日前，中国证监会发布《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见》，针对封闭式基金、开放式基金、社保组合、企业年金、专户理财等在内的各类机构投资者，试图构造一套旨在促进公平性的机构交易制度规范，减少一直处于“灰色地带”的机构违规行为。
我们知道，在我国A股市场的发展历史上，曾经长期处于以散户投资者为主的状况，这不仅增加了市场的非理性波动，也制约了市场规模的扩大。上世纪90年代初，珠信基金的成立标志着我国投资基金（封闭式基金雏形）的起步。之后，天骥、蓝天、淄博等投资基金作为首批基金在深圳、上海证券交易所上市，标志着我国全国性投资基金市场的诞生。在此后的十余年里，封闭式基金始终难以成为市场主力。在2001年9月24日，最早的开放式基金——华安创新证券投资基金正式发行，此后开放式基金迅速崛起。近年来，伴随着政府支持机构投资者发展的政策不断出台，以及混业经营趋势带来的金融机构业务变迁，终于使得A股逐渐进入了“机构为王”的时代，目前各类机构投资者持股市值占已流通市值的比重接近50％。
正如任何事物的发展都存在“过犹不及”，随着2006年以来进入新一轮牛市，虽更显现出“机构时代”的叱咤风云，但在完善监管模式、约束机构行为等方面却进展缓慢，进而使得另一方面的弊端突出体现出来。主要表现为股市运行更容易被大机构所操纵，市场公平性、交易合理性都受到损害，最终使广大中小投资者利益受到损害。
事实上，由于技术、信息的不对称，机构投资者相对散户的优势始终非常明显，过去和现在都一样，只是在当前的“机构时代”，这种比较优势更可能会被滥用，而影响市场整体公平和效率。回顾历史，早在2000年10月8日，《财经》杂志“基金黑幕”为题，以大量篇幅揭示了基金在股票交易中出现的种种问题，当时引起了轩然大波。以此为导火索，一度展开了各界对基金的争论和质疑，主要包括基金能否真正起到市场稳定作用、操纵股价、虚假交易等问题，最终不仅使公众重新认识自己与基金的关系，也一定程度上促使监管层加快基金市场的整顿。
正如巴菲特所言“当潮水退去，才知道谁没有穿游泳裤”，八年前的“基金黑幕”风波，正是在2000年第三轮熊市开始之时，颇有几分“秋后算账”的意味。历史总是惊人相似，当牛市再次使国人疯狂之时，机构投资者的违规行为虽然水涨船高，但也淹没在人们的“暴富”渴望中，在“大好形势”下，即使有“上投摩根”之类的老鼠仓事件，也并未使政府和公众真正关注规范机构投资者行为的问题。从去年底开始，牛市的“盛宴”渐渐回归平淡，此时在众多财富神话破灭之后，人们才看到机构投资行为失控对市场的深远损害。或许历史就是这样波浪式上升和进步的，只有不断总结教训、吸取经验，才能在未来促使股市真正走向健康持续发展，尽可能防止市场弊端的重现。
应该说，本次《意见》的出台，表达了监管部门希望向规范机构投资者行为的方向努力，这是好的现象，表明政府对机构的发展理念已经从旧的“托市”思维逐渐脱离出来了。长远来看，规范以基金为主的各类机构投资者行为，需要同时关注两个层面的重点。
一方面，应制约机构以服务所有者为由进行利益输送的行为。当然，机构的交易活动本身就是基于利益追求，但如果利用监管漏洞和信息不对称，而进行非公平的利益输送行为，则从根本上损害了股市游戏规则。在很多情况下，这类违规行为或许是为了提高机构的整体业绩，对“基民”负责，但这种“集体违规”必然导致股市竞争秩序的混乱，最终使多数投资者成为受害者。
另一方面，应对机构作为内部人的违规行为进行严惩。在巨大利益的吸引下，任何理性人都有可能会铤而走险，更何况我国股市交易还存在众多灰色地带。如果按照发达市场经济国家的股市法制标准来看，存在于A股机构投资者中的违法违规行为可谓比比皆是。由于在这些情况下，机构的违规行为主要是通过“公共金融资源”的占有，而满足个别人或群体的私利，因此相当于从中小投资者手里“窃取”财富，理应受到法律严惩。
在此基础上，为了真正能够使“机构时代”走上健康运作的道路，还需要推进如下一系列改革。
首先，进一步完善证券市场的立法，使处理机构违规行为能够做到“有法可依”。虽然目前政府已有大量针对股市的监管文件，但在法律支持方面还存在不足。包括本次《意见》也只是以政策的形式出现，而在对应的法律基础方面并没有多少突破性进展。事实上，法律基础的缺失，导致针对机构违规行为的处罚链接从一开始就难以启动，例如，对“内幕交易”描述的模糊性，使大量的类似行为很少受到真正制裁。对此，对民法和刑法两方面加强基础立法工作，是促使股市规范化、现代化的基础。
其次，减少监管中的行政性政策干预。长期以来，在股市监管中的行政干预理念根深蒂固，各类“窗口”指导的潜规则一直作为保留手段。如果说股市发展的目标是实现市场化、公平性、规范性，那么这类行为本身就带有“默许操纵”或“引导操纵”的特征，与现代股市监管理念是背离的。更为严重的是，政府如果直接干预到机构投资者的仓位控制、品种选择，便会进一步扭曲机构投资行为，成为市场波动中最大的不确定因素。为了促使机构行为的理性，监管的职责只能陷入市场环境和制度建设，而避免过度行政介入。
再者，在针对机构投资者的法律建设或政策解读中，应加强民事和刑事处罚，提高违规成本。长期以来，我们在处理股市违规行为中，使违规者承担的成本，相对其获利来说往往只是九牛一毛，因此难以真正发挥作用，如《证券法》对没有“违法所得”情形的行政罚款最高额只有60万元，只占到美国最高额250万美元的三十三分之一。并且在多数情况下，并未明确可操作的惩罚条款或程度，包括本次《意见》中，也缺少了“如何处罚出现问题的基金”这一必要环节。
对此，其他成熟市场则与我们有实质性区别。例如，2006至2007年度，香港内幕交易审裁处共裁决与4间上市公司有关的17名人士为内幕交易者，他们共需交回非法所得2510万元、并处罚款2480万元及承担1200万元的诉讼费，其中大部分同时被判处1至3年不得担任公司董事职务。再比如，在美国，对内幕交易等违规行为的惩罚空前严厉，甚至美国证监会也要“以身作则”，其行为守则规定，禁止工作人员投资期权、期货和金融衍生品，不能从事保证金融资交易、卖空或举债交易，也不允许在受证监会监管的任何券商以及投资顾问公司中持股。由此来看，如果能够借鉴这些经验，在提高违规成本方面有所突破，才能对违规者真正起到震慑作用。
还有，针对机构投资者的违规约束，还应在司法方面加以重视，促使政策和法律最终落到实处。过去由于没有意识到对于股民和社会的严重危害程度，对机构违规的司法重视普遍不足。当前股市规模迅速发展，已在社会经济生活中占有了重要的地位，因此从司法理念上应该尽快转变，这也是为了从根本上解决股市“有法不依”的问题，也就是如何使各种法律法规政策真正突破“执行难”的困境。对此，要依靠受机构违规行为损害的中小投资者来提起诉讼，显然多数情况下是不可能的，因此，未来应该借鉴国外经验，可以考虑赋予证监会更高的执法权力，或者建立证券市场的独立检查官制度，以公共利益为由对机构违规行为提起诉讼，掀起一场规范机构投资者行为的“全民战争”。
最后，要从整体上促使机构投资者的行为理性化，不仅要关注公募基金，还应考虑私募基金和各类其他机构。一方面，由于存在监管真空，公墓和私募基金联合谋取利益的行为也屡见不鲜，尽快把私募基金纳入阳光之下，是当前迫切的改革之一。另一方面，包括社保基金、企业年金，以及各类国企自有资金、准公共性资金，都基本上处于监管真空状态，而它们都确实构成影响市场规范的重要力量。对于这些证监会难以实施监管权力的机构，就需要中央政府从统一监管的理念出发，在推进行政、司法改革同时，真正给类似机构的行为戴上“紧箍咒”。