中国再上调存准率 中小企业遭殃
为遏制通胀，中国再次要求银行拿出更多存款准备金，这是去年11月以来第八次上调存款准备金率，尽管鲜有迹象表明此举可抑制物价，而外界则担心这会剥夺艰难挣扎的小企业获得资本的能力。
周四，中国有关当局宣布上调存款准备金率0.5个百分点。周三发布数据显示，中国4月份通胀率同比上升5.3%，食品价格暴涨11.5%，这是连续六个月食品价格以两位数增长。
4月CPI比3月稍有回落，但仍构成一项重大风险：当局还没能遏制通胀压力。此外，还有其它令人忧心的迹象。4月银行新增贷款1,120亿美元，超过预期。4月贸易顺差意外从3月的1.39亿美元飙升至114亿美元，也就是说有更多资金涌入中国经济，增加了收紧流动性的需求。
跟其它主要经济体不一样的是，中国把存款准备金率当作抵御通货膨胀的第一道防线，认为它会使银行难以发放贷款，从而为过热的中国经济降温。
此次上调存款准备金率将于5月18日起生效，届时中国大型银行的准备金率将升至21%，步入世界最高水平之列。美国的银行存款准备金率为10%。
中国紧缩措施的可能后果
中国开始看起来有点儿像影片《魔法师的学徒》(Sorcerer’s Apprentice)，试图控制住自己释放出的强大力量，却发现是白费劲，而发生灾难的危险却时刻在增大。
据Conventional Wisdom说，中国在7个月内连续第八次上调存款准备金率的举措很可能收效甚微。这表明风险在增大，中国将不得不采取越来越极端的措施为经济降温、控制住通货膨胀。
股票交易和研究公司MKM Partners的达达(Michael Darda)通常对中国的经济增长非常乐观，不过此次却在周四的报告中提醒人们注意中国经济增长可能带来的影响。
鉴于以下几点，我们重申对中国近期增长前景的警告：(1)中国风险利差持续扩大；(2)流动性增长进一步放缓；(3)消费者价格指数(CPI)涨幅持续增大。高通胀很可能会促使更多的货币紧缩措施出台，进而很可能引发风险利差进一步扩大、流动性增长的放缓持续更长时间。因此，我们认为工业大宗商品价格很可能会出现大幅调整。
难道最近不是已经出现了工业大宗商品价格大幅调整了吗？
很多分析人士认为，中国正在酝酿未来再上调几次银行存款准备金率，可能会使其升至高达23%的水平。
但中国经济学家说，挤压银行会带来各种意想不到的后果，包括鼓励银行绕开规定，以其它方式放贷，而这样做会影响上调存款准备金率的抗通胀效果。中资银行在吸引存款方面一直表现特别积极，这样就可继续放贷，催生出大量监管不严的理财产品。这些情况可能会在将来某个时候让监管者大伤脑筋。
另外，存款准备金率对小银行的影响一般远远大于对大银行的影响，而且妨碍银行给中小企业放贷，相反它们会偏爱大型国企。很多经济学家坚持认为，如果中国要继续保持持续、快速增长，就应推动小企业发展，鼓励必要的创新。
美国康奈尔大学(Cornell University)中国问题专家普拉萨德(Eswar Prasad)说，上调存款准备金率可能导致经济中更具效益的部门信贷受限，从而削弱生产率增长，而生产率增长是抗通胀的帮手。
温州中小企业发展促进会会长周德文说，由于存款准备金率上调，温州银行的放贷速度急剧放缓。他估计，该协会中70%的会员贷不到款，而那些贷到款的在算上各种费用之后，每年要付12%至24%的年息。至于求助典当行或富商等私人贷款的中小企业，每年支付的利息最高可达100%。温州是东部沿海城市，中国的创业之都。
周德文说，目前很多企业都处于停工或半停工状态。
加息是世界很多国家的优先抗通胀工具，但中国对直接加息十分谨慎。这种措施会作用于整个经济，令经济活动放缓，信用低的客户日子过得最艰难，而不管公司规模是大是小。中国当前作为基准的一年期贷款利率是6.31%，比预期通胀率约高一个百分点，这被认为是对银行贷款活动一种相对温和的约束。
自去年10月份以来，中国已经加息四次，多数分析人士预计接下来只会加息一两次，每次0.25个百分点。
为何如此迟疑？加息会带来很多可能对政府不利的后果，比如会抬高央行出售债券以“冲销”大量境外美元流入、防止人民币急剧升值的成本。在冲销操作中，中国人民银行出售与流入美元数额大致等值的人民币债券。
北京大学中国宏观经济研究中心主任卢锋说，实质上是央行面临着利益冲突。加息就会加大央行自己的成本，从而有可能产生亏损。卢锋说，一个可能的解决办法，是让财政部建立一个特别账户来吸纳外汇亏损，同时发行将来的冲销债券。这会把央行解放出来，让它在不必担心自身资产负债表所受影响的情况下执行货币政策。
但卢锋说，这个想法在中国很难行得通，因为它会约束政府开支决策，并迫使北京认识到，其大量外汇储备是有着重大负面经济影响的。卢锋说，你得承认，以往积累外汇储备的政策正在造成巨大损失，需要用一揽子的专门救援方案来解决；这可能是很难做到的。
前摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)驻中国高管、《红色资本主义》(Red Capitalism)一书联合作者沃尔特(Carl Walter)说，加息还有可能损害中国的大型国有银行。他估计大型国有银行30%的资产都是投资于国内无法赢利、但没有与市场挂钩的证券。加息可能会恶化这个问题。沃尔特说，利率风险是巨大的。
经济学家还说，中国很多领导人都是工程师出身，他们更安于修补经济中的具体环节，而不是让以利率为代表的市场力量发挥更全面的影响。比如，政府官员一直向国内和跨国食品、饮料生产企业施压，要求它们推迟涨价。
美银美林(Bank of America-Merrill Lynch)经济学家陆挺说，最新一次上调准备金率是为了向公众表明他们正在采取某种抗通胀措施。但他说，上调准备金率的经济影响不会很大，因为实际每月贷款量不管怎样都受央行控制。
中国经济减速或超预期
李迅雷
4月份的数据公布了，有人看到通胀依然高企，认为货币仍将继续收紧；有人看到房地产投资增速不减，固定资产投资增速还在提升，认为中国经济还在强劲增长。但这些仅仅是表象，或已成强弩之末，表象退去之后，中国经济将显现疲态，今后三个季度的GDP增速将拾级而下，并因此让决策当局不得不重新审视现行的经济政策。
CPI二季度见顶已无悬念
5月12日晚，央行突然宣布再度上调存款准备金率0.5%，多少有点出乎意料，因为5月公开市场到期资金量较4月减少了3700亿，正好对应一次准备金率的上调。而且，5月12日央行重启三年期央票发行，可以更长期地冻结新增外汇占款。这次过量对冲流动性的不寻常操作，让人猜想这是否为了更有效地控制5月份的通胀？因为4月份CPI仍在5.3%的高位，预期6月份的CPI将创新高。
但不管如何，我还是坚信CPI的涨势已经是强弩之末。第一，国际大宗商品价格已经连续两次出现暴跌，这对于减轻中国输入型通胀的压力大有好处；第二，国内蔬菜价格出现大幅回落，而发改委又通过“约谈”主要厂商的方式来消除短期的涨价因素，这使得国内因素的通胀基本可控；第三，内需不足暗示中国经济增速将下降：4月份进口增速已降至21.8%，铁矿石、大豆等原材料进口量少于前一个月，以及机电产品进口量的减少，已经表明中国的内需增速下降；而社会消费品零售总额、工业增加值等增幅的回落，也进一步证明了内需的不足，这也会让CPI继续上涨的需求因素减弱。
从5月CPI的预期来看，食品价格方面，由于进入5月蔬菜价格仍在持续下跌，我们预测5月CPI食品价格环比涨幅为-0.6%，对应同比涨幅11.2%，同比涨幅将较4月降低 0.3个百分点；非食品价格方面，基于对PPI走势的预测，我们预测5月非食品价格环比涨幅为0.2%，同比涨幅为2.8%，同比涨幅将较4月上升 0.1个百分点。综合而言，预测5月CPI同比涨幅为5.3%，与4月持平，CPI的高点应该在6月份，不会超过6%；而4月的PPI已经低于市场的普遍预期，估计5月份会继续回落。
固定资产投资与经济增长不相关
我们通常用固定资产投资增长率来反映经济增长三驾马车中的投资状况，而严格来讲，应该用资本形成的统计比较合理，故西方统计中没有固定资产投资增长率这一项，中国这方面的统计还是沿用了前苏联的MPS体系。
4月份当月固定资产投资增速依然高达26.1%，这是否反映中国的经济增长动力依然十分强劲呢？如果看看4月份的工业增加值增速大幅回落至13.4%，会发现工业增加值与固定资产投资的增速出现明显反差。翻开历史数据，2008年经济下滑时投资增速依然持续攀升，投资增速完全没能反映实际经济的变化趋势。鉴于其过去预测经济时效果不佳，因此也很难相信其对未来经济运行有预测意义。
至于固定资产投资增长率高企的具体原因，主要有以下几个方面：一是地方政府的投资冲动是投资增速高企的主因，1-4月地方投资增幅达到27.4%，而中央只有2.6%；二是各地和各基层企业在填写统计报表时或存在一定水分，因为1-4月固定资产投资实际到位资金的增长率仅为20.6%；三是与社会消费品零售总额增长率类似，固定资产投资增长率为名义增速，实际增长率应该扣除商品涨价因素（如参照PPI）。
进一步而言，之所以认为固定资产投资增速与GDP增速之间的相关性不大，是从前者的构成因素去分析的。从构成上看，可以把投资分为基建、地产与制造业投资三大块，其占比都在30%左右。从2004年至今的季度数据来看，地产投资与GDP增速正相关，相关性达到40%；制造业投资与GDP增速相关性仅为15%；基建投资与GDP增速负相关，相关性为-50%。其结果是总投资增速与GDP增速相关性为-15%。
因此，比较而言，工业增加值更能代表实体经济的变化趋势，因为其背后有工业产品数据作为印证。
今后三个季度GDP增速将拾级而下
4月工业增加值的下滑与PMI的走势及进口增速放缓相一致，如果再与消费品零售总额下滑联系起来看，正在构成一个经济增速下滑的拼图。
先从消费看，4月份零售总额的增幅只有17.1%，扣除CPI后，实际增速仅为12%，较2010年15%左右的水平有较大回落；此外，限额以上消费增速较前期有明显下降，历史上该指标相比社会消费品整体增速能更好地代表消费走向。比如，2008年限额以上消费增速在二季度就出现下降，与经济同步，而社会消费品零售总额增速在四季度才出现大幅下滑。限额以上消费的下滑最主要还是来自于以汽车为代表的耐用消费品，4月汽车销售额增速持续走低，而同属耐用消费品的家电增长虽较汽车更为稳定，但从中期看国家补贴边际效应的递减也使家电消费增速趋于下滑。
再从主要的工业产品同比增速看，代表下游的汽车产量增速下滑至负值区间，而粗钢、水泥产量同比增速均高位回落，而且最上游的发电增速在4月也出现回落。综合来看，不管是轻重工业、还是主要工业行业的增加值，不管是主要产品产量的同比增速还是季调环比趋势增速，工业增速下滑是全方位的，其中下游增速下滑幅度最大，并开始拖累中上游行业增速。考虑到下游需求维持低位、并对中上游形成拖累，预测未来工业增速仍将回落。预测5月工业增速13.5%，2011年全年增速为12.4%。
由于工业是第二产业的主体产业，工业增速的放缓意味着第二产业增长也将大幅放缓。根据国泰君安宏观研究团队的报告，下调2011年二、三、四季度第二产业增速分别至10.5%、9.5%、8.2%。而基于第二产业增速的下调，下调二季度GDP增速预测至9.1%、下调三季度GDP增速预测至8.4%、维持四季度GDP增速7.8%的预测不变，全年GDP增速从9%下调至8.8%。
总体来看，由于中国为了实现控制通胀的目标，货币工具与行政手段并用，最终或在通胀控制目标基本实现的同时，也将付出企业亏损、行业低增长和经济增速下滑的代价。但这未必是坏事，尽管这样的调控手段令人担心经济或硬着陆。这也是笔者在年初撰文《中国紧缩货币政策或将提前收兵》中的观点，随着上半年紧缩政策效应的不断显现，下半年中国经济的驾驭者或将改变一直紧踩刹车的状态，加息动作应在上半年完成，至于踩油门还为时尚早。唯一不可控的因素是热钱流入，这与人民币升值预期相关，故下半年为对冲流动性而采取的“点刹”动作还是会有。