张卫星：大家好。

主持人：我们无数的人士经历了市场，有些人是赚钱了，有些人是沦落了。您是相对的比较特殊，一开始的作为个人的股票，最后变成我们股权分置改革中的辩论的很知名的人物，今天让您过来跟我们广大的网友简单的谈一谈对证券市场以前的感悟和对以后的展望。因为我们有几个单元，我们可能需要跟您沟通一下，这种环节都是比较少的。就是第一个问题可能问的是证券市场刚刚起步的时候，1991年的时候当时做的是什么样的构成？您当时的理想是什么？

张卫星：那时候我还在上大学，我们中国股市建立的时候是1990年。那时候我还在北大上学。对当时的股市是比较的陌生的，而在北京 当时的投资氛围是很少。你买不到深圳 和上海 的股票。那时候听说过当时的股疯。91年毕业以后，我在中关村做电脑的生意，组装电脑。IBMPC机刚刚开始。我在组装286、386，也只是在做贸易。

主持人：您当时的理想是什么？

张卫星：我觉得刚毕业的时候比较的混乱，没有特别好的理想的概念，因为我是学的物理专业，是地球物理专业，我不是特别的喜欢，是研究地球的运转和地质勘探。我后来搞电脑，电脑很吸引人，刚刚开始很神奇。股市的印象我印象比较深，我记得有一个电视剧技《大时代》。我那时候才对股市有感觉，一会儿赔钱，一会儿赚钱，那里面财富的股市特别吸引人。仅此而已。对中国股市的认识，是传闻比如说深圳的踩踏事件，出现了很多的事件。当时的警察也好也去了，还多人排队，最后买不到出现了骚乱。我印象深的是这么一个事情。

1993年的时候听到了一些股市神话。有点像潘虹演的《股疯》一下挣了上百万的钱。我当时的工资是100多块钱。那时候听到了以后真的是天方夜谭。和这个有关的，我只是卖了一些电脑给证券公司营业部。之后就对这个没有什么印象了。一直到1996年，我在中关村积累了一些财富，有了一些本钱了。那时候拿了10多万块钱，但是的生意不好做了，竞争也加剧了。然后去投资股市。这时候大概96年的时候我就开户成了一个股民。

主持人：您记得第一次下单的感觉是什么样的？

张卫星：日子我记得很清楚是1996年的11月份，冬天的时候。我10月份把中关村的电脑生意收了以后，在亚运村的营业部华夏证券开始做的第一笔交易。在此之前我研究了很长的时间，因为要转行和选东西，到底要选哪个。因为股票大概有半年的牛市了，从96年的3月开始走。年底的时候已经很热了。我入市的时候大概在不到1200的位置。我拼命的找书看，去北大图书馆。所有的关于股市和经济类的书，那时候是非常少的，我就开始看，研究了什么叫市盈率、投资理念。慢慢我建立了一个投资价值企业。

主持人：您的思想在当时是比较先进的。

张卫星：当时我从最基础的教科书开始选。我把中国股市几百只股票挨个选了一遍。我选到了市盈率最低的最有收益率的四川长虹。而且我就买了一只。买完了以后就暴涨。结果刚进去没几天，我记得我是21块钱左右买的，涨到27、28块钱，我觉得挣钱太容易了。然后还没高兴呢，政府要出300亿额度，增加50亿元的股票，一大堆的事情，股票当当当连着三个跌停板。长虹跌到了19块钱。长虹是跌的最小的，长虹大概一开始就一两个跌停板就停住了。我等了一年，转年在97年的过程中，四川长虹成了龙头，我入市的时候，以投资理念入的市场选的长虹，以投资价值分析。上还有两个龙头，其中一个是四川长虹。

主持人：看来你的第一笔投资虽然说下单完了以后，还是赚钱了。在随后的投资中，当时你作为一个个人投资者就是三户，您最大的体会，碰到的最大的困难是什么。或者说什么情况下很沮丧？

张卫星：应该说我进入证券市场一开始的时候是比较顺的，我不断的补充知识，结果买了四川长虹。98年的时候，亚洲金融危机，那时候的风向不对了，我开始对技术的分析感兴趣。我进行了技术分析研究。在这几年的过程中，我觉得可以讲是比较顺风顺水。那个时候我觉得很多国外的理论也好，书籍的知识也好，也很奇怪。比如说96年叫投资价值。我正好研究价值投资的东西。我运用到我的研究中，四川长虹就用到了。97年的时候政府进行了干预，接着是亚洲金融危机，股市进入了振荡期。这个时候价格分析就没用了，我的注意力转移到技术派说了。我开始研究技术分析，技术分析上是怎么讲的。什么样的理论依据。我看了很多这方面的书，用到中国的股市也好用。加上自己有很多的投资经验了，开始形成自己的分析方法。这个系统一直在用。这个时候有一两件事不爽。这个事情第一开始在投资的过程中，我发现中国的投资理念如果把西方的市盈率的股票选完了以后，选完了四川长虹以后，我选不出其他的股票了。市盈率非常高，不适合我的理念，因为这个钱是我的血汗钱。我发现我找不到可以投资的股票了，所以被迫的转向了技术分析。抛开基本面看价格的走势。这时候经历了这样一段时间。这时候有一个隐患，就是为什么中国股市没有投资价值。这是我研究股权分置遗留下来的问题。为什么当时的市盈率这么高，为什么流通股是3000万，国家股一个月都不卖。发股票的时候，老百姓是7、8块分开上市。这些现象都是疑问。这是我所看到的西方经济学的书里面没有告诉我的东西。因为从股份制最简单的是同股通价格，流通股和国有股的问题一直困扰了我很长的时间。我一直觉得有问题，但我想不明白。

到了519后的2001年，这时候的跨度已经有了我们股市的第一个十年，这时候出现了国有减持。所有的问题都帮我打开了。一下子我明白了，这个地方一定是犯错误了。我们过去1块钱发股票，然后分开上市。国家股在场外自己转让，流通股之间自己交易，互相之间不搭界定这个地方肯定是有问题。这个问题让我非常的不爽。

那个时候我知识的积累已经足够让我对这个事情有了比较深的认识了。我可以做判断，肯定中国的股票市场搞错了。所以我在99年提出来中国股市存在着股权分裂的制度，这种制度的缺陷制约我们股票市场的发展。从01年已经验证到了。熊市一直到2004年。这时候激发了我抗争的意识。我不断写文章。

主持人：我插一下。除了您刚才讲的股权分置，您作为投资者有没有出现失误？

张卫星：出现过。我是挣过大钱，我用了3年的时间挣了几百万。01年以后我输掉了很多的钱。输了1000多万块钱，也是付出过惨重的代价的。我不爽的原因是，不是说我的研究不行，不是说我的技术分析不行。经常有一些来自于市场外部的干扰。我们按这个逻辑走的过程中，突然间发现一些政策来干涉了。你无论如何是分析不出来的。我为什么要研究股权分置，实际上我已经研究了但我最后还是没有走过去。原因是我必须考虑到我持有的股票最大的风险是什么，是什么东西可以影响我的股票不能按我的预期上涨。会对我持有的股票产生巨大的影响就是股权分置。我知道这个问题的影响，但我测算不出来它什么时候会爆发。到底它的影响面是什么样的？这是股权分置的缺陷。

主持人：我记得刚开始讨论股权分置的时候，大家有一个大讨论。崩盘完了以后，好像各种各样的流派都提供了自己的方案，有一些年轻的股民对这个不是很了解。您当时的方案和当时的主流有什么不太相同的？

张卫星：我当时给它的定义我们建立了不同股不同价的股票市场。非流通股和流通股所有的价值和市场都是不一样的，所以市价减持的政策肯定是不行的。这个现象一定要按市场特殊的办法解决。你的非流通股如果想在流通股市场上上市，必须要付出代价，要给补偿，获得上市的资格。

我99年、00年、01年这三年中，想出了一个方面，提高自己的成本达到平衡。第二，是流通股扩大自己的成本。还有一个是流通股和非流通股送股。你的成本提高了，那边降低一些。这三种方式实际上是股权分置改革90%的方案都是这样的。这是我在01年之前基本上把这个方案都提完了。

这个思路实际上是对这个事情的认识，可以好好的解决。但出乎我意料，我没想到这个问题这么的复杂。我这个问题很早就解决了。但我想股改执行不了了，你可以换一个方案，一两年可以把问题解决。但真的是出乎我意料这个问题从01年一直到05年，连续5年的时间这是我没想到的。而且这个事情这么艰苦，各种各样的声音，各种各样的利益。各种各样的利益诉求都在争议这件事。这是我没有想到的。我大概是在02年、03年的时候就不做这个股票了。我们在中国炒股票，只有牛市可以赚钱。我们挣差价的机制是不存在的。如果没有牛市我们肯定是挣不着钱的。基本上02、03年的时候我不做股票了。后来我上瘾了，见人就谈股权分置。所以那时候他们都认识我，一开始很多人不认可，主流的经济学家根本是不认可的，说中国存在股权分置的问题。那时候包括海外的，包括老的专家学者从来都不认为中国有股权分置。我说中国的股市搞错了，但后来我慢慢的说不断的得到了认可。我没想到这个问题持续了这么长的时候。国有股减持是5年的时间。

主持人：02、03年的时候有大量的辩论，现在您还记得比较有意思的、或者是印象比较深的辩论吗？

张卫星：我的辩论有一个特点是，基本上我说话。我想把我的思想传播出去，基本上不管别人。实际上有一些辩论力度比较细。我就要把他们认为错误的地方找出法律的依据。当时很多的股份公司成立的时候特别搞笑。你们可以看91、92年的上市公司都是这样的。国家出7块、老百姓出1块，就这么上市的。比如说股价可以从不同的时期，我发行10块钱、20块钱不同时期是不一样的。我们全部的上市公司都是国家出7块、老百姓出一块。当时这些问题辩论的非常多，辩论的过程中对我思想的形成越来越坚定。我发现有很多的人站不住脚。我的意见理论体系是完整的。中国的股份公司没有，一开始的时候就这样。辩论的时候我把体系认识清楚了，对股权分置的事情得到的确认。

而且在这个过程中，引起了媒体的关注，也是伴随着网络时代的发展。这个事情很有意思，当时97年的时候互联网刚刚开始。99年互联网开始大发展，而这种言论在以前是根本不可能传播的。

主持人：说您是从散户到流通方案的提供商。

张卫星：这完全是互联网提供了这样的平台，我觉得这真是互联网的时代。传统的媒体敢发你的文章吗？时间是很长的，根据是没有传播的效应的。我对这个问题的印象很深。

主持人：您刚开始就倡导这个东西，从您的角度您怎么评价中国的股权分置。第二，股权分置改革完了以后，这波行情您参加了吗？

张卫星：我觉得中国的股权分置当时不是我一个人在战斗。还有其他的一些老师我们这批人要推动股权分置改革。因为我们认为这个事情不解决，中国证券市场不可能有很好的发展。这个改革形成了以后，我觉得我们整体的评价是中国经济改革最成功的一次。争议最少。我们可以看到中国的很多的改革的过程中，房地产的改革，事关千万人切身利益的改革，最后有很多的后遗症，有很多的争执，有很多改下去又反弹上来。比如说医疗体制改革。包括我们的养老制度改革。但股权分置改革，也是牵扯到上千万人的利益。几万亿资产的利益划分，但是改革两三年结束了，没有争议。到现在为止，我们发现没有争议。原因是该争议都在此之前，进行了充分的民主化的建议。我觉得中国最民主的就是在股权分置改革。当时很宽松，几乎所有的文章都可以聊，大伙都可以有不同的意见。所有的观点都可以放开。那么把观点充分的接受，你了解我了，我了解你的观点了，然后打乱妥协。这就是股权分置改革，是妥协的产物。并不是某一个人从头到尾按这个方式来的。而是它结合了很多人的智慧。股权分置改革最后实际上是一个大异同的众人的智慧。有缩股、扩股、权证等等，你要搞流通股东，必须要投票。同意你就可以干，等等一系列制度的建设是一个非常复杂的体系，也是一个妥协的体制。最后OK了。所以在这一点上我觉得非常得成功。对现在为止，我觉得对其他的改革很有借鉴的利益。有很多的领域，涉及到老百姓的利益很多，各方人都可以来谈。你谈你的，我谈我的，大家都在一个平台上说，这样才有一个可以执行下去的位置。

刚才你也谈到了股改。股权分置改革出乎我的意外是，对牛市的促进作用是非常大。这波牛市涨的这么高、块，是出乎我意料的。原因有两个：

一个是我们现在有人民币升值。我们世界性通胀，人民币相对于美元的升值对国际资本有吸入的效应。我们看到房价在保障，股市又把历史遗留问题解决了。两个效应股市上涨到了6000点。我知道股权分置改革之后是一个牛市。这个牛市一定会为很多的投资者带来利益。

我里面还有讲一个问题，实际上我一边在探讨股权分置的时候，我还在研究黄金市场。我从01年开始就研究黄金市场的问题了。因为我知道中国当时是有熊市的。我必须要有一个安全的投资品。最终集中在原油和黄金上。原油我们没有渠道，包括现在也没有渠道。国际上也很难买到。而黄金很容易就可以买到了。所以我有一部分的精力就放在黄金上了。这个事情已经推动了，理论也清楚了，一家一家解决就可以了。所以从05年一开始我就转到黄金市场了。之前两个牛市，股票市场、黄金市场都是牛市。我们在黄金市场上也做了很多的、很好的投资收益。在这个金融市场上，我实际上是完成了从证券跨到黄金市场的转变。我的视野也从中国国内的证券市场，从狭窄的视野，我已经更多的看世界市场了。比如说原油、黄金、外汇等等的国际市场已经是吸引了我更大的注意力。

 

主持人：其实也可以这样，中国的证券市场也改变了您的东风。还有几个问题，因为我们在节目的预告中也讲了，因为现在到了年底，我们现在都在参加券商的投资年会，07年就不用讲了。就是说如果是您再回头关注国内的A股市场，您自己的判断明年大概是一个什么样的情况？

张卫星：我认为明年是振荡市。中国股市的这次牛市，我们先搞清楚基础。第一股改，第二是通货膨胀，钱很多，外国的钱往中国涌，中国自己的钱也比较多。我们看到股票涨的非常快，我们的股指已经在5000点附近了。在这么短的时间里，实际上我们把熊市的因素，和被股权分置压制的空间都释放出来了。现在从短期来看，我个人认为涨过头了。所以我在今年的8、9月份的时候我写文章，5000点以上，大家买黄金比买股票好。当时的黄金只有600美元，而黄金现在已经到了800美元。这是我一个判断。那么股市未来的发展我个人是这么判断。暴涨完了以后，记得并不是暴跌。它要进入一个平台的消化。我挺赞成一个观点是高原反应。中国的股市如果按中国的海拔来看，我认为大概是2000-3000米的平台，后面还有高度，但不可能这么上去，要进入盘整期。一是因为股票已经涨了很多了，需要有消化期。第二是因为中国经济增长的很快，我们的股市只翻了5、6倍，这和我们中国经济有一点背离，需要有一个等待的过程。第三，钱特别多，我们股票市场的泡沫不会破，原因是我们上市公司的家数特别少，在这个过程中是需要时间的。我们中国股市股价的水平和国际股市接轨的水平是2万家上市公司。有2万家公司的时候，我们和国外就平衡了。在没有达到这样的家数的时候，我们股市的市盈率的水平还是偏高。中国肯定是股价水平最高的国家，是因为我们现在只有1000多家上市公司。在这点上说，我们不可能把家数从2000家变成2万家。这个过程需要5-10年才可以完成。我们在这5-10年的过程中，是一个高原反应。我们钱多、股票少还是要上，是一个反复振荡的过程。08年的上半年更明显。在奥运会之前是不会有太大的上涨的。如果说08年开奥运的时候，我就撤了，谁买啊？所以那个时候这种条件的制约我认为更多的是振荡市尺但很难下来，因为有大盘股撑着。 未来振荡应该在8000-4000点之间。 

主持人：还有两个简单的问题，根据您十几年的经验，中国股市还有什么问题呢？

张卫星：最大的问题是家数不够，股价的水平不对。我们要谈到西方的经济学20倍的市盈率，建立的基础一定是上市公司的家数和总人口有一个比较平衡的比例。我专门的测算了一下欧美的国家对应是1个上市公司1万人。我们中国是最畸形的大概是一家上市公司对100万人，所以市盈率一定是比国际上高。当时中石油为什么会炒到48开盘，多少人不上班就去买，结果到了高位了，这在其他的国家是见不到的。中石油在投机补偿，不断的下跌跌了10多块钱了。这种现象在中国放开了看也是这样的。我认为我们现在最大的问题是供应不够，我们的家数太少，我们的证券市场太少。除此之外我们中国股市没有太大的问题。

主持人：非常感谢张老师今天来跟我们分享他这么多年的经验。我们今天的节目就到这儿。谢谢！