老代的房产投资新路径
www.cnfol.com 2008年01月30日 17:07 □ 宋慧敏 钱经
谈到房产投资，"老代"可算"职业"，几年前便辞掉工作，一心扑在房子上，只图自在。虽然盘子铺得不大，只不过操作着五六套房产而已，出租还是出售，看行情而定。这两年房价的高涨，更让"老代"赚了不少银子。不过，最近"老代"开始犯愁了。先是"第二套住房政策"出台，断了老代"按揭买房"的路，好在手中还有几套存量房；可跟着"从紧的货币政策"出台，"老代"真得有些慌了，利率不断上涨，信贷又将跟着紧缩，如果没有人来接盘，仅靠住房的出租收益怎又抵得上按揭成本呢？
在不断出台的房产政策面前，"老代"感觉到房产投资难度系数日益加大，自己虽然"职业"但还不"专业"。国内目前发行的房地产信托计划则吸引了"老代"的目光，把钱交给信托公司投资房产，是不是更可靠呢？那么，带着我们的投资疑问，也为了能够帮助投资者找到更好的投资路径，不妨和"老代"一起来探究答案。
尚待发展的国内房地产信托
与国外信托业发达的国家相比，国内信托业似乎刚刚完成洗牌，走上正轨。为了限制投资风险，目前国内的房地产信托计划更是设定了较高的投资门槛，对个人而言，准入门槛提高至100万元，并限定发行50份。即使购买银行里的房地产信托理财产品也要最低5万元。而且，我国的房地产信托计划一般不涉及收购房地产资产包的行为，其收益视信托计划的方案设置而定，目前尚无二级市场，不能在证券交易所上市流通。
对于国内的房地产信托市场而言，美国格林证券有限公司经济分析师孙飞介绍，目前国内大部分的房地产集合信托投资计划实际上是债权融资行为，信托持有人并不拥有信托计划所投资的不动产。另有一些房地产租赁收益权信托计划，虽然不是直接的债权融资，但是信托持有人获得的通常是一个固定收益的优先受益权，并且由于回购承诺的安排，实质上仍是一种融资行为，不是真正意义上的投资。不过国内的房地产信托计划产品周期较短，一般为1-3年。就收益而言，一般在4%-18%。
"人类的想象力有多宽，信托的业务范围就有多宽。"美国信托专家斯科特的这句话在业内得到了充分体现。虽然国内的房地产信托计划目前没有相关的税制安排，但国内的房地产信托业开始不同模式的尝试，可以是REITs模式，也可以是贷款信托、优先购买权信托、财产权信托、受益权转让信托等等。而在2004年，联华信托就明确提出要以房地产信托为主营业务。目前，联华信托已成功发行十余只房地产信托。2007年8月，该公司还推出了国内第一只基金型房地产信托(REITs)，并且与中信信托共同取得了央行REITs试点的资格。这在信托业兴起不小波澜，REITs更成为信托业谈论的焦点。 REITs到底有什么魔力?
眼下，只要你和信托界的业内人士聊，自然不自然地大家就会聊到REITs。"REITs可以促进房地产市场的公平性，对广大中小投资者来说，提供了流动性很强的小额投资机会，打破了少数有钱人对房地产投资的垄断。更重要的是REIT为投资者带来的收入优势，即REITs的95%以上的可税收入要用于股东分配。"在采访中，笔者感受到大家谈论REITs时的兴奋。
其实，REITs就是房地产投资信托基金，即RealEstateInvestmentTrust的缩写，是一种筹集的资金只能用于投资房地产的产业基金，其收益来自于房地产的租金。它是国际上房地产基金的最典型、最主要，资金量也最大的形式。
TIPS: 中国房地产信托 国际REITs
投资载体 信托公司表外资产 REIT 自身
受托人 信托公司 专业信托公司
基金管理者 信托公司，即受托人 独立的基金管理公司
到期日 一般为1-3年 无
发行限制 自然人100万元、不超过50份 无
募集方式 私募 公募
流通市场 无 有
REITs主要分为权益型、抵押型和混合型三种类型。
从历史上看，REITs数量整体上呈上升趋势，在20世纪90年代中期达到高峰，然后逐步下调，进入21世纪后稳步回升。REITs的市值在20世纪90年代以前呈低水平徘徊，此后迅速上升。无论在数量还是在市值方面，权益型REITs均占绝对主导的地位，其次是抵押型REITs，混合型REITs的重要性最低。据光化天成投资股份有限公司投资银行部研究员洪振铤介绍，国际上一般规定REITs必须把每年应课税收入的90%以分红的形式分给投资者，这是REITs免征资本利得税的前提条件。与美国主要股票指数相比，REITs股票具有高收益、低风险的特征。在历史上，加上资本增值，房地产投资信托基金的年收益率达到10%-17%。如图所示，在1971年12月31日至2002年12月31日期间，权益型REITs的收益率为12.35%，超过道琼平均工业指数(7.25%)、纳斯达克综合指数(7.79%)和标准普尔500指数(10.68%)；同时，其风险(13.46%)却远远低于这三种股票指数。
美国REITs收益与风险状况与大盘比较(1971-2002)
除此，公开上市的REITs可以在证券交易所自由交易。未上市的REITs的信托凭证一般情况下也可以在柜台市场进行交易流通。因此，相对于传统的房地产实业投资而言，REITs的流动性相对较强。国际上的REITs还有专业管理、低杠杆(负债率最高35%)、独立监管、主要投资于零售地产等特点。
REITs在哪里大行其道
1991年，美林公司(MerrillLynch)为购物中心开发商KIMCO房地产公司(KIMCORealty)承销首发新股，共募集资金1.35亿美元，从此，美国房地产投资信托迎来了"现代REIT时代"(ModernREITEra)。
此后，亚洲国家纷纷积极引入房地产投资信托，其中新加坡、日本、韩国已经相继推出具有本国特色的房地产投资信托。新加坡于1999年5月颁布了《财产信托指引》允许设立新加坡式房地产投资信托(S-REIT)。日本在2000年11月修改了《投资信托及投资公司法》，允许投资信托所募集资金运用于房地产投资。韩国紧跟日本的步伐，在2001年7月颁布《房地产投资公司法》，允许设立房地产投资信托，包括韩式房地产投资信托(K-REIT)和公司重组房地产信托(CR-REIT)两种形式。同时，韩国证券交易所的上市规则也进行了相应修改，以适于房地产投资信托的上市。2003年7月23日，台湾省正式实施"不动产证券化条例"。该条例规定了两种不同的不动产证券化的形式：不动产投资信托(类似于美国的房地产投资信托)和不动产资产信托。香港特区在2003年7月公布《房地产投资信托基金守则》，允许设立房地产投资信托基金。对于内地投资者而言，香港、新加坡则放开了对散户投资者的限制。如在新加坡，就规定散户投资者(不论国籍)的REITs投资收入无需缴纳个人所得税；境外机构投资者的扣缴所得税率从20%降低到10%。
TIPS:美国与亚洲REITs比较
国内REITs之路还有多少差距
为什么在我们周边国家和地区都能大行其道的REITs，在国内却未能真正发行呢？从目前世界上主要国家REITs发展特点来看，我们发现：
首先，美国REITs成立的目的主要在于享受税收优惠。亚洲地区的REITs作为一种"舶来品"，政府引入REITs的主要目的在于促进房地产市场的调整和发展，在效仿时基本保留了美国REITs的特征。
其次，亚洲地区的REITs在保留美国REITs特点的同时，在具体规定的制定上采取了审慎态度，法律限制比美国严格，其中最为严格的是我国香港特区。这主要表现在经营范围方面禁止从事房地产的开发活动，负债方面规定了比例限制。
第三，从立法形式上看，美国REITs主要是税法的产物，因此，税法成为调整REITs的主要法律，税法的修订成为REITs演变的重要动因之一。亚洲地区REITs相关法规一般以专项法规出现。
最后，从组织形式上看，美国REITs采取公司形式；亚洲地区REITs大多采取信托或信托基金形式。从管理形式上看，美国REITs大多采取自己管理房地产，而在亚洲地区，当局一般要求REITs委外管理房地产。
"与美国的REITs相比，目前亚洲国家和地区推出的REITs并不成熟，这很大程度上是由各国国情(特别是金融市场的成熟程度)所决定的。而国内要推出美国式REITs时面临的障碍更多，主要包括法律及政策的限制以及房地产金融市场的不发达。"洪振铤分析到，
除了法规的限制外，房地产金融市场主体发育更为不成熟，在发达国家在发达国家，房地产业专业化程度很高，一般包括房地产开发、投资和住房抵押贷款证券化等三个小循环。我国房地产业通过20多年的发展，只完成了房地产开发这一循环，上市房地产公司往往兼具房地产开发和投资的职能。并且在国内，尽管股票市场的投资者已经开始具备"股票投资有风险"的观念，但是，对于房地产投资信托这样的"新型"金融工具，散户投资者对风险的心理承受能力和产品的认同程度短时间内很难提高。
不过，联华信托推出了国内第一只基金型房地产信托(REITs)还是让我们看到国内发展REITs的可行机会。况且REITs发展所需的投资主体已逐步形成，越来越多用于巨额闲散自己的散户们成为REITs的潜在投资者。也许真得像某位信托分析师讲述的，"不久后，REITs随时都有可能在国内蔓延开来！"
TIPS:常见的REITs构架
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详见孙飞博士金融信托研究院:http://blog.sina.com.cn/s/blog_4746bf4f01008f7a.html
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谈到房产投资，"老代"可算"职业"，几年前便辞掉工作，一心扑在房子上，只图自在。虽然盘子铺得不大，只不过操作着五六套房产而已，出租还是出售，看行情而定。这两年房价的高涨，更让"老代"赚了不少银子。不过，最近"老代"开始犯愁了。先是"第二套住房政策"出台，断了老代"按揭买房"的路，好在手中还有几套存量房；可跟着"从紧的货币政策"出台，"老代"真得有些慌了，利率不断上涨，信贷又将跟着紧缩，如果没有人来接盘，仅靠住房的出租收益怎又抵得上按揭成本呢？
在不断出台的房产政策面前，"老代"感觉到房产投资难度系数日益加大，自己虽然"职业"但还不"专业"。国内目前发行的房地产信托计划则吸引了"老代"的目光，把钱交给信托公司投资房产，是不是更可靠呢？那么，带着我们的投资疑问，也为了能够帮助投资者找到更好的投资路径，不妨和"老代"一起来探究答案。
尚待发展的国内房地产信托
与国外信托业发达的国家相比，国内信托业似乎刚刚完成洗牌，走上正轨。为了限制投资风险，目前国内的房地产信托计划更是设定了较高的投资门槛，对个人而言，准入门槛提高至100万元，并限定发行50份。即使购买银行里的房地产信托理财产品也要最低5万元。而且，我国的房地产信托计划一般不涉及收购房地产资产包的行为，其收益视信托计划的方案设置而定，目前尚无二级市场，不能在证券交易所上市流通。
对于国内的房地产信托市场而言，美国格林证券有限公司经济分析师孙飞介绍，目前国内大部分的房地产集合信托投资计划实际上是债权融资行为，信托持有人并不拥有信托计划所投资的不动产。另有一些房地产租赁收益权信托计划，虽然不是直接的债权融资，但是信托持有人获得的通常是一个固定收益的优先受益权，并且由于回购承诺的安排，实质上仍是一种融资行为，不是真正意义上的投资。不过国内的房地产信托计划产品周期较短，一般为1-3年。就收益而言，一般在4%-18%。
"人类的想象力有多宽，信托的业务范围就有多宽。"美国信托专家斯科特的这句话在业内得到了充分体现。虽然国内的房地产信托计划目前没有相关的税制安排，但国内的房地产信托业开始不同模式的尝试，可以是REITs模式，也可以是贷款信托、优先购买权信托、财产权信托、受益权转让信托等等。而在2004年，联华信托就明确提出要以房地产信托为主营业务。目前，联华信托已成功发行十余只房地产信托。2007年8月，该公司还推出了国内第一只基金型房地产信托(REITs)，并且与中信信托共同取得了央行REITs试点的资格。这在信托业兴起不小波澜，REITs更成为信托业谈论的焦点。 REITs到底有什么魔力?
眼下，只要你和信托界的业内人士聊，自然不自然地大家就会聊到REITs。"REITs可以促进房地产市场的公平性，对广大中小投资者来说，提供了流动性很强的小额投资机会，打破了少数有钱人对房地产投资的垄断。更重要的是REIT为投资者带来的收入优势，即REITs的95%以上的可税收入要用于股东分配。"在采访中，笔者感受到大家谈论REITs时的兴奋。
其实，REITs就是房地产投资信托基金，即RealEstateInvestmentTrust的缩写，是一种筹集的资金只能用于投资房地产的产业基金，其收益来自于房地产的租金。它是国际上房地产基金的最典型、最主要，资金量也最大的形式。
TIPS: 中国房地产信托 国际REITs
投资载体 信托公司表外资产 REIT 自身
受托人 信托公司 专业信托公司
基金管理者 信托公司，即受托人 独立的基金管理公司
到期日 一般为1-3年 无
发行限制 自然人100万元、不超过50份 无
募集方式 私募 公募
流通市场 无 有
REITs主要分为权益型、抵押型和混合型三种类型。
从历史上看，REITs数量整体上呈上升趋势，在20世纪90年代中期达到高峰，然后逐步下调，进入21世纪后稳步回升。REITs的市值在20世纪90年代以前呈低水平徘徊，此后迅速上升。无论在数量还是在市值方面，权益型REITs均占绝对主导的地位，其次是抵押型REITs，混合型REITs的重要性最低。据光化天成投资股份有限公司投资银行部研究员洪振铤介绍，国际上一般规定REITs必须把每年应课税收入的90%以分红的形式分给投资者，这是REITs免征资本利得税的前提条件。与美国主要股票指数相比，REITs股票具有高收益、低风险的特征。在历史上，加上资本增值，房地产投资信托基金的年收益率达到10%-17%。如图所示，在1971年12月31日至2002年12月31日期间，权益型REITs的收益率为12.35%，超过道琼平均工业指数(7.25%)、纳斯达克综合指数(7.79%)和标准普尔500指数(10.68%)；同时，其风险(13.46%)却远远低于这三种股票指数。
美国REITs收益与风险状况与大盘比较(1971-2002)
除此，公开上市的REITs可以在证券交易所自由交易。未上市的REITs的信托凭证一般情况下也可以在柜台市场进行交易流通。因此，相对于传统的房地产实业投资而言，REITs的流动性相对较强。国际上的REITs还有专业管理、低杠杆(负债率最高35%)、独立监管、主要投资于零售地产等特点。
REITs在哪里大行其道
1991年，美林公司(MerrillLynch)为购物中心开发商KIMCO房地产公司(KIMCORealty)承销首发新股，共募集资金1.35亿美元，从此，美国房地产投资信托迎来了"现代REIT时代"(ModernREITEra)。
此后，亚洲国家纷纷积极引入房地产投资信托，其中新加坡、日本、韩国已经相继推出具有本国特色的房地产投资信托。新加坡于1999年5月颁布了《财产信托指引》允许设立新加坡式房地产投资信托(S-REIT)。日本在2000年11月修改了《投资信托及投资公司法》，允许投资信托所募集资金运用于房地产投资。韩国紧跟日本的步伐，在2001年7月颁布《房地产投资公司法》，允许设立房地产投资信托，包括韩式房地产投资信托(K-REIT)和公司重组房地产信托(CR-REIT)两种形式。同时，韩国证券交易所的上市规则也进行了相应修改，以适于房地产投资信托的上市。2003年7月23日，台湾省正式实施"不动产证券化条例"。该条例规定了两种不同的不动产证券化的形式：不动产投资信托(类似于美国的房地产投资信托)和不动产资产信托。香港特区在2003年7月公布《房地产投资信托基金守则》，允许设立房地产投资信托基金。对于内地投资者而言，香港、新加坡则放开了对散户投资者的限制。如在新加坡，就规定散户投资者(不论国籍)的REITs投资收入无需缴纳个人所得税；境外机构投资者的扣缴所得税率从20%降低到10%。
TIPS:美国与亚洲REITs比较
国内REITs之路还有多少差距
为什么在我们周边国家和地区都能大行其道的REITs，在国内却未能真正发行呢？从目前世界上主要国家REITs发展特点来看，我们发现：
首先，美国REITs成立的目的主要在于享受税收优惠。亚洲地区的REITs作为一种"舶来品"，政府引入REITs的主要目的在于促进房地产市场的调整和发展，在效仿时基本保留了美国REITs的特征。
其次，亚洲地区的REITs在保留美国REITs特点的同时，在具体规定的制定上采取了审慎态度，法律限制比美国严格，其中最为严格的是我国香港特区。这主要表现在经营范围方面禁止从事房地产的开发活动，负债方面规定了比例限制。
第三，从立法形式上看，美国REITs主要是税法的产物，因此，税法成为调整REITs的主要法律，税法的修订成为REITs演变的重要动因之一。亚洲地区REITs相关法规一般以专项法规出现。
最后，从组织形式上看，美国REITs采取公司形式；亚洲地区REITs大多采取信托或信托基金形式。从管理形式上看，美国REITs大多采取自己管理房地产，而在亚洲地区，当局一般要求REITs委外管理房地产。
"与美国的REITs相比，目前亚洲国家和地区推出的REITs并不成熟，这很大程度上是由各国国情(特别是金融市场的成熟程度)所决定的。而国内要推出美国式REITs时面临的障碍更多，主要包括法律及政策的限制以及房地产金融市场的不发达。"洪振铤分析到，
除了法规的限制外，房地产金融市场主体发育更为不成熟，在发达国家在发达国家，房地产业专业化程度很高，一般包括房地产开发、投资和住房抵押贷款证券化等三个小循环。我国房地产业通过20多年的发展，只完成了房地产开发这一循环，上市房地产公司往往兼具房地产开发和投资的职能。并且在国内，尽管股票市场的投资者已经开始具备"股票投资有风险"的观念，但是，对于房地产投资信托这样的"新型"金融工具，散户投资者对风险的心理承受能力和产品的认同程度短时间内很难提高。
不过，联华信托推出了国内第一只基金型房地产信托(REITs)还是让我们看到国内发展REITs的可行机会。况且REITs发展所需的投资主体已逐步形成，越来越多用于巨额闲散自己的散户们成为REITs的潜在投资者。也许真得像某位信托分析师讲述的，"不久后，REITs随时都有可能在国内蔓延开来！"
TIPS:常见的REITs构架
著名经济学家孙飞及国内国际知名专家学者招收博士生--请推荐优秀人士！
详见孙飞博士金融信托研究院:http://blog.sina.com.cn/s/blog_4746bf4f01008f7a.html
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