利率是资金的价格。资金作为生产要素，其价格即利率应该主要有市场决定，但是，资金又由于其有别于一般的商品，其价格又并不完全由市场决定，尤其是中央银行制度形成以及紧跟其后的凯恩斯经济学盛行后，利率还是宏观调控的主要工具之一。影响利率的调整因素很多，除了资金自身的供求外，还有经济周期、物价（主要是CPI）、实体经济利润率等。时移世易，形势发生变化了，利率尤其是官方可以调整的基准利率就应进行调整，央行往往还一并结合流动性的调整，进而对市场利率起到调控的作用，最终传递到实体经济，实现宏观经济的稳定运行。最近一段时间，关于我国是否应该全面降息的争论不断，甚至上升的是不是“信任改革”的政治层面。笔者认为，在当前企业对经济前景信心不足、实体经济利润率大幅回落以及物价持续回落且利率市场化远未完成的情况下，全面降息已经题中应有之义。
对当前宏观经济形势的判断：增速换挡+轻度衰退
今年上半年我国GDP同比增长7.4%，比去年同期增速微幅回落0.2百分点，但是与2002～2011年年均10.5%的增幅相比，增速下降的幅度达到30%。增速如此大幅度回落，是否可以判定我国经济正处于经济周期中的衰退阶段吗？我国经济增速已经连续两年低于8%，分别为7.8%和7.7%，但是同时就业状况良好，2012年实现城镇新增就业1266万人，2013年达到1310万人。尽管今年GDP增速继续有所回落，但是就业市场仍然呈现相对紧张的状态，前8个月实现城镇新增就业970多万人，同比多增10万多人。如果是经济衰退，在GDP增速回落或者是负增长的同时，会伴随着失业的增加。我国经济自2012年增速回落，但没有出现失业的增加，显然不能将当前的经济界定为衰退。后发国家在持续20～30年高速增长后，受制于经济结构的改变，受制于资源、能源、环境以及劳动力的约束，潜在增速速度会大幅回落，在GDP增速上则表现为所谓的“换挡”。日本、韩国、中国台湾等后发国家和地区在经历一段高速增长后，都不可避免地出现了增速换挡。因此，整体上看，当前我国增速回落主要是经济换挡的结果，经济运行尚在合理区间。
但是，在国内企业对经济增速换挡有个接受过程以及国际经济环境相对低迷的情况下，当前我国实体经济存在轻度的衰退。实体经济部门对经济增速换挡有一个接受的过程。可能多数企业将当前经济增速回落错认为是经济衰退，相对减少的日常生产和投资，暂处于观望状态。而当前国际经济复苏乏力、相对低迷的状态，也会传递到国内实体经济部门，既会影响到日常的生产经营，也会影响到当期的投资活动。
因此，综合来看，当前我国经济基本上运行在合理区间，但是有轻微衰退，如果不加以积极应对，则有进一步衰退的风险。
物价在低位运行，为降息腾出了空间
2012年和2013年我国CPI年涨幅均为2.6%，连续两年低于3.5%的控制目标。今年前8个月，CPI同比涨幅2.2%，比去年同期低0.4个百分点。从月同比涨幅来看，自2012年以来，CPI走势呈现出明显地缓慢回落之势。今年全年CPI涨幅将不可能高于2.5%，远低于3.5%的调控目标。而PPI同比负增长已经持续30个月，接近有记录以来的1997年6月至1999年12月的31个月负增长时期。目前，仍看不到PPI有结束下跌的迹象，本轮下跌所持续的时间必将创出新的历史记录。
物价在低位运行，在名义利率不变的情况下，实际利率就会提高，又加上PPI持续下跌，这必然侵蚀企业的利润，并必然降低全社会的投资积极性。
一般情况下，物价上行，应该提高基准利率，防止过低的真实利率刺激更多的投资，从而导致经济过热；而物价下行，应该降低基准利率，防止过高的真实利率抑制企业的经营和投资积极性以及抑制居民消费，从而使经济过冷。
资金成本居高不下，实体经济部门利润率大幅下滑
在经济增速高时，实体经济部门的利润率也往往较高；而当经济增速下降时，则正好相反，实体经济部门的利润率也会降低。物价上涨较快、处于通货膨胀时，实体经济部门的利润率往往较高；而处于通货紧缩、物价下行时，实体经济部门的利润也会受到挤压。当然，经济增速高时往往伴随着较高的通胀率，此时实体经济部门利润率较高；而经济增速回落时则伴随着物价下行或通缩，实体经济部门的利润率就会大幅缩水。这是一般的经济规律。
而当前在经济增速回落和物价下行双重挤压下，我国实体经济部门的利润率出现显著下滑。根据WIND数据，2013年度，全国国有企业平均资本收益率为5.5%，比有统计的最高点2010年的7.0%，回落幅度为21.4%。另根据中国银监会的统计，今年上半年的商业银行资本利润率为20.66%，比去年全年的19.17%反而提高了1.49个百分点，与有统计的最高点2011年上半年的22.6%相比，回落幅度仅有8.58%。根据上海证券交易所资本市场研究所的报告，2014年上半年，沪市公司共实现净利润约1.1万亿元，同比增长9.34%，而非金融类企业实现营业收入8.55万亿元，占沪市公司整体营业收入的78.49%，但实现净利润仅有0.36万亿元，仅占沪市公司整体的32.73%，同比仅增长5.20%。由此，可以发现金融类上市公司利润增幅远高于一般企业。另根据中国企业联合会的最新统计，我国大企业的盈利能力连续三年下滑，2014年500强中有260家制造业企业，净利润4623亿元，仅占500强的19.3%；而500强中的17家银行净利润高达1.23万亿元，占500强的51%；260家制造企业的净资产利润率为8.8%，而17家银行的资产利润率则高达18.6%（为2013年度数据）。金融部门的利润率与实体经济部门利润率之差如果被拉大，就说明社会融资成本过高。而过高的社会融资成本，就是金融部门对实体经济部门利益的剥夺和压榨。
实体经济部门利润率下滑，与资金成本居高不下、财务成本大幅增加分不开。2010年以来，GDP增速和实体经济部门利润率逐步回落形成鲜明对比的是，同期，社会融资成本不降反而升。2008年特别是2010年以来，由于影子银行大行其道，实体企业融资链条被拉长，融资成本逐步攀升。尤其是在融资中处于劣势地位的中小企业，其融资成本增加更多。从工商银行持续监测的3.4万户贷款样本企业来看，其财务费用由2009年的862亿元上升至2013年的3273亿元，年均增长40%，比主营业务收入年均增幅高20个百分点，其中1.9万户的小微企业其财务费用比主营业务收入年均增幅高出31个百分点。又据财政部最新公布的数据，今年前8个月全国国有及国有控股企业营业总收入同比增幅继续放缓，利润总额同比增幅下降，成本增幅继续高于收入增幅，其中财务费用激增近两成。
利润过度向银行部门集中，首先不利于实体经济的发展。实体经济部门利润积累的相对减少，不利于扩大再生产（即投资），不利于提高职工收入，不利于经济稳定增长；其次，也最终将不利于银行部门，不利于金融稳定。银行的利润归根到底是来源于实体经济部门。实体经济部门利润率的下降将导致借款企业还款能力的下降，银行业不良贷款就会提高。皮之不存，毛将焉附！如果实体经济出了问题，银行也最终无法独善其身，并最终导致金融体系的不稳定。
降低社会融资成本，应该从全面降息开始
尽管自年初以来，社会融资成本居高不下引起了中央以及社会各界的重视，有关金融管理部门也采取了一些积极的措施，诸如实施了定向降准、定向降息等措施，但是并没有有效降低社会融资成本。去年下半年受6月钱荒的影响，实体企业融资成本进一步抬升。今年初以来，短端货币市场利率相对于去年下半年明显回落，但是长端社会融资成本却没有明显回落。根据央行货币政策执行报告披露的数据，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率，2013年9月份为7.05%，比6月份上升0.14个百分点；12月份为7.20%，比9月份上升0.15个百分点，比年初上升0.42个百分点；今年3月份为7.18%，仅比上年12月下降0.02个百分点；今年6月份为6.96%，尽管比3月份下降0.22个百分点，但还是高于去年同期水平。这些仅是官方统计的名义上的贷款成本，企业实际融资成本要远高于此。即使是从银行获取的贷款，成本不仅包括银行收取的利率，尤其是对中小企业来说，往往还包括银行收取的财务顾问费、担保公司收取的担保费、以及给予相关关系人的好处费等，以一年期贷款为例，中小企业实际承担的银行信贷融资成本大都不低于12%，有的甚至超过20%。而中小企业通过银行之外获取的融资成本往往更高。
在当前我国利率市场化仍未完成的情况下，要降低社会融资成本，最行之有效的措施是由央行直接降低存贷款基准利率。即使在早已实现了利率市场化的美国，美联储也主要靠调整联邦基金利率这一重要的基准利率来实现调整社会融资成本的目的。当然，在2008年金融危机爆发，联邦基金利率降低到0～0.25%后，已经无法才靠调整这一利率来发挥作用，于是转向采用扭曲操作、回购等手段降低中长期资金利率。有金融管理部门的官员指出，我国已经放开贷款利率，银行贷款利率是由市场决定的，央行调整贷款利率已经没有作用。事实果真如此吗？显然不是这样。2012年7月6日调整后的一年期贷款利率6.0%仍然发挥着重要的作用，不仅是商业银行贷款定价的基准，也是其他社会融资方式定价的最重要的参考基准。央行制定的贷款基准利率在各种社会融资利率定价中发挥着决定性的基准作用。因此，直接全面降息将是拉低社会融资成本的最行之有效的措施。当前宜采取多降贷款利率、少降或不降存款利率的非对称降息方式。多降贷款利率的非对称降息，是对实体经济与金融部门利益的合理调节，有利于降低金融部门的利润率的同时提高实体经济部门的利润率，有利于提高市场对经济前景的信心。
在实体经济部门利润率普遍下降的情况下，全面降息是题中应有之义，是实体经济部门普遍需要的普降甘霖，但绝非强刺激措施。有人担心，全面降息受益的将主要是房地产部门，新增信贷资金将更多地流向房地产部门，其他实体经济部门受益不多。这种判断过于狭隘。首先一个判断，就是房地产行业的调整可能刚刚开始，降息几乎不可能改变这个行业既已形成的下行周期；其次，退一步讲，房地产行业应该主要归属于实体经济部门，年初以来这个行业利润率降低幅度更大，并且承担的融资成本更高，也需要降低融资成本。据上海证券交易所资本市场研究所的报告，今年上半年沪市房地产业上市公司业绩增速明显放缓，净利润同比仅增长2.02%，比上年同期增幅回落12个百分点。
当前国际环境仍然有利于人民币降息
美联储即将完成QE的推出，美国加息似乎也提上了美联储公开市场委员会（FOMC）的日程，此时中国降息是否是与国际大环境背道而驰呢？
这种担心不必要。
首先，任何一个大国的货币政策都应该主要从本国的需要出发，服务和服从于本国经济的需要，国际环境是次要考虑因素。
其次，当前全球主要国家仍然处于量化宽松和降息通道之中。日本央行随时准备实施进一步的刺激措施。欧洲中央银行已经在今年6月和9月连续两次降低三大利率，9月4日降息后，基准利率从0.15%下调至0.05%，银行隔夜存款利率从-0.1%进一步下调至-0.2%，隔夜贷款利率亦从0.40%下调至0.30%，并决定从10月起购买ABS。针对经济下行风险加大，韩国央行于8月14日宣布降息25个基点至2.25%，这是韩国央行自去年5月后时隔15个月再次下调基准利率，该利率是2010年11月以来的最低水平。
三是美国即使加息，步伐也不可能很大。美联储9月中旬议息会议后承诺，在10月结束资产购买项目后将在“相当长时间内”保持低利率。尽管多数机构预测，美联储最早明年一季度就可能启动加息，但是在目前0～0.25%历史低位上加息，短时间内也很难大幅抬升利率水平。
当前人民币一年期存款的基准利率为3.0%，远远高于国际主要货币基准利率水平，即使我们适度降息、美国启动加息，中美之间未来一段时间仍将会是正利差。
距离2012年7月6日最近一次中国央行调息，至今已经两年有余。此间，在影子银行的推动下，中国无风险利率的中心不仅未出现下移，反而是有所上移，而同期中国经济增速继续放缓，实体经济部门的利润率也随之有所下降，但是官方的基准利率却出奇地维持不变，这是极不正常的。
直接降息并配合使用流动性管理工具将中国无风险利率水平往下迁移，不仅仅是有效降低社会融资成本的手段，更是货币政策因应宏观经济变化的题中应有之义，无关乎强刺激。