（本文发表于中国人民大学国际货币研究所《国际货币评论》2010年第1期。该文全面系统阐述了国际货币体系改革的诸多重大问题。全文近万字。此篇为全文第二部分）
国际货币体系改革：思想和战略（之二）
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二、美元本位制和浮动汇率体系的六大危害
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三、美元本位制和浮动汇率的基本运行机制
二、 美元本位制和浮动汇率体系的六大危害
1971年布雷顿森林体系崩溃之后，改革和重建国际货币体系之努力从来没有停止过。欧元创生是最具里程碑意义的现实成果。学术思想上的主要贡献则是深刻认识美元本位制和浮动汇率的内在运行机制及其根本缺陷。过去40年人类货币金融演变的历史经验为理论思维提供了最系统、最有力的经验证据。2007—2009年全球金融危机则以最醒目的方式展示了美元本位制和浮动汇率的巨大破坏力。
美元本位制最基本的特征有二：其一、美元储备货币发行毫无约束；其二、主要货币之间汇率大体自由浮动[1]。二者相结合，制造了人类史无前例的货币泛滥和金融动荡。
起点是举世知名的1971年8月15日“尼克松冲击”，那是人类货币金融历史上的重要里程碑。它标志着人类货币彻底完成了从实物货币时代（即货币与黄金、白银或其他金属直接或间接挂钩之时代）向纯粹信用货币时代之转折；标志着人类货币彻底完成了从有锚货币时代向无锚货币时代之转折；标志着人类开始从固定汇率时代转向浮动汇率时代。英国《金融时报》首席评论家马丁．沃尔夫曾经反复论述一个基本观点：“1970年代布雷顿固定汇率体系之崩溃，宣告一个崭新全球经济体系之降临。最显著的特征乃是全球主要货币汇率相互浮动。[2]”蒙代尔和麦金龙数十年来不断提醒我们：要理解今日全球经济尤其是金融危机之频繁发生，关键出发点是汇率浮动或汇率动荡[3]。
且让我们首先看看1971年之后，全球货币金融体系所经历的划时代转变。
其一、美元本位制和浮动汇率创造的通货膨胀，超越了人类以往一切时代的总和。1970年全球储备货币总额只有451亿美元，2009年达到75，160亿美元，增长近170倍！我们将全球经济视为一个整体，运用简单的全球货币数量论，就可以得到异常惊人的结论，全球通货膨胀水平必定刷新以往所有记录。
事实确实如此。2007年金融危机爆发之时，美联储前主席格林斯潘出版《动荡年代》，自道心曲：“我总是深深怀念金本位制时代的内生价格稳定，金本位制的首要目标就是维持价格稳定。金本位制崩溃之后，价格水平极度波动，且每年都在上涨。它意味着整体物价水平始终持续不断向上攀升。与全球气候变暖一样，通货膨胀是人类自我干预的结果。金本位制和早期商品货币本位制条件下，平均通货膨胀水平为零。根据纽约联储的详尽统计分析，金本位制之黄金时代（1870—1913），美国人生活成本平均每年上涨幅度只有微不足道的0.2%。然而，1939—1989年，CPI上涨了19倍，平均每年上涨幅度超过4.5%。[4]”
格林斯潘的时期划分并不理想。卢卡斯、蒙代尔、麦金龙和其他许多学者详细研究了布雷顿森林体系崩溃前后（以1971年为分水岭）的全球通货膨胀，得到如下多个重要结论：（1）过去40年全球大宗商品价格的持续上涨，不是通货膨胀的原因，恰好是货币扩张的结果。如果国际货币体系的弹性没有急剧增加，全球性通货膨胀就不会发生。（2）1990年代之后，全球真实经济通货膨胀似乎得到控制，全球经济似乎进入了格林斯潘所说的“全球低通胀”时代，其实不然。1990年代之后的貌似低通胀时代，原因有二：其一是我们衡量通货膨胀的指标不包含资产价格（尤其是金融资产价格）。1990年代之后，全球性的货币扩张和信用扩张有相当部分进入金融经济和虚拟经济体系，急速放大了一个持续自我循环、不断自我膨胀的虚拟经济体系。[5]其二是1990年代之后，以中国为首的新兴市场经济体系快速增长，部分抵消了全球货币扩张的通货膨胀效应[6]。（3）浮动汇率时代，不仅全球通货膨胀整体水平持续上升，而且各国批发物价指数和消费物价指数之波动幅度差距巨大，各国长期利率异常动荡，长期利率波动趋势严重背离，幅度差距非常显著，与此同时，各国短期利率波动幅度急剧放大，差距显著。充分显示美元本位制和幅度汇率时代，全球货币环境之波涛汹涌，几无宁日[7]。
其二、伴随着全球货币史无前例之扩张，则是虚拟经济恶性增长。金融资产或虚拟经济与GDP之比例暴涨。1970年代，全球金融资产与GDP之比还不到100%，今天已经超过400%！虚拟经济与真实经济相背离（发达国家之虚拟经济规模增速最快），成为全球化最显著特征[8]。
其三、与此相应，就是金融危机之频繁爆发。1945年到1971年，全球仅仅发生38次小规模汇率危机和银行危机，1971年至今，金融危机次数超过150次！波及全球的金融危机就不下10次[9]。
其四、看起来热闹非凡的全球化时代，举世之真实经济增长速度却大幅度下降。根据麦迪逊的深入研究，与布雷顿固定汇率时代（1950—1973）相比，浮动汇率体系降临以来（1973年之后），全球之真实经济增长速度皆普遍大幅度下降（中国是例外）。美国从年平均3.93%降到2.99%；日本从9.29%降至2.97%；德国从5.68%降至1.76%；英国从2.93%降至2%；前苏联从4.84%降至-1.15%；拉美从5.33%降至3.02%；非洲从4.45%降至2.74%；中国从5.02%升至6.84%；全世界合计从4.91%降至3.01%。人们高唱全球化之千般好处，万般利益，结果真实经济增速反而大幅度下降。此乃全球化时代“最难解之谜”[10]。
其五、美国从债权国迅速演变成为全球最大的债务国和“最后消费者”（the world’s spender and borrower of last resort）。全球资金竟然大规模从贫穷落后国家流向最强大最富裕之美国，与19世纪后期之全球化浪潮完全相反，似乎亦违背基本经济学常识[11]。
其六、全球贫富分化程度进一步加深。著名经济学者杰弗里．萨卡斯及其合作者多年的详尽考察表明：尽管非洲、拉美和亚洲发展中国家之绝对收入水平有显著提升，然而与发达国家之差距却反而持续放大[12]。全球贫富分化进一步加深的原因固然很多，经济泡沫化或发达国家（主要是美国）制造的“投机赌博新经济”应该是最主要原因之一。通过无限放大美元储备货币和美元金融资产，发达国家大幅度提升自己的购买力，相应缩小新兴市场国家购买力。货币和金融资产之本质是真实商品和资源的购买力。经济泡沫化、虚拟经济和真实经济背离的本质是购买力的重新分配和两极分化。[13]
三、 美元本位制和浮动汇率的基本运行机制
纯粹美元本位制的基本运行规则可以用国际货币体系演变的“大国定理”之基本含义来概括：[14]
（1） 伟大国家创造伟大货币；强权国家拥有强权货币；霸权国家必定创造和支配霸权货币体系[15]。
（2） 霸权国家必定最大限度利用其“货币特权”擭取铸币税收入，并以此掠夺其他国家之资源。手段包括：无限制发行货币以降低货币真实价值、掌控全球货币金融体系以控制他国产业发展、掌控货币金融体系以推行霸权国家的政治经济游戏规则。
（3） 霸权国家之货币，必定是全球最主要的储备货币、支付手段、结算工具、价值储藏手段、计价单位、资本市场交易工具、外汇市场干预货币、信息发布的主要媒介。
（4） 霸权国家必定动用一切手段，粉碎任何挑战其货币霸权之努力。任何改革现存国际货币体系之倡议，必然遭到霸权国家之否决。
（5） 霸权国家之金融市场（债券市场、股票市场和货币市场），必定是全球之金融中心。其他地区之金融市场，皆围绕该中心运转，就像太阳系的行星围绕太阳运转一样。
（6） 若霸权国家之货币纯属“法定货币”，没有任何贵金属或物质做最后支持（纯粹纸币），那么一般而言，霸权国家之国际收支必定是赤字，因为：只有霸权国家之国际收支出现赤字，她才能为世界其他国家输送储备货币。此乃国际经济学之“古诺定律”（The Cournot’s Law）的简单推论。
（7） 霸权国家可以在相当长时期内，维持贸易赤字、国际收支赤字和财政赤字（三大赤字），因为霸权国家之全球金融中心地位，确保世界其他国家自动为其三大赤字融资。
（8） 三大赤字意味着霸权国家之总体国民储蓄长期维持低水平（甚至为负储蓄）。
（9） 霸权国家之金融企业，必定是全球金融产业的垄断者。
（10） 霸权国家必定不遗余力地要求其他国家开放金融市场和金融产业。
与金本位制、银本位制、复本位制、金汇兑本位制、布雷顿森林体系相比，纯粹美元本位制最根本的特征是浮动汇率。金本位制、银本位制是自动的固定汇率体制；金汇兑本位制和布雷顿森林体系则是基于各国相互信任和合作的固定汇率体制。[16]理论上，纯粹美元本位制亦可以是内在稳定的固定汇率体制。然而，要维持纯粹美元本位制下稳定的固定汇率体制，需要各国之间更加紧密和负责任的合作。[17]因此，要理解美元本位制的运行机制，核心是理解美国的汇率政策或者美国对汇率及其国际收支的基本政策哲学。[18]
概而言之，美国的汇率政策是：通常情况下，美联储对美元汇率“视而不见、听而不闻”，即采取所谓“善意忽视”（Benign Neglect）策略，其货币政策完全以国内经济状况为依据，美元汇率不是货币政策之考量或变量。当经常账户逆差急剧飙升或对外负债急剧增加时，为促进出口、改善国际收支、降低对外净负债，美联储可能会通过入市干预或要求别国汇率升值等诸多手段，让美元贬值或者放任美元贬值。当国际社会对美元信用有所质疑、资金流入美国速度大幅放缓之时，美国政府则会高唱强势美元，甚至主动入市推高美元汇率[19]。
1985年《广场协议》之后美元贬值超过40%，2001年之后美元相对主要货币持续贬值（幅度超过30%），是美联储主动促使美元贬值之经典案例。须知美元贬值是美国赚取资本收益、降低对外净负债的主要手段。譬如2001年到2006年，美国对外总负债增加3.856万亿美元，净负债反而减少1990亿美元，即美国净赚资本收益4.055万亿美元，其中美元贬值直接贡献了8920亿美元；资产价格变动净赚3.163万亿美元，手段就是迫使其他国家货币汇率升值、制造资产价格泡沫，从而为美国拥有的外国资产赚取高收益[20]。
易言之，美国的汇率政策可谓是“予取予夺、随心所欲”。需要贬值时，可以很方便让美元贬值；需要升值时，亦有多种手段让美元升值；不闻不问时，则任由外部力量决定汇率走势。此一汇率政策之关键条件，则是浮动汇率。
最关键、最重要的是：浮动汇率创造了国际货币和信用自动无限增加的内在机制，很少有经济学者深刻对此有过系统详尽的阐释[21]。
国际货币和信用自动无限增加的内在机制（尤其是储备中心货币--美元—货币量和信用的自动增加）包含三个层面：（1）汇率浮动迫使各国不断增加美元储备（所谓流动性需求），以应对随时可能出现的汇率急剧动荡，由此创造出持续扩大的美元基础货币需求。（2）汇率浮动迫使企业必须参与风险对冲，并由此衍生出庞大的外汇投机买卖，从而创造出全球性的美元外汇市场（全球近90%的外汇买卖以美元为对手货币），美元流动性越高，流通范围就越广，需求量就越大[22]。（3）各国政府、企业和个人手中累积的庞大美元货币，必须要寻找一个安全的投资场所，那就是美元债券市场。美元储备越多，美元债券市场就越大，流动性就越高，其他债券市场就越是无法替代美元（欧元债券市场都难以抗衡美元债券市场）。正如理查德．柯伯所说：鼓励各国大量购买美国债券，乃是“套牢”各国外汇储备资金的最佳手段[23]。美联储前主席格林斯潘曾经说：美元债券市场如此庞大，任何外国政府或投资者（包括中国在内）抛售美元债券都不会对美元利率产生灾难性冲击[24]。
[1] 人类至今没有尝试过弗里德曼式的“完全自由浮动汇率”。即使是美联储和欧洲中央银行，也不是完全无视汇率动荡。汇率干预有多种形式。直接入市买卖外汇是干预，决策者对汇率走势发表谈话亦是干预。很大程度上，汇率是面向未来的资产价格，决策者的态度对汇率走势往往具有实质影响。
[2] Martin Wolf(2008), Fixing Global Finance, The John Hopkins University Press, P.xiii.
[3] 蒙代尔说：“理解金融危机，我们首先要注意一个基本的重大历史事实。那就是固定汇率时代几乎没有爆发过大规模的经济危机，而在浮动汇率时代金融危机却此起彼伏。1971年以来最大的三次危机分别是：1982-1983的国际债务危机、1997-98年的亚洲金融危机和2008年全球金融系统的坍塌。小规模的金融危机或区域性的金融危机数量更多，有统计说超过120次。全球金融危机频繁爆发的根源是国际汇率的急剧动荡。2008年的金融海啸，原因也是汇率动荡。我个人认为美联储犯了一个很大的错误，美联储不应该放任美元大幅升值。尽管当时美联储已经放低利率到1%的水平，流动性非常充分，但由于世界各地资金都到美国避险，美元汇率开始急剧升值。本来已经开始改善的美国经济，出口开始急速下降，2008年三季度经济增长速度开始下滑，结果2008年后三个季度的经济增长率都为负值。我个人认为如果当时美联储干预外汇市场、阻止美元大规模升值，美国的经济增长速度不会下降得如此之快，随后也不会出现灾难性的经济衰退。雷曼破产引发金融海啸，直接触发点就是美元汇率大幅度升值，雷曼破产和金融海啸并非是必然发生的。”参见《国际金融体系稳定之关键是汇率稳定---蒙代尔教授与向松祚的对话》，《环球财经》杂志2009年12月号。
[4] Alan Greenspan (2007), The Age of Turbulence: Adventure in A New World, pp.480—483, The Penguin Press
[5] 笔者曾经构造一个简洁的一般均衡模型，依据货币信用市场、虚拟经济、真实经济三大体系调节速度互不相同，货币信用市场体系调节最快（几乎瞬时调节），虚拟经济次之（资产价格市场调节速度亦很快），真实经济体系调节速度最慢（存货调整，客户转换，最终需求变动，技术和生产线调整，皆是非常漫长的过程）。模型证明：货币信用扩张首先进入虚拟经济，推高资产价格。与此同时，真实经济体系可以出现持续萎靡和通货收缩，形成虚拟经济和真实经济完全反方向发展之态势。虚拟经济之快速增长，多大程度上可以带动真实经济增长，是一个尚需回答的重要问题。参见向松祚《汇率危局—全球流动性过剩的根源和后果》，北京大学出版社，2008年第一版。
[6] 格林斯潘认为中国真实经济尤其是出口产业的迅速增长，是1990年代之后全球“低通货膨胀”时代最重要的推动力量。参见Alan Greenspan (2007), The Age of Turbulence: Adventure in A New World, pp.477—478, The Penguin Press
[7] 参见 Ronald I. McKinnon and Kenichi Ohno (1997), Dollar and Yen: Resolving Economic Conflict between United States and Japan, pp.163—175.
[8] 参见Martin Wolf(2008), Fixing Global Finance, The John Hopkins University Press, p.11.
[9] 参见 Martin Wolf(2008), Fixing Global Finance, The John Hopkins University Press, p.31. Carmen M. Reinhart and Kenneth S. Rogoff (2009), This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly, Princeton University Press.
[10] 参见 Angus Maddison, 《世界经济千年史》， 表B-19。 北京大学出版社，2003年第一版。
[11] 19世纪后期第一次全球化浪潮时期，全球资本有相当部分是从发达富裕国家流向贫穷落后国家，过去40多年来的全球化浪潮时期，流向贫穷落后国家之资本占全球资本总流量的比例竟然急剧下降。譬如，1913年，全球资本至少有25%流向贫穷落后国家，到1997年，该比例下降到只有5%。许多研究表明，过去四十年全球化浪潮时期，全球资本主要在发达国家之间流动，或者从贫穷国家流入到富裕国家，从富裕国家流入发达国家的资本尽管总量增加（全球资本流量总量增加得更快），所占比例却持续下降。诺贝尔经济学奖得主卢卡斯宣称此现象是一个难解的“悖论”。新兴市场国家资本市场不发达可能是最重要原因。参见Frederic S. Mishkin (2006), The Next Globalization: How Disadvantaged Nations Can Harness Their Financial Systems to Get Rich, Princeton University Press, pp.6-8.
[12] 参见 Jeffrey D. Sachs (2005), The End of Poverty: Economic Possibilities for Our Time, Penguin Group,
[13] 在其他文章里，笔者曾经写到：人类经济体系演变到今天，尤其是人类货币信用体系演变到今天，成就了一个异常奇怪的经济金融货币体系，那就是三个“两极分化”相互加强的经济金融体系。第一是“货币信用分配的两极分化”。从全球看，货币信用主要集中少数发达国家，尤其是美国可以无限度创造货币信用来分配（或掠夺）全球资源和财富；从各国看，货币信用主要集中到少数大企业和富裕阶层，中小企业和普罗大众极难获得信用。第二是“真实收入分配的两极分化”。第三是“真实经济和虚拟经济的两极分化”。“货币信用分配的两极分化”制造和加剧“真实收入分配的两极分化”，制造和加剧“真实经济和虚拟经济的严重背离和两极分化”。易言之，少数富裕阶层人士、大金融机构、大企业获得信贷资源的绝大部分，他们决定了投机性需求和虚拟经济；占人口95%的低收入阶层或普罗大众极难获得信用，但实体经济之需求却主要是由他们决定。货币信用扩张和财政赤字扩张启动的不是真实需求，而是投机性需求，全球如是，各国大体亦如是。“三位一体”的两极分化体系乃是当今整个人类经济金融体系最根本的制度缺陷，是金融危机频繁爆发的根本原因，是财政赤字扩张和货币信用扩张无法启动实体经济复苏的终极原因。相关分析还可以参见向松祚《汇率危局—全球流动性过剩的根源和后果》，北京大学出版社，2008年第一版。
[14] 详尽分析参考向松祚《不要玩弄汇率》和《汇率危局》，北京大学出版社2007年和2008年版。
[15] 英语语境里，霸权（Hegemony）一词是中性或褒义含义，中文似乎是负面或贬义含义。一个有趣的问题是：国际货币体系是否具有某种内在规律，让每个时代的国际货币体系皆具有某种霸权货币体系之特征？
[16] 1914年之前的金本位制为什么运作良好？第一次世界大战之后恢复金本位制的努力为什么归于失败？相关解释很多。一类解释将金本位制的稳定性归功于英国居于国际货币体系之霸权地位，归功于伦敦的全球金融中心地位。一类解释则则将金本位制的稳定运转归功于各国的相互信赖和合作。事实上，第一次世界大战之前的金本位制亦是金汇兑本位制。对于第二类解释，参见Barry Eichengreen (1995), Golden Fetters: The Gold Standard and The Great Depression (1919—1939), pp .xi--xiii, Oxford University Press.
[17] 纯粹美元本位制的固定汇率体系只维持了不到两年（1971年12月—1973年6月）。蒙代尔曾经详细讨论过纯粹美元本位制固定汇率的运行机制，他说：“不盯住黄金的美元本位制具有内在稳定性，并不意味着它就是一个有效的国际货币体系。美国有能力运用货币政策实现价格稳定，但它可能故意不这样做。美元不再与黄金兑换，欧洲就没有任何机制（除了道义劝说之外）诱使美国改变货币政策。美国享有完全自由，可以将自己的通货膨胀偏好强加给世界其他国家。换句话说，新体系是一个霸权体系，一个罗马帝国式的方案。”参见《蒙代尔经济学文集》第六卷，第149-150页，向松祚译，中国金融出版社，2003年。维持纯粹美元本位制固定汇率体系稳定运转，还需要一个关键条件，那就是控制国际投机资本。
[18] 许多学者都反复指出过，美国其实并不担心其国际收支逆差。早在1973年，欧洲学者就明确指出：美国并没有解决国际收支逆差的政治动机，美国并没有认真对待它所有关于改善国际收支逆差的声明。今日依然如此。笔者多次强调，美国以解决国际收支逆差或所谓全球失衡为借口，强压人民币升值和浮动，只是美国的一个政治策略，美国压根儿不担心国际收支逆差。参见向松祚《不要玩弄汇率》和《汇率危局》。
[19] 1975年，长期担任美国国会联合经济委员会下属之国际汇率和支付委员会主席的亨利．罗斯（Henry Reuss）曾经公开宣称：“浮动汇率能更好地为美国服务。”关于浮动汇率为什么能够更好地为美国利益服务，参见向松祚《不要玩弄汇率》和《汇率危局》。
[20] 相关计算参见 Pieer-Olivier Gourinchas and Helene Rey, From World Banker to World Venture Capitalist: US External Adjustment and the Exorbitant Privilege, 载 Richard H. Clarida, eds. G7 Current Account Imbalance, The University of Chicago Press (2007).
[21] 笔者是最早提出此一论点的学者之一。《不要玩弄汇率》和《汇率危局》两书，皆对浮动汇率运行机制有深入阐释。2008年9月，清华大学布鲁金斯举行汇率政策和理论研讨会，笔者发表演讲《浮动汇率和国际货币自动创造机制》，首次明确系统阐释此一关键论点。看见笔者文章
[22] 2007年次贷危机和2008年金融海啸爆发之后，全球避险资金需求急剧上升，迫使各国不得不大幅度增加美元储备，以应对金融市场动荡和汇率动荡。根据IMF的统计，2007年全球储备货币净增加13，742亿美元，2008年净增加4982亿美元，2009年净增加6067亿美元，这是不完全的统计，因为有好些国家并不公开自己的外汇储备数量。
[23] 参见 Richard Cooper， Living with Global Imbalances http://www.economics.harvard.edu/faculty/cooper/papers_cooper
[24] Alan Greenspan (2007), the Age of Turbulence: Adventures in A New World, the Penguin Press, Chaper25.