律公司AkinGump的合伙人NataliaBarantiants向有关部门建言：必须预先消除可能存在的缺陷，避免不恰当的假设和出现严重的过失。

　　俄罗斯最重要的金融期货交易所：Micex

　　Micex是俄罗斯最大的金融期货交易所，也是俄罗斯交易市场的象征。由于效率高、技术精湛和信用可靠，Micex赢得了外国金融公司的赏识。例如，去年12月份，JPMorganChase指定Micex为其通讯机构之一，并授予其年度质量信誉奖，这一奖赏本身就认可了Micex在支付和结算方面具有较高的质量，也肯定了其风险管理的高效率。

　　从历史上看，Micex与中央银行有着非常紧密的联系。该交易所于1992年年初组建并登记注册，作为中央银行确定每日货币走向的一种渠道。目前，中央银行仍然是该交易所的16个股东之一。交易所从建立之日起，就引入了货币现货、政府债券、蓝筹股、企业债券和期货交易。Micex的衍生品市场，在法律上与集团的其他部分分离，于2002年获得经营许可。目前，其产品范围局还仅限于货币和利率期货，且所有的产品都以卢布定价。2006年前10个月，Micex的期货交易量达到了2005年同期的8倍，持仓量比前一年增加了一倍，其美元/卢布期货的交易金额（占其总量的大部分份额）达到了250亿美元。

　　目前，外国机构还不能直接参与俄罗斯的衍生品交易，它们可以通过俄罗斯的中介机构或者选择在俄罗斯建立附属机构进入该市场。现在，Micex的会员包括Citigroup、CreditSuisse、德国银行、HSBC、JPMorganChase、Austria’sRaiffeisenBank、SociétéGénérale和UBS在俄罗斯的附属机构等。

　　现在，市场所担心的关键问题就是结算和清算环节的风险。从交易所的发展历史看，Micex的清算功能与交易功能是完整的。俄罗斯当地的公司，对于已经暴露出的较大的清算风险和较低的储备水平具有较大的容忍度，不过，现在交易所已经清楚地意识到，要吸引更多的外国投资者，俄罗斯的相关法律必须对清算的管理加以修正，以满足国际化标准的需要。

　　Micex期货市场的违约风险，存在于初始保证金和2亿卢布（相当于770万美元）的储备基金两个方面。去年8月份，Micex设立了一个新的结算机构——国家结算中心，突出了其结算中心的地位，而这正是外国投资者和金融机构一直所顾虑的主要问题。国家结算中心的初始注册资本为2.55亿卢布（合981万美元），在未来3年内，这一数据将增加到7亿卢布（合2692万美元），并最终提高到1.7万亿卢布（合6539万美元）。

　　Micex计划在3到5年之内，经过创新开发将NCC的使用障碍至少降低50％，并最终将其应用于衍生品结算业务。然而，目前俄罗斯的法律禁止有价证券、现金以及衍生品在同一机构之内进行结算。由于对保证金的管理存在顾虑，2005年，Micex与芝加哥商业交易所(CME)签署了一项许可协议，允许Micex使用CME的SPAN保证金管理系统，并于2007年开始执行。

　　俄罗斯的期货市场还有一个吸引西方商品交易员的有利因素，那就是俄罗斯正在考虑拓展商品期货交易机构，设立国家商品交易所（Namex）。据Micex负责新产品开发的负责人SergeiMayorov称，Namex将利用Micex的交易平台和基础设施开展交易，计划于2007年中期前后推出谷物期货，准备从小麦和大麦品种入手。初步的信息显示，挂牌的合约将是可实物交割的，合约的条款取决于产品用于出口还是国内使用。对于出口的货物，实物交货可以在黑海或者亚述海的港口进行，或者在Don和伏尔加河的指定港口进行。目前，详细的条款仍然在设计之中，还需要与俄罗斯的谷物供应商、贸易商和监管者不断协调才能完成。

　　俄罗斯主要的股票衍生品交易所：Forts

　　俄罗斯交易系统（或称俄罗斯交易所）是Forts衍生品交易所的上级机构，建立于1995年，目前已经成为俄罗斯最重要的证券交易所（RTS）。在RTS建立之初，就采用了纳斯达克的先进技术，数年之后其范围得到扩大，包括其他金融产品和金融工具。现在几个重要的西方银行已经成为Forts的结算会员，包括CreditSuisse、DeutscheBank、RaiffeisenBank和UBS。

　　Forts（RTS期货和期权衍生品的附属机构）始建于2001年，可以为投资者提供黄金、原油、债券、单一股票、RTS指数以及在RTS交易的一种50只股票的指数等交易产品，此外，股票期货期权也可以在该交易所上市交易。俄罗斯最大的公司之一Gazprom和全球最大的能源公司之一的股票期货，在该交易所的交易相当活跃。在截至2006年12月15日的一周，Gazprom股票期货合约的交易量为934578张合约，价值高达283亿卢布（大约11亿美元）。统一能源股票期货是该交易所的第二个最活跃品种，同期的交易量为911954张，交易额为244亿卢布（高于9.39亿美元）。此外，Lukoil股票期货合约和PTS指数合约也非常受投资者欢迎。

　　为Forts提供结算和清算服务的结算机构是一家法律上独立的实体，行使着为所有交易的Forts期货合约提供结算服务的职能，并有自己独立的保证金系统。目前，Forts采用一种名为“三层风险防护体系”的系统进行风险管理，第一层是初始风险保证金；第二层是会员风险基金，该基金经评估确定，由每家交易所的会员缴纳；第三层是结算所风险储备金。到2006年10月31日止，各层风险资金的余额分别为3.15亿美元、1.46亿美元和780万美元。

　　Forts可以为投资者提供22种不同的衍生品合约，去年推出了7个合约，今年还计划在适当的时候推出谷物期货合约。尽管Micex的成交金额很高，但Forts的合约交易数量高于Micex。例如，去年12月份，Forts的交易量高达650万张合约，价值为2.23亿卢布（850万美元）；而Micex的交易量比Forts低300万张，不过价值高达785亿卢布（30亿美元）。到去年年底，Forts和Micex的持仓量分别为110万和140万张合约。

　　发展目标：推出能源衍生品

　　过去几年，俄罗斯监管当局已经表现出了其建立商品期货市场的兴趣，特别是在能源领域。2006年，一家国家控制的天然气垄断机构Gazprom宣布，计划建立自己的交易所，提供汽油衍生品交易，以及其附属企业Mezhregiongaz相关产品的衍生品交易。这家天然气公司负责管理国内原油和汽油的现货交易，经俄罗斯工业能源部授权，于去年11月份开始汽油期货的试验工作。

　　2006年5月，俄罗斯总统普京在发表国情咨文演讲时号召，要建立俄罗斯自己的能源交易所，用俄罗斯卢布定价进行原油交易。近期，NYMEX与圣·彼得保合作，使用CME的环球交易系统平台，交易俄罗斯的原油期货，这是俄罗斯实现这一目标的第一步。去年10月份，俄罗斯出口的混合原油已经在NYMEX挂牌交易，采用美元定价，每张合约为1000桶，交货地点在Primorsk，这是一个位于波罗的海的港口城市。

　　毫无疑问，俄罗斯最终还是希望能够在本土交易原油期货，并用卢布定价。目前，一个用于原油期货交易的交易场所正在建设之中，并有望于今年在圣·彼得保建成，届时原油期货交易就可能在纽约和圣·彼得保同时进行。

　　相关法律和监管改革

　　俄罗斯的主要监管机构——联邦证券市场监管局(FSFM)，于2004年3月正式成立，该机构的成立有助于金融改革的进行和对俄罗斯的金融市场进行监管。FSFM拟定了一种正式的战略监管和立法改革计划，以便俄罗斯的市场能够符合国际标准，这一计划得到了立法机构的支持。2006年6月，这一计划被俄罗斯政府采纳，目标是制定和颁布所需的法律，并于2008年加以完善，因为2008年是普京总统第二任期的最后一年。按照FSFM执行总裁VladimirGusakov的说法，法律和监管方面的改革预期于2007年扩大，市场的对外开放程度也将进一步提高。

　　2006年引入的赌博法最初增加了外界对俄罗斯衍生品市场发展的顾虑，当时推出这一法律的主要目的在于加强对娱乐场所和赌博业的监管和控制。虽然该法律将期货和远期合约排除在外，但居民编码条款1062还是被修改了，以确保投资者可以得到法律上的保护，避免衍生品市场及其参与者出现严重的威胁和新的风险。1062条款明确否认了对赌博的权利要求提供司法保护，现在该法律的某些条款还需要做出相应修正，将赌博与“交易所交易衍生品”的行为加以区分，以便对交易所交易衍生品的行为提供保护。

　　在FSFM的干涉和支持下，去年12月初，国家杜马考虑提出居民编码修正案，目的就在于解决备受关注的交易参与者的问题，而不是合约条款和类型的问题。这一修正案规定，参与交易的各方，必须获准成为某一交易所或者信用机构的会员。该修正案一旦生效，即可对交易所交易的衍生品和无法交割的远期合约提供法律保护和追索权，不过，该修正案不适用于场外交易的衍生品。此外，还有一些基础性的法律法规正在起草之中，内容涉及内部交易以及市场操纵等方面。

　　这一法案很可能获得批准，并于今年夏季生效，预计该法律推出后，将对内部交易和市场操纵行为产生更有效的威慑作用。事实上，内部交易和市场操纵行为很难适当地定义和恰当地进行监管。另一个被提议的立法行为就是确定被监管的证券交易所的法律地位，并承认交易所是一个具有自我规范功能的组织。在实际中，交易所的确具有这种功能，但仍然需要在法律上做出具体的规定，并正式公布。上述工作旨在增加市场的透明度和对投资者进行保护。此外，交易所还需要在法律上得到授权，对会员的交易活动进行监管，并最大程度地降低价格操纵的可能性。

　　对于结算所来说，这些步骤显得尤其重要，因为俄罗斯一些经纪人的资本金相对薄弱，外界对此现状始终存在顾虑，担心某些俄罗斯经纪人转移委托人的业务，并向各交易所报告这些净持仓。现在，俄罗斯的主要证券期货交易所都在试图解决此类问题，即一旦出现严重的违约事件，大公司和资本状态良好的公司可能脱离这些市场，结果扩大了市场风险。