从宏观经济学角度概括近八年来的中国经济，最本质的特征是财政的扩张。展望下一步经济走势，若财政与货币政策调整得当，中国经济“软着陆”的可能性较大。

　　财政扩张的逻辑

　　2003年以来中国经济增长的逻辑主线是：土地供给是中国投资形成的最重要的基础性条件，类似于地方政府的资本金。从严格意义上讲，地方政府实际上也是投资方，只不过它所得到的并非投资利润，而是财政收入、就业、GDP以及日后的政治晋升。

　　财政的扩张，使得中国的宏观结构近年来发生了显著变化。

　　比较1994年至2002年与2003年至2010年两个时间段可以发现，最近八年，中国的投资率上升了11个百分点(从2002年的38%上升至2010年的49%)。与此对应，中国的家庭消费率下降了10个百分点(从2002年的44%下降至2010年的34%)。这种变化在危机后的两年中表现更为明显，投资率上升的5个点是在2009年至2010年完成的。

　　剔除固定资产投资价格指数之后，中国在1994年至2002年与2003年至2010年两个时间段的实际投资增速相差一倍。

　　前一个时段的实际投资平均增速为11.9%，后一个时期的实际投资平均增速放大至23%，差距达11个百分点。

　　高投资增长必然需要低成本资金支持，所以中国在1996年至2002年的实际利率为3%，而2003年至2010年的实际利率降至-0.3%。在这96个月中，52个月处于负利率状态。

　　同时，投资扩张需要低要素价格支持。各级政府直接或间接掌控着经济增长的要素，土地、矿权、税收优惠、环保标准和市场准入。理论上，它们有能力改变微观的投资回报率，来支持其所意愿的资本密集型的重化工业迅速扩张。

　　但高强度的投资扩张，却反映了大规模部门之间财富的移动，私人部门(体制外企业和家庭)财富的转移为投资的持续繁荣提供了补贴。

　　比如，中国长时间将家庭储蓄利息率锁定在极低的水准，私人部门的企业和居民承担了很高的宏观税负，这包括政府收入高速增长和公共福利供给严重不足，以及政府为了支撑庞大的公共投资，将房地产演变成融资的机制，家庭被楼市泡沫和通货膨胀强制隐形地抽税。

　　作为对照，中国的家庭消费率与投资率近八年来背离运动，也反映了这一过程。

　　仔细分析1994年至2002年以及2003年至2007年的中国储蓄率结构变化，将更清楚财富在政府和私人部门之间的结构性移动。

　　1994年至2002年，中国总储蓄率平均37.8%，2003年至2007年，这一数字升至46%。单个年份看，2007年的储蓄率比2002年上升了11.7个百分点，其中：家庭贡献了2.1个百分点，政府贡献了3.2个百分点，企业贡献了6.4个百分点，政府和企业的储蓄率快速上升，家庭储蓄在总储蓄中所占份额相对下降。

　　中国目前60%的储蓄是企业和政府形成的，而1994年至2002年期间，这一比例为47%。这是投资扩张经济模式的结果。当政府和国有企业部门的剩余越多，它主要做投资，形成产能，所以高储蓄又促成进一步的高投资。

　　上述逻辑的结论是，只要投资还在迅速增长，就需要家庭部门提供更多补贴，家庭消费占GDP的比重就将停滞不前，中国经济离再平衡的道路将渐行渐远。

　　储蓄型经济缘何通胀

　　我们将中国年龄介于25岁和59岁(或者64岁)之间的人口定义为生产者，而将25岁以下和59岁(或者64岁)以上的人口定义为消费者，然后计算生产者(储蓄者)与消费者数量之比。

　　目前中国的生产者与消费者之比在117%左右，这表明每100个消费者对应着117个生产者，潜在供给大于潜在消费需求。这个比例在2008年已经达到高峰。

　　如果按照退休年龄65岁计算，目前中国的生产者/消费者为142%，这个比例可能会在2015年达到峰值而后下降。中国的储蓄者/消费者比例在1995年至2000年期间超过100%(若定义退休年龄为60岁，则该比例在1998年超过1；若定义退休年龄为65岁，则该比例在1995年超过1)。

　　其他国家的经验显示，生产者多于消费者的经济体，平均通胀率较低。但中国的情况却出现了反差。

　　由于1992年投资扩张引发恶性通货膨胀，经过两年多的治理整顿，中国终于在1995年实现了经济软着陆，1995年至2002年期间没有再发生通货膨胀。

　　但是当中国完全进入过剩型经济后，2003年至2011年却发生了三次明显的通货膨胀。

　　我们必须重新构建中国通胀的逻辑。

　　因为在储蓄型经济中，没有总需求强劲扩张和宽松货币环境的配合，企业把上游成本转嫁给消费者的空间相当有限。而2003年后的中国通胀无论是供给面还是需求面的逻辑节点皆来自于政府型经济扩张。

　　从供给面看，中国的通胀源于投资效率低下。当很大部分的资源被配置在低效率的政府经济活动后，最后的财务负担只会加到经济中有效率的部门身上。

　　从需求面看，中国通胀毋庸置疑是货币扩张的副产品。

　　中国特色的货币扩张机制

　　中国货币扩张的机制，实际上是“财政决定货币”。

　　中国政府投资活动扩张是中国货币创生的主体，而外汇储备增加所导致的基础货币增加并不是中国货币增加的直接因素。

　　人民币的变化并非来自于价值型和创新因素所致全要素生产率提升的结果，而靠的是投资的全面提速。因为根据世界银行最近的报告测算，上一个十年中国国企改制等结构性改革引致的全要素生产率增长效力已经消失。

　　在2011年的大部分时间中，中国的顺差已经萎缩至经济总量的2%以下，但实际汇率升值压力不减。因为顺差的减少并非经济效能的改善，而是“投资”转化为了“进口”，这并非真正的经济再平衡，而是失衡的进一步恶化。危机后，中国的建设热情一直是全球需求的支撑，拉高了国际大宗商品价格，导致中国贸易条件快速恶化。

　　通胀仍是主要问题吗

　　以上的逻辑推论是，政府主导型经济的本质是一种通胀型经济。反过来说，当政府的经济活动出现收敛时，中国会恢复储蓄型(过剩型)经济的特征，通胀将不再是中国经济的主要问题。

　　中国未来财政收敛的合适路径，短线上现实的方向或是回到1994年，再来一次分税，权力将再次向中央回归。中国未来经济政策的核心不是再行增加地方政府的财权，而是相反要约束它们的财政开支。

　　从长线上讲，中国可能需要构建一个自下而上的政治基础，简单地讲就是八个字“预算民主、支出透明”。

　　财政收敛后的经济走向

　　长期政策拐点已经形成或正在形成：财政从扩张转向收敛，这是判断未来中国经济走向的逻辑节点，所有的推论将依次而展开。

　　如果财政收敛，2012年资金面会进入“相对宽松”的状态。中国政策的松紧从来就是针对政府以外的经济活动和部门。财政收敛，才会意味着这个规律的改变。政府开支降温，挤压减小，信贷资源增加和融资成本下降当然更多惠及中小企业。

　　中国过去惯用的“宽财政、紧货币”宏观调控模式或将逐步转变为“收敛财政、灵活货币”的政策组合。

　　财政从扩张收敛至中性，货币政策结构调整的空间将被打开。信贷的配给制和高企的存准率都可以开始放松，自然地逐步释放资金供给和需求，经济将可能“软着陆”。长期稳定的低通胀是形成中国经济转型和创新因素增加的唯一环境。

　　但中国的转型很难无缝对接，新兴产业和商业模式的出现需要产业结构的衍生和升级，这需要时间。中国将经历一段总需求低温期，这是经济规律。

　　欲实现这一目标，要求中国政府目前的支出结构从基建大幅转向教育、医疗、社会保障和保障房，即进一步向公共财政转化。目前这四项在财政支出中的占比为34%，还有很显著的提升空间。