虽然支付宝与雅虎、软银之间的纠纷趋于平息，但其中的一个名词却搅动了市场的心，这就是VIE（可变利益实体，也称协议控制），这是美国标准会计准则FIN46中关于（被投资）实体的一个术语，是指投资企业持有具有控制性的利益，但该利益并非来自于多数表决权。

　　或许是受到支付宝的影响，自2011年9月1日起实施的《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》中，首次提及协议控制，提出外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查，包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。

　　近日，一份据称来自证券监管部门的“关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报”在业内广为流传，文件以证监会的口吻，称国内“明星级”互联网企业几乎均选择境外上市，对我国互联网国家安全已形成“严重威胁”，其采取的协议控制方式规避了国内监管，且有被滥用的趋势；建议对协议控制采取疏堵结合的方式，逐步引导高科技互联网企业选择境内上市或回归境内市场。据《第一财经日报》消息，这份影印的文件并没有证监会的文件头和落款，也没有注明汇报对象，因此其真实性与权威性存疑。但是包括证券律师、外资创投机构高层和分析师在内的众多业内人士还是将其与商务部的外资并购安全审查新规联系起来，认为政府将收紧对协议控制模式的监管。

　　市场的紧张其实不难理解，因为VIE做法已经存在十多年，其影响难以估计。2000年4月，新浪网利用VIE的方式绕过了中国对外资持有ICP牌照的限制，成功在纳斯达克上市。在这个案例中，上市的新浪公司实际上是在开曼群岛注册的一家壳公司，它在境内拥有外商独资的一家技术公司。同时，另一家在境内注册的网站公司拥有新浪网开展业务所需的ICP牌照。该技术公司通过一系列合同安排，取得向持牌公司独家提供技术服务的权利，而牌照公司则将其全部收入和利润转移给技术公司。报道称，迄今为止，几乎全部40家境外上市的中国互联网公司都存在协议控制的现象。其他非高科技领域的传统企业也越来越多地采取这种非股权控制的模式。截至目前，上述协议控制模式几乎完全规避了现有商务部、发改委及证监会的相关审批。此外，此举若如实兑现，对外资的影响极大。外国投资者一直通过VIE在限制外资的行业获得企业的财务控制权，比如电信等行业。一外资律师事务所在中国的一名律师称，“如果这种结构被禁止，你将看到可能在华投资的外资数量大幅减少，这可能波及整个金融行业。”

　　但在市场上已经形成趋势的VIE实际上是严格管制下的一种自我创新行为，其本意是为了规避中国特定产业对外商投资的限制，以及商务部对外资并购的审查。在互联网评论人士谢文看来，监管部门向国务院提交此类报告，不排除是借机扩权，也有可能是变相提出放宽企业境内上市条件的要求。对于中国企业，尤其是以概念“为生”的互联网企业而言，国内“连续三年盈利”的上市要求难以企及，如果断了海外上市之路，恐怕这轮互联网热潮会急剧破灭。所以，应该看到，禁止VIE的传闻之所以大规模流传，本质上仍然是业界对中国监管层一直以来习惯于管制市场的担心。

　　在我们看来，此事最终的结果可以反映出监管层在对待市场创新方面的态度。谢文在其微博中透露，“（某位）副总理已经有批示，要尊重历史，承认VIE的合法性，并有所管理。商务部已经根据这一精神发了文，应该不会否定VIE了。”尽管市场对谢文的说法存疑，但我们认为这可能比其他的传言更可信一些，反映了高层对此事的态度，而关键人物的态度和看法往往是政策的出发点。从近几年国内金融市场的发展来看，金融决策层对当前中国的金融市场渐渐持有更为容忍的态度，认为金融创新需要有宽松的土壤，应该从发展的眼光来看，而不是动不动就管制、限制。

　　最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

　　所谓堵不如疏，既然VIE成为众多中国公司的选择，就证明确实能够起到活跃市场，帮助企业实现发展的目的。如果没有VIE，还会有今天的新浪和百度吗？所以，监管层彻底封杀VIE的传闻并不可信，中国市场需要的是容忍和宽容，而不是一份份充满“禁止”、“不允许”等字眼的红头文件。