在中国文化中，猪是财富与运气的象征。不过，随着经济周期进入后期，萦绕在许多投资者心头的问题是：这个猪年会不会成为另一种动物——熊的主场？

　　在经济数据放缓的大背景下，投资者对金融市场的态度自然会变得谨慎且规避风险。然而，历史证明，股票在周期后期往往会有上佳表现，尽管波动性可能有所加大。虽然导致各类资产在2018年表现皆差的因素依然挥之不去，例如美联储紧缩货币政策、中国经济放缓以及中美贸易摩擦等，但明年全球经济衰退的风险显然被夸大。由于劳动力市场稳健，多数地区消费者信心依然很强，且通胀维持低位，央行只需缓步收紧货币政策。

　　不过，在周期后期，市场波动性飙升的情况也更加频繁。一个典型例子是，美国标普500指数在去年底刚刚创下自1931年以来最差的12月份表现，今年初又创下自1987年以来的最佳1月份表现。

　　总之，这些都表明构建投资组合时务必谨慎，对风险资产应采取温和配置立场，并适当采用对冲和逆周期策略，以防范下行风险。

　　“周期后期”与“周期尾声”并不相同

　　我们认为商业周期分为四个不同阶段：第一阶段是早期（复苏），第二阶段是中期（扩张），第三阶段是后期（过热），第四阶段是尾声（衰退）。每个阶段的经济活动和利率水平各不相同。周期后段意味着经济增长进入平台期，利率持续升高并见顶——目前正处于这种阶段。

　　每个阶段的资产表现各不相同。在周期早期，利率上升以及未来增长的不确定性使得风险资产的波动加大。只要盈利增长保持强劲，股票就会有持续的优良表现，但风险调整后的回报率不及周期中段。随着利率见顶，安全性较高的债券将开始成为投资组合的对冲利器。

　　最终，在高利率、内部失衡与外部压力的共同影响下，经济进入下行期，即周期尾声。此阶段经济减速势头加剧且失业率上升。信贷违约范围逐渐扩大，而风险资产的价值下跌。各国央行开始降息或采取非常规货币刺激措施，以缓和经济下行之势。投资者最担心的正是这种周期尾段，在此环境下，股票可能在6至18个月内出现两位数的大幅回撤。

　　好消息是，这种熊市离我们还有一段距离。

　　强势开局，涨势渐缓

　　以下多个方面都释出利好信号：

　　首先，虽然经济增长在放缓，但总体上仍符合趋势增长水平。美国制造业、服务业和消费者支出均保持稳健，美国劳动力市场依然强劲。中国持续推出刺激经济措施，使得经济硬着陆的风险很低，尤其是在中美两国关系初现曙光的情况下。总之，瑞银预测2019年全球经济增长将达到3.6%的稳健水平。

　　其次，衰退往往由货币政策过度紧缩所致。尽管发达市场央行已开始削减宽松力度，但他们也竭力避免带来太大的负面影响，以保护金融危机以来全球经济来之不易的成果。比如，由于美国部分经济数据表现不佳，美联储对市场环境的评估已更为鸽派，加息指引从“自动驾驶”模式转向“视数据而定”。目前市场计入的今年余下时间里加息的概率微乎其微，但鉴于劳动力市场紧张，加息一次的可能性仍不能排除。

　　第三，企业盈利依然保持良好增长，第四季度美股财报优于预期，今年亚洲盈利也有望增长5%左右。随着美中贸易摩擦、加息以及强势美元等不利因素消退，猪年有望成为亚太股市的吉祥年。

　　今年我们看好全球与亚洲股票以及亚洲高收益债券。年初迄今，亚洲股市已上涨约7.5%，几乎是我们预测的全年涨幅12-15%的一半。我们预计未来回报将较为温和，并认为区域金融和互联网龙头企业有望跑赢大市。随着利率周期逐步见顶，持续派息的优质高股息股票颇具吸引力，比如主要的新加坡房地产投资信托基金（REITs）。

　　保持投资并管理风险

　　不过，随着经济增长继续降温，今年不确定性和波动性仍将高企。投资者应确保投资组合充分多元化，并采取对冲及逆周期策略以保护投资组合不受避险情绪飙升的影响。以下头寸有助于管理此类风险：长久期债券，能够大幅削减股票头寸的状态转换策略（regime-shifting strategies），以及有助于缓和下行风险的部分结构性产品。

　　那么，作为节庆佳品的黄金表现如何？近期金价一路高歌猛进，从8月份1170美元/盎司的低点持续上涨，目前已突破每盎司1300美元的关键阻力位。此轮涨势主要是受到经济增长和金融市场不确定性上升导致空头快速回补的推动。尽管我们一直将黄金视为良好的避险资产，但当前的金价水平短期内可能难以维持，尤其是在美元见顶之际。不过，鉴于地缘政治不确定性持续以及商业周期风险，我们认为对黄金的避险需求依然未减。

　　在民间传说中，猪是最后一个出现在玉皇大帝盛会上的动物，因此猪在十二生肖中位列最后。不过，正如周期后段股票往往有不错的表现一样，猪年也可能是财运畅旺的一年，但投资者需要以务实审慎的方式稳舵前行。