核心观点：

 

1、经济压力对经济、心理、行为的影响，降低了承担风险的意愿。一段时间经济增速更低，利率更低，中央银行关注焦点更多在货币上而不是通胀上面。

 

2、长期问题：边际资本报酬递减，这与日韩历史进程是很接近的，对应的也是资本报酬率的持续下降。

 

3、对比其他国家，长期回报下降与利率中枢下降是正相关的，而中国是相反的。中国利率在转型期不降反升，对应在微观层面表现为利润都被利息吃掉了，股权利润被侵蚀。

 

4、利率虚高的原因，杠杆率上升太快了（投资率储蓄率下降都很轻微不是核心因素），政府部门大规模融资，财务约束更弱...

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　　高善文博士书面答复关于新冠疫情经济影响及对策的媒体采访

　　2020年3月31日

　　财新：新冠肺炎疫情的发展超出预期，疫情对全球经济和中国经济的影响有多大，影响如何逐步显现，经济复苏的路径将是怎样？

　　高善文：最大的变数还是疫情会如何演化。从传染病专家的评估来看，疫情很难一下子消失，病毒很可能在全球持续相当长的时间，直到出现疫苗或有效的药物。如果疫情在全球此起彼伏，一直持续到明年，情况无疑会十分糟糕。

　　从疫情冲击的短期峰值看，其影响无疑已超过了金融危机的水平，幸运的是金融危机是经济的内伤，疫情冲击是外伤，后者相对更容易修复。

　　看起来比较确定的是，中国1-2月份内...

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　　这个问题涉及危机的政策干预。首先要考虑的是，危机发生时，政策制定者处在一个尴尬境地，急于解决问题。但这里面存在两个悖论。

　　第一个悖论，不干预也许是更好的选择，有助于克服道德风险，使金融市场变得更有生命力、更强健。但面对市场下跌，政治家很难无动于衷。

　　第二个悖论，一定程度上跟前面所说的预警有关系。政策制定者可以声称通过成功预警和提前干预避免了危机发生，但是其很难证明这一点。其无法向市场参与者证明，如果没有制定某个政策，危机一定会发生。因此，很多人会质疑政策制定者在邀功。

　　这种悖论使得政策制定者往往干脆等出了危机再去救助，功劳一目了然。提前预防和干预，尽管在理论上很完美...

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　　中国经济和资本市场正处于一个微妙的关口。从10月份经济数据来看，虽然经济增长依然疲软，但是通货膨胀已经大幅攀升，4%以上的通货膨胀与9%左右的经济增速并存。在农产品趋势性上涨以及劳动力成本抬升的背景下，高通胀与低增长的格局至少将一直延续至明年二季度。

　　从已公布的数据推测，经济增长的疲软可能主要来自投资需求的放缓。固定资产投资增速虽然在8月至10月略有恢复，但目前仍然处于23.6%这一较低的增长水平上。单月投资的小幅加速，主要来自房地产开发投资的贡献。扣除房地产开发投资以后，生产性投资增速仍在持续下降。从钢铁、水泥等行业的产出数据来看，我们怀疑支出法项下的房地产投资数据未必可...

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　　在过去的一年多时间内，中国的中央银行连续多次提高了法定利率和存款准备金率，并在公开市场上大量回收流动性，在此背景下，令许多分析员困惑的是，为什么银行间的债券市场不跌反涨？

　　当然，这也许可以解释为：市场已经预期到加息了，等到真正加息宣布的时候，政策面不确定性的消除导致了市场的上涨。但这里的困难在于市场的上涨是趋势性的，同时收益率曲线越来越平坦，这两方面的特征都无法用预期理论来解释。

　　还有一种说法，说是由于外汇储备高速增长，外汇占款投放量太大，导致市场上流动性过剩，所以债券市场在加息背景下仍然在上涨。这样的分析当然有一定道理，但也有许多说不通的地方。例如２００３－２０...

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　　内容提要

　　受基建投资拖累和消费继续走低的影响，三季度经济数据总体偏弱。房地产投资出现回升，但随着销售的普遍回落，其趋势恐难维持。民间投资和制造业投资持续回升，令人迷惑。

　　信贷和社会融资数据不及预期，但9月当月的非标利率出现较为明显的下行。短期数据扰动是一个可能的原因；此外，值得考虑的变化是：房地产和基建融资需求持续回落，超过了非标供应的收缩力度，这无疑需要更多的数据来确认。如果这一观察能够得到证实，那么民营企业融资困难的局面有望开始缓解。

　　随着上证指数跌破重要指数关口，政府开始出台一系列措施，以提振市场信心，这有望推动权益市场阶段性反弹。然而，市场的许多深层次的困扰...

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 尊敬的各位来宾：

我刚看微信的时候，还看到一个照片，美方工作组与中方工作组的贸易谈判正在北京，这个时间也正在展开，如果谈判不顺利，按照美方的说法，美国商务部长就不用来了，直接开打，基本上就是把枪夹在头上，开始谈判。可能也是美方刻意选择了一个谈判的技巧。谈判的结果我相信一两天时间能够看到。

毫无疑问，这是今年以来影响中国包括全球金融市场非常大的不确定性因素，除此之外，我今天想和大家分享第二个在今年以来对中国市场和经营运行产生重大影响的经济因素，这个经济因素看起来在未来一段时间内还会继续发酵，我把这个题目叫《去杠杆之殇》，它所包含的内容我们会有更详细的讨论，在更仔细讨论这个命...

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　　中美关系是当今世界最复杂的关系，中美贸易摩擦涉及到法律问题、经济贸易问题、以及中美关系的全局。这其中的任何一个领域都需要非常长期的知识积累，需要很高的专业门槛才能够做出全面深入的分析和评论。

　　对我来讲，在资本市场长期从事宏观经济领域的商业研究，并不具备这些方面的知识积累，突然切入这样一个话题，本身似乎是很奇怪的。

　　一个重要的由头是在今年年初的时候，应中国金融40人论坛（CF40）的邀请，我同他们一起拜访了华盛顿。这次拜访走访了华盛顿比较主要的经济类的智库以及美国的经济决策部门。在进行此次访问的时候，华盛顿圈子里对华进行贸易打击的策划基本上已经到了尾声阶段，大家的共识不是是...

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　　导读

　　今年以来，一大波地方楼市调控政策出台，这轮调控也被视作2016年“930”政策后的第五轮楼市调控。实际上，近一年多来，在“房住不炒”的主基调下，各地楼市调控政策密集出台，全国房价正在逐渐冷却。但要让房价真正回归理性，不能仅凭一轮接一轮的短期调控，建立房地产调控长效机制才是解决问题的根本之道。

　　对此，中国金融四十人论坛（CF40）学术委员、安信证券首席经济学家高善文建议，中国房地产市场在地区和城市之间差异和分化巨大，建立长效机制需要立足供需平衡，因城施策，不宜一刀切。

　　具体来说，高善文认为，对于绝大...

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杠杆率是讨论中国金融风险问题的重要切入点。当然，杠杆率可以从不同部门的角度进行观察，我今天重点分享的是中国企业部门的杠杆率，包括对变化原因的解释以及未来趋势的预判。

宏观经济层面的杠杆率一般被定义为某种形式的总负债除以总GDP，但其微观含义是什么，我认为并不是特别清晰。因此，我们考虑对实体企业层面的杠杆率进行类似杜邦分析的会计分解。在会计上，宏观杠杆率在微观层面可以分解成三个概念：资产负债率、资产周转率和增加值系数。增加值系数是一个统计意义上的技术指标，本身并没有特别的经济学含义。因此，讨论宏观杠杆率的微观经济学含义，主要是讨论企业的资产负债率和资产周转率的变化。

观察中国企业部门的...

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