一级市场“去行政化”改革成效显著

（为新股发行体制市场化改革两周年而作）

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

2011年6月10日《中国证券报》

　　2009年6月10日，中国证监会发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，标志着中国股市首次启动新股发行体制市场化改革进程。两年来，A股IPO市场化成效显著，一级市场“去行政化”改革基本到位。

　　新股发行体制市场化改革的初衷，就是要通过一级市场“去行政化”，褪去行政色彩，并还原市场本色。通过两年的改革实践，A股一级市场已发生翻天覆地的变化，IPO市场化改革取得了显著成效，并已达到预期效果。

　　新股发行定价的市场化，打破了行政性窗口指导。发行人与承销商可以紧跟二级市场涨跌变化，自由确定合适的发行价格；投资者是否参与新股配售或申购，则主要取决于投资者的自由选择。

　　新股发行定价的市场化，直接缩小了一二级市场的巨大差价，弱化了打新暴利，打破了“新股不败”的神话。一级市场与二级市场一样，变成了有风险的投资市场，而且新股上市破发基本常态化，新股发行中止也有了活生生的现实案例。新股发行市盈率紧随二级市场而动，新股申购中签率从过去的最低万分之一上升到现在的最高65%；新股上市首日涨幅从过去最高500%回归至现在一般在50%以内。这是投资者的觉醒，也是市场的进步。

　　新股发行节奏的市场化，打破了“熊市暂停IPO”的行政性“潜规则”，淡化了“政策市”色彩，并显著地激活了A股市场的巨大融资潜能。

　　改革前，监管层不仅行政干涉新股发行定价，而且行政干涉新股发行节奏。每逢熊市来临，监管层就会行政命令“暂停IPO”，关闭一级市场，股市立即失去融资功能；相反，每到牛市来临，监管层又会“重启IPO”，股市的融资功能才会再次恢复。如此循环往复，投资者很快对监管层认定的熊市和牛市心领神会，于是，便形成了中国特色的“政策市”。

　　改革后，新股发行节奏的市场化，打破了监管层对新股扩容速度的行政控制。新股扩容的速度快慢，由市场说了算。市场化的新股发行节奏，给予了发行人和投资者更多的自由选择空间。比方，在弱市或熊市中，如果发行人急需上市融资，则可以大幅降低发行价，以吸引更多投资者，确保发行成功；相反，如果发行人希望等待更有利的发行价格，则可以推迟发行计划。同样，在弱市或熊市中，由于新股发行价可以压得更低，投资者就会审慎、有选择地参与打新和炒新。也就是说，在监管层无权“暂停IPO”的日子里，只要发行人珍惜弱市发行机会，真正降价促销、让利，一级市场的融资大门就不会对它关闭。正因如此，目前A股市场即便正处弱市，但股市融资功能并未受到太大影响，新股扩容仍然保持着适当而稳健的速度。这也是新股发行体制市场化改革的一大成效。