摘录: 马耀邦《中美关系--透视大国隐形战争》2008

新闻：上海推出元卢布衍生品交易

2004年6月8日，芝加哥商业交易所和上海交易所签署了协议，合作开发新的衍生物产品，约翰·斯诺，美国财政部长，称赞它为中国迈向货币弹性化的另一个步伐。最近到中国的一次访问中，他也说“当巨大的经济体之间奉行自由贸易、资本自由流动和灵活的货币政策的时候，国际经济发展的最好。”1

近期的灾难和对冲基金的崩溃，比如我们所熟知的如长期资本管理公司、美国安然衍生品市场商的破产和丑闻、拉丁美洲债务危机，还有惨痛的亚洲金融危机，这些经历犹在眼前，而显赫的美国财政部长居然说出衍生产品的开发、资本自由流动和灵活的货币政策对中国是最好的事情，真是不可思议！

1998年长期资本管理公司崩溃的故事证明了衍生品贸易有多危险，哪怕是久经考验和成熟的美国金融市场来说也是如此。

长期资本管理公司创始人是约翰·麦利威瑟，他与1997年的诺贝尔经济学获奖者罗伯特·默顿和迈伦·斯科尔斯一道，是著名的华尔街债券商。他们的贸易战略是基于斯科尔斯的理论：有价证券总是不正确的相互定价，两种证券的价格最终会汇聚到一起。抵免贸易中，以更高的利息收益买进一种证券，同时以更低的利息卖出证券，他们可以从传播中获得利润。比如，不太流动的美国国库券总是比更流动的国库券具有更高的收益。但是传播很慢，所以杠杆作用——借进数倍于资产的价值——必须用于实现利润目标。2

衍生品是金融契约，包括股票指数、货币市场、债券、货币、信用交换、信用违约交换和回购协议等。衍生品交易量大，在OTC市场上非常显著，所有合同价值接近250万亿美元。它是一种高杠杆作用的和快速的商业；在这种经营方式下，数十亿美元一分钟之内就实现了转手。

LTCM是在一种非管制的环境中运营的。LTCM成功的一个关键是“能够借到100%价值的任何高档的抵押品，利用他们兑换成现金,用以购买更多的证券和以他们作抵押来进一步借债：理论上,它可利用自身实现无穷的增值。”1998年以前，LTCM以48亿美元就能够控制超过1250亿美元的资产。但到了1998年7月17日，萨姆·史密斯·巴尼出售了LTCM拥有的所有证券，LTCM全部的投资组合价值下降了10%。3

1998年8月17日，俄罗斯宣布暂停偿还本国货币与国内美元的债务。这引起了市场戏剧性的变化。投资者逃往更具有流动性和更高质量的证券，扩展范围越来越宽。一天之内，LTCM的投资组合损失了5.5亿美元，被迫发出追缴保证金通知。到了1998年8月底，LTCM已经损失了25亿美元，它的资产减少到只有23亿美元。但是利用衍生品交换，LTCM的资产负债经过杠杆作用已经到1.25万亿美元。由于它的金融地位持续恶化，LTCM无力承担义务，只好向美联储求助。格林斯潘领导下的美联储，担心LTCM的任何一点疏忽可能会将整个金融体系抛入危险之中，促成一场突如其来的全球金融危机，所以同意了他的请求。情势如此严重，使得纽约联邦主席比尔·麦克唐纳表示极大的关注。10月1日，他在向银行和金融服务业内务委员会的演讲中说，“那天听我演讲的每个人，都会自告奋勇的关注LTCM日益恶化的形势可能给世界市场带来严重影响。”2

情势越来越坏，到了9月21日，LTCM的基础资本缩小到只有600万美元。由于LTCM购买的所有衍生品都给了银行作抵押，而证券的价值缩水，因而银行的抵押品也恶化了。这极大触动了LTCM的银行家，他们想通过调整公司的资本保护自己的地位。最后，经过了很多争议之后，16家纽约银行筹措了36.25亿美元的新的净资产值，注入LTCM公司。LTCM从破产中救了回来——LTCM的任何不负责行为对银行来说都是不可想象的。它可能突然促成本已过度的衍生品市场的大规模的停止抛售，进而产生多米诺效应，波及市场的所有参与者，他们会冲着去重新调整他们的头寸。所有证券的价格将会垂直下降，其价值将大量缩水。大规模的金融集团的破产很明显是可能的。

16家顶尖的纽约银行的紧急救援平息了衍生品市场。虽然LTCM继续损失金钱，直到最后损失了总资产的90%，但全球金融的彻底瓦解的危险勉强避免了。苏珊·斯特兰奇在他题为《赌场资本主义》的书中，把这种新的衍生品交易的金融体系与赌场作了一个类比：“在赌场中，今天高度金融化的世界给玩家提供了多种游戏的选择，取代了轮盘赌、二十一点，或者是纸牌戏，与之相应的是——外汇市场及其所有的变种、或者是债券、政府有价证券或者参股。在所有的这些市场中，你可以为未来的交易下注，采用提前交易，购买或者出售期权，或者所有其他深奥的金融创造物都可以。一些玩家——特别是银行——下了很大的赌注。”4

据估计，每天衍生品的货币交易量达到1.5万亿美元，而98%的行为是以投机为目的的。正是这些投机者，比如约翰和他的诺贝尔获奖者的合伙人，还有他那些很有头脑的贸易商，作为买主或者买者进入衍生物市场，都希望从各种政府债券的利率变化中获利。他们进行大规模的交易，把所有购买品通过杠杆作用达到100%。任何计算误差或者无法意料的世界事件发生都将导致世界金融体系的巨大灾难。这就是金融市场的不稳定性，他造成了过去十年世界发展进程中六个国家的危机。最令人注目的是1982年和1994年的墨西哥债务危机，1997年的亚洲金融危机，1998年的俄罗斯危机，1999年的巴西危机，还有2001年直到2002年的阿根廷危机。

赌场资本主义的关键特征之一是：商业对将利润重新投资于现在运行的商业不感兴趣；相反，他们通过风险投资将收益实现短期最大化。安然公司就是最好的例子，它可以说明美国商业如何彻底地实行赌博资本主义，给他的雇员和普通民众带来悲惨的后果，造成了一度引以为荣的企业的彻底破坏。安然公司是全球第七大的美国公司,连续七年被《财富》评为作为最具创意的公司。 但它渐渐的处置了全部的商业资产，转变为一个衍生品市场商。在这个安然管理的“私营衍生品市场”中，投机者可以为将来的能源、电讯、宽带，甚至“气候”的价格下注。投资者在购买保证金的时候，所有这些衍生品都是高风险的。这是建立在纸牌屋上的运作。当它崩溃的时候，安然公司的职工失去了养老保险金和工作，而加利福尼亚和纽约的州立职工养老基金会这样的投资者损失了数十亿美元。这种赌场资本主义伤害了各个阶层的美国人民。5

最近LTCM的灾难和安然公司的破产暴露了赌场资本主义阴暗的一面。它给安然的职工带来了痛苦的经历，也使美国的金融团体惊慌了一刻。人们应该认识到，是新自由主义在宣扬这些经济政策，金融市场撤销管制、资本自由流动和灵活的货币政策。专横的说，如果不是财政部长约翰·斯诺太健忘了，已经忘掉所有这些危机的教训，那么就是他对中国人民怀有恶意。但经过他的行动，这些悲惨的事情将可能在未来的中国发生。不过，公平地说，斯诺部长和他美国财政部的同僚们，也受到了来自华尔街打开中国金融服务业市场的沉重压力。难道中国的决策者们，要懦弱地接受别人强加于头上的再一场危机吗？

Notes:

1. 在银行、住宅与国际经济和汇率政策的参议院会议上财政部长约翰·W·斯诺的声明。www.ustreas.gov

2. Dowd, Kevin:““太大了而不会失败？长期投资管理公司和美联储”, 加图研究所

3. Shirreff, David：“规避基金、长期投资管理公司崩溃的教训”, riskinstitute.ch

4. 斯特兰奇·苏珊：“赌场资本主义”

5.安然丑闻的背后, 纽约时报, 2002年1月27日