监管部门忧的是PE行业“一放就乱”，而从业人员怕的是PE行业“一管就死”。对股权投资行业究竟该如何监管，管到什么程度？在律师行业执业20多 年，并长期从事企业多元化融资与并购实务与理论研究的费国平律师起草了一份公民建议版《股权投资管理办法》(下称《办法》)，并希望以此种形式对官方版的 修订提出自己的思考与建议。

最需解决LP与GP间的信任问题

“PE行业想要取得大发展，首先需要解决的是有限合伙人(LP)与一般合伙人(GP)之间的信任问题，”日前，费国平在接受CBN专访时开门见山， “对这个行业来说，如果LP与GP之间缺乏信任，不仅筹资困难，而且筹资成本也会很高。如果不能通过为LP和GP之间构建稳定的信任关系，奠定制度基础， 股权投资要获得快速、健康、稳定的发展，是非常困难的。”

费国平介绍说，国内的LP与GP之间互相缺乏信任，是当前法治、诚信和监管等深层次制度问题的集中反映。例如，美国的PE托管实行的是承诺制，即 LP在PE筹资时仅需承诺投资额，无需将账款实际打入基金账户，待GP选定投资项目，向LP发出招款通知时，LP才需逐步将资金划入。

但在中国，受到法治和市场诚信环境的影响，承诺制几乎非常困难。超过10%甚至高达50%资金必须事先到位成了一般标准，最高甚至需要LP在认购基 金时一次性缴纳70%以上的投资资金。资金额的加大，更加重了LP对GP的信任困难。尽管基于《合伙企业法》，出资人不能参与资金管理，否则就将触及“有 限责任”红线，但为控制风险，LP从资金监管到项目审定，每一个环节都要干预，插手基金投资的现象在业内早已不是新闻，“以至于GP现在逐渐沦落为经营层 而非决策层，成了专为LP找项目的市场部。”费国平说。

要解决这一问题，费国平认为应该尽快完善相关制度，从股权投资中当事人的法律关系入手加以梳理。费国平表示，股权投资中的LP与GP是资金信托关 系，与经济学视野里的委托代理关系不同，信托关系一旦确定，所托付的指令就不能随意撤回，所委托的财产性质也发生改变，信托财产在法律上独立于委托人和受 托人，这点有些像市场熟悉的资产证券化中的SPV(Special Purpose Vehicle)公司的资产。

谁来管

美国的PE行业一直被置于美国证监会的豁免管辖之下，但在国内，由于历史沿革等多重原因，PE行业由哪个部门主管一直是行业内争论不休的问题。费国 平表示，过去一年中，他对这一问题的研究和思考，也发生了较大的变化。此前，他一直认为中国对PE的监管也应参照美国的做法由中国证监会来主导，但在起草 公民建议版《办法》时，他的结论却有所不同。

“关键要搞清楚中国发展PE行业的诉求是什么，需要什么支持。”费国平说。在他看来，在成熟市场环境下，主要是规范发展问题，但在境内则是规范与鼓励发展并行，在境外是市场自生，在境内则需政府引导伴行。

对中国PE的发展而言，在LP和GP信任等制度之外，还存在三大问题，一个是能够满足PE中长期投资的资金筹措问题，第二个是PE投资管理中的资金杠杆效率问题，第三个是PE在筹资、转让和分红几个主要环节的税收扶持问题。

当前民间资金虽多，但是短、散、热钱多，有耐力的中长期资金并不多，具有中长期资产管理需求的资金，多集中在政府机构或国有机构或公共管理机构控制 之下，PE行业在国内有税收、资金来源、发行中的制度建设及行为规范这些问题的解决，单靠证监会或单个部门的职能无法全部覆盖上述问题。例如目前国内的社 保、企业年金及国有企业自有资金最有潜力成为PE基金的主要筹资来源，要使这些资金进入PE行业，需要的是多环节、多部门的共同支持和监督。“至少涉及发 改委、央行、财政部，”费国平说，“由于国务院已将股权投资备案权赋予发改委，那么宜以央行、财政部作为监督部门，共同参与支持股权投资的发展。”

“融、投、管、退”管哪段,怎么管

对于监管重点，费国平也提出了自己的建议。他认为，对于PE投资“融、投、管、退”四个环节，政府的监管应主要集中在“融”字上。

“在中国，上市是PE们退出的主流方式，只要IPO不暂停审批，PE的退出机制就是现成的，不需要另外专门管。而GP在拿到钱之后投什么、怎么管 理，这些都是企业的自主权，政府仅需管理投资过程中的信息披露情况即可，”费国平说，“对PE行业来说，监管的重点应是PE怎么筹集资金、向什么人筹 集。”

费国平认为，对LP应主要通过限制准入、保护合同、惩罚侵权等法律方式来进行监管。他还特别指出，股权投资监管应发挥行业自律组织的作用，构建完善 的多层监管体系。政府的监管重心放在解决市场筹资和制度完善方面，放在监督行业组织制度建设和完善自律方面，对涉及具有公众性和财政性的资产从严监管，并 同时防范系统金融风险，做裁判员不做运动员，做后勤保障不冲锋陷阵。行业自律组织，制定行业自律规范，敦促会员反欺诈、反贿赂、反贪污、反洗钱、反腐败的 规范，构建一种重复博弈、市场惩罚的行业自律机制，并以法律赋予这种机制合法性及约束力。

媒体链接：http://dycj.ynet.com/article.jsp?oid=58343167；
来源：《第一财经日报》，朱李