郑磊

罗伯特·希勒教授的名气并不只限于经济学界，早在因对行为金融研究的贡献而荣获诺贝尔经济学奖之前，他就以一部书而蜚声全球、家喻户晓了。这本书就是2000年首次出版的经济学畅销书《非理性繁荣》。一般来说，畅销书有寿命期，而这本书之所以不同是间隔16年间，两次修订再版，准确预测并实地见证了金融史上少见的两次重大市场波动—网络科技股泡沫破裂和次贷引发的全球金融危机。希勒教授打破了人们对经济学家做预测一直不靠谱的成见，当然，他的这种成功也可能是大多数经济学家虽然艳羡但永远无法复制的奇迹。

我手中拿到的出版社赠送的样书是2015年修订的《非理性繁荣》第三版。作者在内容方面做了大量修订和补充，纳入了房地产市场分析，基本覆盖了金融市场的主要领域。希勒教授通过这本书，在不断完善“非理性繁荣”这种市场经济现象的理论框架。这部书不仅仅是一本经济学普及畅销书，还很有可能成为行为金融学术研究方面的一本传世经典著作。作为行为经济学和行为金融学者，我很愿意向大家重点推介这部有趣且通俗易懂的著作。

“非理性繁荣”这是中文译名，其本意是探讨金融市场非理性“爆棚”的原理和机制，通过这种理论和实证分析，希望能够掌握理解市场波动，并进而预测市场行为的能力。这里的“非理性”指的是投资者群体做出的与基本面判断不符合的投资行为，所以投资人的“理性”和投资群体的“非理性”，是这部书的研究重点。

现代经济学（新古典经济学派）的核心假设之一是个体具有“理性”，并具备将个人效用最大化的动机（经济人）。因此一个“理性”的人会以个人效用最大化为宗旨进行决策和采取行动。不仅如此，新古典经济学还将这种“理性”上升为绝对理性，其特点就是能够充分掌握信息并做出及时准确的判断和行动。这样一来，现代经济学眼中的人就变成了一个“超人”，而这个“理性”假定变得像牛顿力学实验中的“真空环境”一样，闪耀着理想主义的光芒，并且完全可以借助数学模型加以完美分析了。而脑神经科学、心理学和决策理论等学科的研究早已证实，人类个体由于生理发育和进化等原因，在信息处理、思维等方面存在认知缺陷，而心理甚至生理因素都会对认知和判断过程产生明显干扰。这些客观存在的限制，导致了个体所谓的“理性”，必然是在众多约束条件下的“理性”，远远达不到现代经济学给出的“超人”般的理性水平。

所以，我们可以调整这个概念，将个体理性定义为在个体内外部约束条件下，个体具有将个人效用最大化的动机，并据此作出判断和行动。这仍然不是一个简单的定义，我们在行为经济学中，要对“个体效用”进行更深入的探讨，此处限于篇幅，略去不做更多讨论。那么，当金融市场上的每位投资者都处于这种“理性”状态时，为何又会反复出现市场泡沫的形成和破灭周期循环呢？这是作者真正想回答的问题。

“个体理性”如何导致了“群体非理性”，而且这种非理性如此容易膨胀和破裂，以至于金融周期变得越来越短，严重影响了经济周期的运行。要认识这个问题，我们首先要明白群体理性或群体非理性到底指的是什么。群体理性的判断标准，作者虽然没有明说，但我认为其参照系是被考察的经济基本面，即真实的市场状态。群体非理性严重背离了真实的市场，价格出现了与价值严重不符合的情形。而这种情况正好是由所有投资者的“个体理性”行为造成的。我们用简单的数学语言来说，每位投资者在自身限制条件和外部环境造成的影响下，采取了让自身效用函数最大化的行动，此时这个市场投资群体造成的影响是所有投资者自身效用函数最大值的叠加。如果个体的认知具有足够大的多样性，则有可能出现各种行为相互抵消的效果，而当认知出现若干方向的趋同时，则会形成正反馈，不断扩大在这些方向的价格运动，这就是暴涨或暴跌。

金融市场有一个有趣现象，在群体癫狂到了极点时，总是极少数人是正确的。通过上述分析，我们很容易理解，因为群体非理性导致了价格远离价值，必然会在某个时点发生调转，纠正这种偏离价值的极端情况，这就是均值回归。但是这个时点却非常难以把握，悲观者总是正确的，但是未必成功。因为悲观者可能高估了群体癫狂的程度，或者同时低估了市场对于群体癫狂的“容忍度”。往往市场会脱离实际走得很远，聪明人可以充分利用这个时段从市场获利。只要身形矫健，不过分贪婪，总有机会在危机爆发前脱身。但是，心理学研究证明绝大多数人都过度自信了，或者他们过度相信群体或专家权威，最终不知不觉地掉入深坑。我不知道希勒教授是否参与了股市和房市投机，他就是那个聪明人，但是我想他有99%以上可能是没有参与市场投机，否则，他也未必就能如此准确地预测到两次金融市场的大崩溃。他在书里再次提醒大家留意下一次金融危机，也许他正在准备第四版修订。不管我们是否会在新一轮危机爆发之前得到希勒教授的预报，还是应该留意全球主要经济体正在衰退的现实，以及康波周期与金融周期之间可能产生的相互作用。