辛乔利
美国次级债危机爆发后，各界人士纷纷寻找原因，看看哪个环节出现问题引发了这场风暴。同上次发生安然和世界电讯公司的倒闭案时一样，评级机构又成为关注的焦点，欧盟委员会已决定着手调查评级机构对次级贷款危机反应迟缓的原因，美国国会也就此事展开讨论。
这次的次级债危机的焦点出现在CDO上，CDO指的是债务抵押债券，90年代中期受低利率的影响，个人贷款对投资者具有极大吸引力，但由于评级低于投资级令投资者望而止步，因此，金融机构为了规避风险实行金融创新，纷纷以次级贷款为标准，创造出大量的金融衍生产品。多种抵押贷款支持的证券，被打包成一个CDO，根据风险水平分块出售，风险和收益率最高部分的投资者首先承担最先发生的损失，而购买那块评级高风险低的投资者最后承担损失。
1987年垃圾债券大王MichaelMilken创立了第一个CDO。90年代中期以前，CDO在全球债务市场还鲜为人知，一年的发行金额不超过250亿美元，但2004年以来，根据摩根斯坦利提供的数据，CDO市场有了迅猛的发展，三年期间增长了5倍。
目前投资级CDO收益已超过垃圾债，CDO的BBB部分收益比Libor高出7-9个百分点，年收益达到13%。在利率低的环境下，CDO确实诱人，违约率不断刷新历史新低，人们那时的感觉是出现风险的可能性似乎是非常遥远的事情，投资一个相同条件的CDO的收益远远超过相同条件的公司债。对投资者来说，最大的隐患是投资者几乎不可能知道CDO包里所装的资产，而且CDO监管处于真空状态，从某种意义上说，评级机构充当了监督的功能。所有的CDO都是通过私募出售，大部分由银行、保险公司和各类基金认购，不能在公开的市场查到价格，没有透明度。评级机构在每份评级报告中的免责声明中，用很小的字体向投资者表示，评级公司只是提供基于一定的信息分析所得出的参考意见，希望投资者不要依赖评级公司的评级和报告中，所包含的信息做出投资决策。事实也是如此，安然公司申请破产的前一天还在享受着投资级评级。当一些投资者试图起诉评级公司时，评级公司拿出美国法律中言论自由的条款加以保护。这就出现了一个怪现象，当形势有利于评级公司时，评级公司的影响被夸大，其权威性令人难以质疑，一旦出现问题，他们立刻辩解所提供的评级仅仅是判断。尽管如此，一些学者预测，次级债危机会给评级机构带来更多的麻烦，等着他们的是更多的法律官司。
评级公司在次级债中角色的改变，将使其在应对法律官司中处于不利的地位。难怪一些大学教授惊呼，同公司债和政府债市场不同的是，证券化市场里评级机构成为最大的导演。评级机构在结构性融资的设计中，不是站在中立的角度负责评级工作，而是设身处地参与到整个CDO打包过程中。评级机构指导CDO打包专家如何通过用最高的评级，将不同的分块规模做大，从CDO中榨出最大利润。由于评级公司针对自身设计的评级模型为其提供建议，做法已不是被动的为公司债务评级，而是涉足金融工程，设计出可以达到AAA评级的复杂结构，目的是为了更方便向银行推销。银行最喜欢AAA评级，收益高于债的产品，但事实是这里的AAA同传统意义上国债的AAA是不同的，其风险程度是有差异的，人们对AAA公司债和政府债的印象是风险低、流动性强，但次级债的流动性确实个软肋，评级机构心理最清楚，而投资者往往被迷惑。
对于评级机构来说，过去3年来，CDO已成为其带来丰厚利润的现金牛，平均收费是其他类评级的3倍。评级机构对此的解释是同其他债务相比，CDO复杂程度高，目前结构性融资已成为评级公司最大、增长最快的收入来源。穆迪公司2006年的评级收入为15.2亿美元，其中结构性融资占44%，达到6.67亿美元，公司债评级为4.85亿美元，排第二。根据2007年一季度的统计，结构性融资已占46%，不愧是评级公司的一座金矿。标准普尔为一笔5亿美元的CDO评级收费就高达60万美元，2006的评级收入增长了20%，达到27亿美元，其中几乎一半的增长靠的是结构性融资评级收费。根据第三大评级机构Fitch的披露，截止到2006年9月底，该机构为结构性融资评级的收入占全部收入的51%。
美国房市的空前繁荣得益于美联储在2001年和2003年期间的13次下调基础利率，但从2004年6月开始至2006年6月期间，美联储的连续上调利率使购房者还款压力骤增，潜在购房者也采取观望态度，房屋价格下跌，今年4月同去年同期相比，disclo-surefiling增加62%，从而导致CDO中次级贷款支持的证券出现恶化。
受次级债影响，CDO价值下降幅度在180亿美元到250亿美元之间，目前投资者的具体损失还难以估计。美国运通公司对CDO的风险深受其害，该公司于1998年开始投资高收益CDO，到2001年已损失10个亿，他们不解的是所投资的评级大部分是投资级，得到的教训是由于对风险缺乏了解，运通公司不再投资CDO。事过境迁，投资者并未受运通公司投资亏损的影响，在美国房屋市场一片大好之时，疯狂的投入到投资CDO的热潮中，再度品尝苦果，投资大师巴非特的名言似乎非常灵验，不要投资自己搞不懂的东西。
评级机构在次级债危机中扮演的错误角色带来的付面影响是深远的，评级机构在为CDO评级中获取了丰厚利润，但为此也付出了不小的代价，信誉与权威的地位受到投资者和广大公众的质疑，重新得到信任将会是一个漫长的过程，在这一过程中，投掷者本身对评级机构的评级所抱的态度也开始改变。如果投资者在今后的投资决策中不再盲从，对于整个金融市场来说未尝不是好事。
链接：
解析CDO(债务抵押债券)作为一种专业金融工具，CDO的全称是CollateralisedDebtObligation(债务抵押债券)，是资产证券化家族中重要的组成部分。它标志的资产通常是信贷资产或债券。这也就衍生出了按资产分类的重要的两个分支：CLO(CollateralisedLoanObligation)和CBO(CollateralisedBondObligation)。前者指的是信贷资产的证券化，后者指的是市场流通债券的再证券化。但是它们都统称为CDO。CDO评级向来较高，甚至能达到与美国政府资信等级相同的AAA级评级。
在一份标准的CDO债券设计中，低风险部分债券是在高风险部分债券全部亏光之后才会遭到损失，而整个CDO债券的评级则是根据其中风险低的债券来确定。这就好比是，在一个坏蛋糕上撒了点巧克力粉，整个蛋糕就可以按照全巧克力蛋糕的价格卖出了。投资银行设计CDO出来之后，卖给特定的投资者之后，CDO就基本不会再被卖出，流动性很低。JP摩根战略资产部的负责人曾这样说过，"与其他资产不同的是，这些资产的价格是无法在活跃的二级市场上通过交易来确认的。"
关于评级机构评级机构从事信贷评级业务，而信贷评级（creditrating）指，评估债券发行人能否支付其债券本息的可能性。目前世界上垄断评级业务的三大评级机构是穆迪、标准普尔和费彻。
穆迪公司以其创始人约翰·穆迪（JohnMoody）命名。1909年，穆迪推出了美国年度债券评级，主要适用于当时非常兴隆的铁路债券业务；标准普尔排第二，也是家美国公司；费彻排第三，是法国人的公司。
评级主要是用于公司发行债券。美国股市的惯例是，公司要发行债券，必须先由评级机构评介拟发行债券的公司的信贷级别。评级机构会派一位首席分析师，由其准备一份报告，作为评级委员会给公司评级时的依据。
资产支撑证券的市场在很大程度上是信用等级为AAA的市场。换句话说，资产支撑证券至少会得到一家，经常是两家，但有时是三家权威信用评级机构的最高信用评级。但是，资产支撑证券也会在AA，A，或BBB，甚至有时在非投资级或未接受评级的情况下发行。但为了使应收款组合能够支撑高等级的，固定收益的证券，信用增级通常是必需的。
从直观上来讲，信用增级都会增加金融资产组合的市场价值，成为资产证券化这个点金术的关键所在。几乎毫无例外，非政府信用的资产证券化都包括某种形式的信用增级。信用增级或者包含一个由第三方提供的信用担保或者利用基础资产产生的部分现金流来实现自我担保。但大多数交易利用了内部和外部信用增级相结合的方式，至于选择哪种增级工具将取决于在融资成本的约束下最小化增级成本。
美国次级债危机爆发后，各界人士纷纷寻找原因，看看哪个环节出现问题引发了这场风暴。同上次发生安然和世界电讯公司的倒闭案时一样，评级机构又成为关注的焦点，欧盟委员会已决定着手调查评级机构对次级贷款危机反应迟缓的原因，美国国会也就此事展开讨论。
这次的次级债危机的焦点出现在CDO上，CDO指的是债务抵押债券，90年代中期受低利率的影响，个人贷款对投资者具有极大吸引力，但由于评级低于投资级令投资者望而止步，因此，金融机构为了规避风险实行金融创新，纷纷以次级贷款为标准，创造出大量的金融衍生产品。多种抵押贷款支持的证券，被打包成一个CDO，根据风险水平分块出售，风险和收益率最高部分的投资者首先承担最先发生的损失，而购买那块评级高风险低的投资者最后承担损失。
1987年垃圾债券大王MichaelMilken创立了第一个CDO。90年代中期以前，CDO在全球债务市场还鲜为人知，一年的发行金额不超过250亿美元，但2004年以来，根据摩根斯坦利提供的数据，CDO市场有了迅猛的发展，三年期间增长了5倍。
目前投资级CDO收益已超过垃圾债，CDO的BBB部分收益比Libor高出7-9个百分点，年收益达到13%。在利率低的环境下，CDO确实诱人，违约率不断刷新历史新低，人们那时的感觉是出现风险的可能性似乎是非常遥远的事情，投资一个相同条件的CDO的收益远远超过相同条件的公司债。对投资者来说，最大的隐患是投资者几乎不可能知道CDO包里所装的资产，而且CDO监管处于真空状态，从某种意义上说，评级机构充当了监督的功能。所有的CDO都是通过私募出售，大部分由银行、保险公司和各类基金认购，不能在公开的市场查到价格，没有透明度。评级机构在每份评级报告中的免责声明中，用很小的字体向投资者表示，评级公司只是提供基于一定的信息分析所得出的参考意见，希望投资者不要依赖评级公司的评级和报告中，所包含的信息做出投资决策。事实也是如此，安然公司申请破产的前一天还在享受着投资级评级。当一些投资者试图起诉评级公司时，评级公司拿出美国法律中言论自由的条款加以保护。这就出现了一个怪现象，当形势有利于评级公司时，评级公司的影响被夸大，其权威性令人难以质疑，一旦出现问题，他们立刻辩解所提供的评级仅仅是判断。尽管如此，一些学者预测，次级债危机会给评级机构带来更多的麻烦，等着他们的是更多的法律官司。
评级公司在次级债中角色的改变，将使其在应对法律官司中处于不利的地位。难怪一些大学教授惊呼，同公司债和政府债市场不同的是，证券化市场里评级机构成为最大的导演。评级机构在结构性融资的设计中，不是站在中立的角度负责评级工作，而是设身处地参与到整个CDO打包过程中。评级机构指导CDO打包专家如何通过用最高的评级，将不同的分块规模做大，从CDO中榨出最大利润。由于评级公司针对自身设计的评级模型为其提供建议，做法已不是被动的为公司债务评级，而是涉足金融工程，设计出可以达到AAA评级的复杂结构，目的是为了更方便向银行推销。银行最喜欢AAA评级，收益高于债的产品，但事实是这里的AAA同传统意义上国债的AAA是不同的，其风险程度是有差异的，人们对AAA公司债和政府债的印象是风险低、流动性强，但次级债的流动性确实个软肋，评级机构心理最清楚，而投资者往往被迷惑。
对于评级机构来说，过去3年来，CDO已成为其带来丰厚利润的现金牛，平均收费是其他类评级的3倍。评级机构对此的解释是同其他债务相比，CDO复杂程度高，目前结构性融资已成为评级公司最大、增长最快的收入来源。穆迪公司2006年的评级收入为15.2亿美元，其中结构性融资占44%，达到6.67亿美元，公司债评级为4.85亿美元，排第二。根据2007年一季度的统计，结构性融资已占46%，不愧是评级公司的一座金矿。标准普尔为一笔5亿美元的CDO评级收费就高达60万美元，2006的评级收入增长了20%，达到27亿美元，其中几乎一半的增长靠的是结构性融资评级收费。根据第三大评级机构Fitch的披露，截止到2006年9月底，该机构为结构性融资评级的收入占全部收入的51%。
美国房市的空前繁荣得益于美联储在2001年和2003年期间的13次下调基础利率，但从2004年6月开始至2006年6月期间，美联储的连续上调利率使购房者还款压力骤增，潜在购房者也采取观望态度，房屋价格下跌，今年4月同去年同期相比，disclo-surefiling增加62%，从而导致CDO中次级贷款支持的证券出现恶化。
受次级债影响，CDO价值下降幅度在180亿美元到250亿美元之间，目前投资者的具体损失还难以估计。美国运通公司对CDO的风险深受其害，该公司于1998年开始投资高收益CDO，到2001年已损失10个亿，他们不解的是所投资的评级大部分是投资级，得到的教训是由于对风险缺乏了解，运通公司不再投资CDO。事过境迁，投资者并未受运通公司投资亏损的影响，在美国房屋市场一片大好之时，疯狂的投入到投资CDO的热潮中，再度品尝苦果，投资大师巴非特的名言似乎非常灵验，不要投资自己搞不懂的东西。
评级机构在次级债危机中扮演的错误角色带来的付面影响是深远的，评级机构在为CDO评级中获取了丰厚利润，但为此也付出了不小的代价，信誉与权威的地位受到投资者和广大公众的质疑，重新得到信任将会是一个漫长的过程，在这一过程中，投掷者本身对评级机构的评级所抱的态度也开始改变。如果投资者在今后的投资决策中不再盲从，对于整个金融市场来说未尝不是好事。
链接：
解析CDO(债务抵押债券)作为一种专业金融工具，CDO的全称是CollateralisedDebtObligation(债务抵押债券)，是资产证券化家族中重要的组成部分。它标志的资产通常是信贷资产或债券。这也就衍生出了按资产分类的重要的两个分支：CLO(CollateralisedLoanObligation)和CBO(CollateralisedBondObligation)。前者指的是信贷资产的证券化，后者指的是市场流通债券的再证券化。但是它们都统称为CDO。CDO评级向来较高，甚至能达到与美国政府资信等级相同的AAA级评级。
在一份标准的CDO债券设计中，低风险部分债券是在高风险部分债券全部亏光之后才会遭到损失，而整个CDO债券的评级则是根据其中风险低的债券来确定。这就好比是，在一个坏蛋糕上撒了点巧克力粉，整个蛋糕就可以按照全巧克力蛋糕的价格卖出了。投资银行设计CDO出来之后，卖给特定的投资者之后，CDO就基本不会再被卖出，流动性很低。JP摩根战略资产部的负责人曾这样说过，"与其他资产不同的是，这些资产的价格是无法在活跃的二级市场上通过交易来确认的。"
关于评级机构评级机构从事信贷评级业务，而信贷评级（creditrating）指，评估债券发行人能否支付其债券本息的可能性。目前世界上垄断评级业务的三大评级机构是穆迪、标准普尔和费彻。
穆迪公司以其创始人约翰·穆迪（JohnMoody）命名。1909年，穆迪推出了美国年度债券评级，主要适用于当时非常兴隆的铁路债券业务；标准普尔排第二，也是家美国公司；费彻排第三，是法国人的公司。
评级主要是用于公司发行债券。美国股市的惯例是，公司要发行债券，必须先由评级机构评介拟发行债券的公司的信贷级别。评级机构会派一位首席分析师，由其准备一份报告，作为评级委员会给公司评级时的依据。
资产支撑证券的市场在很大程度上是信用等级为AAA的市场。换句话说，资产支撑证券至少会得到一家，经常是两家，但有时是三家权威信用评级机构的最高信用评级。但是，资产支撑证券也会在AA，A，或BBB，甚至有时在非投资级或未接受评级的情况下发行。但为了使应收款组合能够支撑高等级的，固定收益的证券，信用增级通常是必需的。
从直观上来讲，信用增级都会增加金融资产组合的市场价值，成为资产证券化这个点金术的关键所在。几乎毫无例外，非政府信用的资产证券化都包括某种形式的信用增级。信用增级或者包含一个由第三方提供的信用担保或者利用基础资产产生的部分现金流来实现自我担保。但大多数交易利用了内部和外部信用增级相结合的方式，至于选择哪种增级工具将取决于在融资成本的约束下最小化增级成本。