我国外汇储备在2014年6月份达到峰值39932亿美元之后，近两年来出现了持续显著下降趋势，截至2016年7月，我国外汇储备下降为32052亿美元，降幅达20%，接近8000亿美元，超过世界第三大外汇储备国的外汇储备总规模，引起举国关注[1]。
外汇储备在我国是一个神秘费解的词汇，当然也是一项重大存在，让人无法忽视。外汇储备的性质、外汇储备的用途、外汇储备的损益都常常引发社会和学界争论，大家都像盲人摸象一般，说得似乎都有些道理，但又难以相互说服，形成统一共识。下面就外汇储备性质以及被用于干预人民币汇率的潜在影响进行初步探讨。
一、我国外汇储备的性质分析
关于外汇储备的性质，有人认为外汇储备就是外汇市场的稳定基金，用于干预汇率水平，外汇储备用掉就用掉了。还有人认为外汇储备是国家的财产，是我国人民的财富积累，认为可以按人头分给人民。这两种种看法都比较肤浅，没充分认识到外汇储备增减的经济影响。第三种看法认为外汇储备是央行的资产，但不同于财政资金，不能像财政资金那样由国家随意划拨使用。第四种看法认为外汇储备是央行的负债，央行只是代管，无权处置。现实中由于外汇储备增减和货币增减捆绑在一起，容易造成通货膨胀和通货紧缩，另外中央银行法也禁止外汇储备无偿划拨，外汇也不能在国内流通使用，一度导致“外汇储备无用论”的出现。我国加入WTO之后外汇储备快速增长，引发了强烈的人民币升值的国际压力，现实中也出现了货币被动增发，资产泡沫严重的货币政策困境，巨额外汇储备一度成为我国政府“烫手的山芋”。
我国外汇储备是中央银行用人民币购买在经常和资本项目下流入国内的外汇而形成的，人民银行所用的人民币是央行凭拥有的货币发行权印刷出来的，所以结汇的过程也是人民币发行的过程。当然结售汇过程在操作上是以商业银行作为中介完成的。形成的外汇储备列在央行的资产栏目，发行的人民币列为央行的负债。不少人只看到这个过程形成了资产，并且形成了资产复制。例如一家企业出口1万美元的商品，结汇后企业得到相当于1万美元的人民币，央行得到1万美元的外汇储备，相当于出口一批货物国内可以得到两倍于该批货物价值的货币资产。在我国维持巨额“双顺差”情况下，会产生了强烈的财富幻觉，国内外都认为外贸企业很有钱，国家也很有钱。不少人开始打外汇储备的主意，但由于外币不能在国内流通，在国内使用外汇，还必须结汇为人民币，会造成二次结汇和通货膨胀；无偿划拨使用外汇储备，也会造成央行资产负债表的不平衡，这是中央银行法和会计准则所不允许的；一般来说，央行会坚持谁要用外汇储备必须拿人民币来买的原则，所以外汇储备一般是用于对境外支付的，因为在国内使用要是有用来购买外汇储备的人民币，就直接在国内使用人民币了。
从这个过程可以看到，外汇储备是通过等价交换原则积累的净资产，经常项目顺差是拿国内货物或劳务出口换来的，资本项目顺差是拿国内资产或劳务换来的，其中人民币起了媒介作用，在经常项目顺差下是外汇所有者最终得到了商品或劳务，而商品和劳务所有者最终得到了人民币，而人民币所有者（央行）最终得到了外汇；资本项目顺差下是也是国内资产或劳务所有者最终得到了人民币，外汇所有者得到了国内资产或劳务，人民币所有者（央行）最终得到了外汇。区别在于经常项目顺差下是外汇所有者是在国外的进口商，资本项目顺差下外汇所有者是到中国国内的外国投资者。在中国特定的外汇管理制度下，我们把国内资产或出口商品转化为货币形态后，其购买力被剥离为对内购买力和对外购买力两种独立形态，分别由人民币和外汇储备担当这两种不同性质的购买力。表面上看，对应于实物资产的货币资产翻倍了，购买力也翻倍了，而实际上并没有翻倍，两笔货币资产购买力相加才能完整地代表实物资产的货币形态的购买力。人民币没有成为自由可兑换货币之前，某一时点，我们对外购买力总规模就是外汇储备所代表的购买力规模，因为我们对外支付时，按照规则只能拿人民币购买外汇储备才能对外支付，这时对外执行购买力的是外汇，人民币资产回收到央行手中而消失。我们对内支付时，只能用结汇所得人民币去支付，国家手中掌握的外汇储备不能直接用于国内购买，在国内没有购买力。即使要注资到国内机构用于对外支付或持有，也需要该机构拿人民币来购买，等额人民币一旦回到央行手中，其购买力即消失了。所以无论对外购买或对内购买，购买力只相当于两笔等额货币资产中的一笔，如果要用人民币对外购买或外汇储备对内购买，都会导致其中一笔货币资产的消失，相当于被剥离的购买力重新合二为一。
现实中也有拿债券置换外汇储备对外使用的，如中投公司就是财政部发行长期债券从央行手中置换了2000亿美元的外汇储备用于对外投资。这是我国实物资产转化为外汇储备形态之后，再次转化为对政府的长期债权，对应于长期债权的外汇储备到了国外开展直接投资或间接投资，就再次转化为国外的实物资产或股权债权。当国外投资的实物资产或股权债权升值了，则代表我们通过实物资产换取的对外购买力增长了，当国外投资的实物资产或股权债权亏损或贬值了，则代表我国净购买力的损失和财富的损失。例如中投公司投资在美国黑石或摩根士丹利等公司股票上的亏损，或者投资在利比亚、伊拉克因战乱遭受的损失，都是我国购买力或财富的损失。投资国外的资产缩水或成为坏账，在国内的长期债权就失去了清偿保证，就成了个坏账窟窿。所以外汇储备并不是国家拿人民币买来后就可以随便处置的资产，如果外汇储备被随便挥霍亏损掉了，那代表着我国对外购买力的枯竭，可能会造成我国汇率大幅贬值和金融危机。
在外汇储备充裕情况下，小规模在国内使用外汇储备也不是没有，例如汇金公司对几大国有商业银行的外汇储备注资，这种情况下是央行把少量外汇储备资产转换为股权或债权，虽然资产负债表保持平衡，但资产结构和质量发生了变化，当然获得注资的银行仍然不能在国内使用外汇储备，只能投资在国外或趴在账户中作为资本金。如果对外投资遭受损失，也会造成国内坏账，造成我国整体对外购买力和社会财富的损失。
现在有种不良倾向是拿国内赚取的的人民币来填补国外投资亏损的窟窿，还号称盈利良好，例如中投公司拿汇金公司在国内银行投资分红抵销国外投资损失。国外损失的是外汇，国内赚的是人民币，国内赚得再多也不能增加国家整体上以外汇形式代表的对外购买力的规模，在国内更多地发生了财富重新分配效应。也许从单个公司角度看，可以这么处理，从国家整体看，对外损失就是损失，不能用国内财富去抵销，因为对外投资的外汇储备就是由国内资产转化来的，不能用另外一笔国内资产再次来填充原来的这笔外汇储备。
我国外汇储备问题的复杂和费解是与我国的外汇管理制度，主要是指结售汇制度有密切联系。过去我国长期实行强制性结售汇制度，和货币发行相捆绑，外汇储备增减会造成人民币被动增发或回笼；后来国家鼓励“藏汇于民”，推行了意愿结售汇制度。在意愿结售汇制度下，如果人民币维持升值预期，客观效果相当于强制结售汇制度，理性的个人和机构都会把外汇结汇避免损失，这也是我国在2014年之前推行“藏汇于民”政策难以取得预期效果的原因。因为存在这种情况，我国货币发行渠道就有了两种：一种是所谓的经济发行，也就是传统的发行渠道，一般根据预期经济增长率和通货膨胀率确定货币增长速度，这是一种主动的货币发行；另一种就是外汇储备发行，随着外汇储备增减被动发行或收缩基础货币。储备发行的货币量会挤占传统的经济发行量，甚至完全挤占，在我国双顺差维持高位的时期，储备发行的货币量屡次超过了计划的货币发行总量，为了抑制通货膨胀，央行多次发行票据回收过多的流动性。目前我国通过这两种渠道发行的人民币没有区别，同等地位地在国内流通。理论上说，储备发行的货币是与外汇储备相对应的央行的负债，经济发行的货币是对应于国内新增商品流通需要的央行负债，与新增财富成正比，但储备发行的人民币并没有封存起来，而是投入流通领域流通，和经济发行的人民币一样发挥货币的各项职能。如此一来，现实流通中的人民币可能一部分来自储备发行，一部分来自经济发行，但两部分之和只要和现实中国内商品流通所需要的货币总额相匹配即可，过多过少则会引起通货膨胀或通货紧缩。
因此我们可以说外汇储备虽然和货币发行具有联动机制，但是外汇储备和储备发行出来的人民币之间并无契约或法律上的捆绑关系，二者都是相对独立的货币资产，只不过是对不同主体来说。因此外汇储备并不是无用的负债，也不完全是外汇市场调剂基金那么简单，而是我国可以使用的宝贵的战略资产，只不过使用上有特殊限制。除了外汇储备的国外投资收益可以直接划拨使用之外，正常程序下外汇储备本金部分需要使用人民币购买使用，或者发行债券置换使用，发行债券使用时必须保障外汇储备的保值增值。特殊情况下，国家直接划拨外汇储备对外购买也不是不可能，因为国内发行的人民币可以视为传统经济发行渠道发行的，没有外汇储备的情况下也是需要发行货币的。但这种非常规的使用外汇储备，可能会导致人民币汇率贬值，当然也会减少我国整体的对外购买力，可能会引发货币危机和金融风险[2] 。
二、外汇储备干预人民币汇率的后果分析
随着我国宏观经济持续下行，人民币汇率自2015年以来出现显著的贬值势头。为了遏制人民币汇率贬值幅度，避免形成持续贬值预期，造成恐慌性资本外流，中央银行出手对人民币汇率进行干预，即抛售美元，回收人民币，扭转人民币兑美元汇率贬值趋势。这也是众多媒体和学者指出的造成外汇储备下降的主要渠道。针对央行的这种做法，著名学者钟伟和张明都指出此举不妥，把辛辛苦苦积累的外汇储备用在稳定虚无缥缈的名义汇率上是不值得的，也是不可持续的[3][4]。但也有一些媒体支持这种做法，认为外汇储备终于开始发挥作用，认为外汇储备应主要满足市场上的合理流动性需求，及时纠正国际收支短期失衡，适时平滑资本流动带来的冲击，避免加剧货币贬值和资本外流的恶性循环，着力保障维护国际收支和稳定外汇市场的主要目标[5]。
运用外汇储备干预人民币汇率主要是指出现人民币汇率贬值情况下，抛售储备中相应的外汇，改变该外币和人民币在汇率市场上的供求态势，推升人民币汇率的一种公开市场操作业务。近两年来我国外汇储备的消耗据分析主要是由于在外汇市场干预人民币汇率贬值引起的。
当前动用外汇储备稳定人民币汇率的可能收益主要体现在以下几个方面：第一，稳定人民币汇率，避免形成强烈的贬值预期，引发恐慌性资本外逃，进而引发货币危机；第二，维持人民币汇率稳定，有利于维持存量人民币资产的名义价值，有利于保持名义GDP的规模，有利于维持在世界经济体排名中的地位；第三，人民币贬值会导致资本外流和人民币内流，不利于人民币走出去和国际化；第四，人民币汇率大幅贬值容易传递出宏观经济恶化的信号，不利于形成宏观经济发展平稳的预期，有损政府形象；最后，维持人民币汇率稳定也可能是出于与美国“斗法”的需要，防止资本大量外流，防范被美国“剪羊毛”。
上述好处多数属于或有的，或名义上的，有些虚无缥缈。在我国宏观经济发展态势低迷，但还能保持相对平稳的状态的情况下，如此速率地消耗外汇储备是不妥的，是值得商榷的。原因有以下几个方面：
首先，我国外汇储备是出口商品或国内资产转化而来，不是直接拿人民币买来的，我国付出了巨大劳动力和环境成本，一定要慎重使用，珍惜使用。几次汇率干预就耗费掉20%的外汇储备，从长远看，也是不可持续的。
其次，外汇储备的规模代表着我国对外购买力的规模，挥霍掉外汇储备之后，想拿人民币直接购买国外商品或资产往往是行不通的，并且在外汇储备耗尽的过程中，会发生剧烈的汇率贬值和货币危机，届时有进口需求时只能贱价出卖资源或资产。
第三，名义汇率的水平应该有一定的浮动空间，尤其是我国经济低迷，外贸出口困难的情况下，适度贬值人民币有利于提升我国外贸竞争力。巨额投入外汇储备去小幅提升人民币汇率的必要性不大，就像2015年年中股票市场暴跌，国家入场救市一样，耗费大量真金白银，也难以持久拉起大盘指数。我国用外汇储备干预汇率就像一个农民工辛辛苦苦打工一年攒了10万元，结果在春节回老家赌博几把就赔差不多了。
第四，在人民币实现可自由兑换、成为国际储备货币之前，用外汇储备干预人民币汇率是一种单方向的割肉策略，即只能抛售美元打压人民币汇率，而不能大规模地拿人民币去购买美元，只能在国内收购经常项目或资本项目项下流入的外汇，而需要增加外汇储备的时候，可能偏偏遭遇“双逆差”，收购不到外汇储备，也不能通过发行人民币去国际市场购买，因此不是一种双向可逆的健康操作。
第五，央行抛售外汇储备会回笼人民币，这是一种货币收缩行为，如果再叠加双逆差，会出现进口一笔货物或撤离一项投资导致两笔等额货币资产消失的情况，则会产生强烈的货币收缩和财富雪崩效应。过去两年，伴随着外汇储备外流，通过储备发行渠道回笼的人民币超过五万亿元人民币，为对冲这种通货紧缩效应，央行必定在传统发行渠道加大货币投放量。
第六，干预人民币贬值会使外汇储备减少，也会回笼人民币，为抵销通货紧缩加大货币投放量，造成的后果就是我国整体对外购买力的萎缩，也就是过去通过出口或出卖国内资产积累的财富遭受损失，而增发的货币在国内经济萧条情况下没有充分对应的财富增长，导致货币过剩，加上资源配置机制扭曲，在国内引发明显的结构性通货膨胀和资产泡沫。
最后，人民币汇率贬值的直接原因和主要原因是人民币发行量太多，据统计2015到2016年人民币广义货币供应量增加了17.36万亿元，相当于一年印出了1个英国或法国或2个俄罗斯的GDP，从货币供求分析，人民币贬值将是自然反应。深层次原因是我国经济发展增速持续下滑，经济改革和创新驱动成效不明显，宽松货币政策在经济衰退期往往缺乏效果，经济前景悲观，在此不利预期下，人民币汇率走软，也是自然反应。在如此大势之下，拿外汇储备托举人民币汇率，不仅是不值得的，也是不必要的，更重要的是有耗尽外汇储备带来更大风险的可能。相对于我国140多万亿元的M2货币供应量，我国外汇储备的体量只相当于20万亿元人民币，如果外商和国内企业居民都用人民币兑换外汇的话，外汇储备会快速枯竭。
外汇储备如果是兑换到中国企业或居民手中，这还是我国整体对外购买力和社会财富的一部分，如果被国外企业和居民兑换，则是我国整体对外购买力和社会财富的批量销毁。我国货币发行量过大，伴随着人民币走出去，容易被国外机构收集到足量的人民币筹码，在国内或离岸市场攻击人民币汇率，造成人民币汇率波动。但如果我国经济基本面良好，这种汇率波动将会很快自动纠正。
汇率最终是由一个国家的经济实力和整体竞争力决定的，也受一个国家货币政策和宏观经济走势的明显影响，我国应着力推进改革，克服或至少是减轻资源配置扭曲程度，破除或优化垄断，降低要素成本，抑制房地产独大局面，重振实业竞争力，改革创新激励制度，控制货币发行量，提高经济和行政运行效率，扭转经济下行局面，方可从根本上遏制汇率贬值预期。拥有巨额外汇储备，虽然会遭受价值缩水、投资不便的困扰，如同普通民众的银行存款一样往往跑不赢通货膨胀，但是其用于投资和保障经济安全的作用如同存款对居民一样重要。
【参考文献】
[1] 中国人民银行2015-2016统计数据[EB/OL].中国人民银行网站,http://www.pbc.gov.cn/diaochatongjisi/116219/index.html.
[2] 刘崇献,徐枫.我国外汇储备的性质及其使用问题探讨[J]..新金融,2009(6).
[3]钟伟.宁舍名义汇率 也要力保外汇储备[EB/OL].和讯网,http://news.hexun.com/
[4]张明.中国外汇储备与别国外汇储备不一样吗？[EB/OL].搜狐财经,http://business.sohu.com/20160722/n460442442.shtml?_t_t_t=0.8167483776342124,2016,07,22.
[5] 中国巨量外汇储备终于开始发挥作用[EB/OL].金投外汇网,http://forex.cngold.org/c/