分析上市公司表面上是用数字。数字是「果」，「因」基本上可以分为两大类，较原始的「因」是「人物」，较圆熟的「因」是「制度」。杨致远成为联想集团（992）董事局观察员引起广泛讨论，金融媒体热烈地找专家「理解」一轮，但不甚了了，以为股票界会对此事有所掌握，但他们的分析以数字始，以数字终，对「人物」与「制度」都未有深刻理解。

在世界瞬息万变的大潮下，企业人员天天都追不上时代，分分钟过气，上市公司中，尤以电子╱TMT 等板块，站在风口位，其执行董事╱CEO 等当然首当其冲，就算是定期更换的非执董，亦不能长期保持其「一时俊彦」特性。当资本化商机纷至沓来之际，如收购╱分拆等，就算你是个中老手，亦不可能密集到每季完成一刁（deal）的地步，一定与金融律师，或少数了解游戏规则的审计师，以至牵涉相关行业的翘楚，反复沟通，方可成刁。

一言以蔽之，只要这上市公司活，核心人物要不断接触有识之士，作出更新。由于董事局名额有限，不能弹性加减，所以什么董事局顾问，董事局观察员等角色就应运而生，这些不是董事局成员的董事级卡片，笔者的柜桶底都有好一些。

层数论说得过吗？

上市公司制度中，首要结构当然是董事局，有些公司治理专家企图用层数论（Layer）去演绎这类事情，英美（以至香港新加坡）的董事局都是单层结构，一个董事局就是最高权力，最终解决所有问题；欧洲特别以德国为首，社会主义尾巴未完成退化，分为上下两董事局：（上）拥有（层董事）局及（下）管理（层董事）局。

实际操作上，由于很多德国企业都是中国联想集团类的起源，是半国企或国家资助企业，上董事局通常是国家指派官员或银行家，下董事局是工会领袖以至管理层（顺序），两局协力还是角力，令公司或兴或衰，虽然德国企业在过去十年亦持续提倡股东价值，可惜内外环境，皆时不予西欧诸国。

至于另一主要欧洲交易所国──法国，更有所谓暗三层董事局说法，即家族议局╱基金代表为实际最高话事人，再加两层法定董事局；中国上市结构有点非驴非马，企图在英美的单层与欧洲大陆的双层结构间取个中间落墨，于是出现了董事监事会（Board of Supervisors），被层数派称为1.5 层结构，但客观上这0.5 的高层，发挥不了什么「监事」作用。

金主代办互相影响股价

走回头论「人物」，就要走去公司治理的终极问题principal-agent relationship，笔者姑且译为「金主代办关系」论。

事实上，香港很多上市公司，董事局内全无金主，某某壳王，为某大亨代客泊车或国企的董事长、CEO，皆为代办人，这些都是暗暗明明，人尽皆知之事，我们多次谈及的李宁王子，其在「李宁国际」内角色，由金主褪色渐成代办，要待中兴╱复辟成功，才可能重拾金主之尊；又例如雷士照明吴长江，由被金主赶出局，之后得到分销商拥立，来武士复仇式（Return of Jedi ）返回管理层。

对冲基金以至一众散户，透过观察权力以至股权转移来炒卖，追踪壳股买卖亦基于同一理论，当然，可以据此开发一套投资炒卖法。

回到上市公司长线发展方面，本栏常用的比方，车主╱司机等于金主╱CEO，这车子由甲车主司机（可能是同一人）股权转移至乙组合（金主司机分别为两人）后，再加上有见识及关系的非执行董事及董事局顾问，公司价值有机会飞升，所以人物论、尤其金主代办关系可以是个很有力的分析，如李宁王子可以是一个好金主，但极可能是个坏代办。

高管个人发展影响兴替

上述情况比较「战争」，但「和平」时代的股权淡入淡出，却是一个企业传承，业务延续的核心工程，例如杨元庆与郭维等的淡入过程，由「打工仔→高管→CEO→董事→以至董事长」；反过来，柳传志和马雪征，由一二号人物淡出为「执行董事→非执行董事→纯股东」，到什么都不是（尚未完全发生），是一个企业里面的人物更替过程，另外辅助人物如非执董出井伸之（前索尼CEO，1995 至2005 年）及顾问杨致远，能否发挥他们「落叶」效应？为更年轻的上市公司如联想更上一层楼，还是令联想步向没落，这个以人为本的生态循环链，比董事局（硬）设计，更值得去研究！

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