2012年4月28日，中国证监会颁布的《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》（证监会公告[2012]10号）在业界激起了广泛的讨论与猜测。除了进一步明确各中介机构责任、改进审核思路、提倡个人投资者参与询价、引入独立第三方评估信息披露等若干焦点之外，笔者认为允许存量发行（持股3年以上的老股东在公开发行的同时转让部分股份）和控制发行市盈率的新规无疑成为《指导意见》里醒目的亮点。
一、存量发行
这是自中国设立股市以来首次允许存量发行，具有不亚于股权分置改革的里程碑式意义。可以乐观地预期，如果实施得当，不仅能治愈超募圈钱的顽疾，而且还能减少新股的非理性波动，可谓一箭双雕。
（一）解决超募
尽管超募现象产生的根源及解决之道历来众说纷纭，但笔者认为，其产生的本质原因是对《证券法》的僵化执行，而解决之道无非是重新理解、突破教条。
《证券法》第53条规定，“股份有限公司申请股票上市，应当符合下列条件：…（三）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上…”，在过去若干年的实务操作中，对于该条文中“25%”完全按照增量发行去理解执行，因此即便在发行价难以控制的时候，也只能眼睁睁任由发行人增量发行不低于25%的股份而导致巨量的超额融资（其实发行人也未必愿意，因为背负了净资产收益率大幅降低的业绩压力）。
而《指导意见》关于存量发行的突破性规定无疑为解决上述问题奠定了制度基础。即，重新理解《证券法》第53条关于公开发行的规定，将存量发行和增量发行都视为公开发行，在发行价格难以控制时发行人可以通过调节两种发行的股份数量（保证合计为25%）来杜绝超募现象的发生。
举例如下：
A公司发行前股本总额6000万股，本次公开发行的下限为2000万股，实际资金需求为15000万元，那么按照《指导意见》的规定保荐机构可以制定如下发行计划：
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由上表可以看出，通过调节存量发行与增量发行的股份数量完全可以精确控制融资量，从而基本杜绝超募现象。
（二）平衡股价
按照《指导意见》的规定，存量发行之后老股东并不能立刻转出资金，而是保存于专用账户由保荐机构用以维护股价。管理层这个思路非常明确，希望通过此举缓释套现风险并且加大对新股非理性波动的制约作用，但是《指导意见》显然还没有准备充分，许多关键细节并没有明确，因此可操作性尚待细则出台后再加以分析和评估。
二、控制发行市盈率
按照《指导意见》的规定，预估的发行定价市盈率高于同行业上市公司平均市盈率的，发行人需在招股说明书及发行公告中补充说明相关风险因素，而一旦超过幅度达到25%以上则须补充盈利预测，并且中国证监会有权要求保荐机构和发行人重新询价。
从中国证监会一贯的监管习惯来看，可以把上述规定理解为“发行定价市盈率不得超过同行业上市公司平均市盈率的25%”，即强调了天花板的存在。且不说继续以行政手段干预发行定价是否有违《指导意见》首段所表述的市场化初衷，用行业平均市盈率限定新股发行市盈率也极有可能导致非理性的价值导向。
（一）劣币效应
大量产生优质蓝筹股的行业往往平均市盈率较低，而大量产生垃圾重组股的行业往往平均市盈率较高。因此，按照《指导意见》的规定以行业平均市盈率来限定新股发行市盈率的话是否会出现不公平的现象？是否会挫伤优质企业发行上市的积极性？是否会出现与国家产业政策相左的投资导向？
（二）时点确认
发审会召开前保荐机构即要提交关于发行定价的书面报告，此时如预估的发行市盈率高于行业平均则要求作出特殊说明（时点T0，按照行业平均确定了发行市盈率，假定为P0）；而正式披露招股说明书时如果询价结果超过了行业平均市盈率的25%则视为触碰了天花板（时点T1，假定此时行业平均市盈率位P1）。
按照目前的效率测算，T1距T0的时间差大概为100天左右（中间间隔了发审会、反馈意见回复、封卷、获得核准批文、路演询价、交易所排队等刚性流程），二级市场有可能会发生较大变化，使得P0与P1之间丧失了平滑连续的可比性，那么该如何判定发行市盈率的合理性？而且，该是检查是否会导致对某些细分行业的平均市盈率进行某种暗箱操作？
就上述两点疑问而言，相信中国证监会有足够的应对措施，但《指导意见》里未作出具体阐述，因此引发了较多的争议。综上所诉，笔者认为《指导意见》充分展示了中国证监会下猛药治愈新股各种沉疴的决心和勇气，其若干突破性新规为近年来的罕见之举。但由于诸多操作细节尚未明确且争议尚存，市场有理由认为该《指导意见》为过渡性规定，可能会在实施的过程中不断修订完善。