【《证券市场周刊》记者 吴土金】全球经济在经历了近30年的高增长、低通胀后，以美国利率降至极限，债务达到上限为标志，全球经济大周期的拐点正在显现。

　　凯恩斯主义在度过了近80年的辉煌后，已经逐渐陷入了失灵的困境。欧美发达经济体正面临货币、财政政策双重失效的致命约束，美国正在步日本后尘陷入流动性陷阱，欧元隐藏着货币体系动荡的风险，世界经济长期低迷的种子正在埋下。

　　凯恩斯式调控在中国虽然依然能发挥效力，但空间也在不断收窄，通胀与经济增长的两难问题有长期化的趋势。后凯恩斯时代的中国必须寻找内生性的增长动力。

　　曾经的辉煌

　　凯恩斯主义侧重宏观需求端的管理，主张通过调节货币和财政政策调控总需求，以达到需求和供给匹配的均衡，缓解资本主义过剩的先天矛盾。20世纪30年代大萧条之后世界各国依赖凯恩斯的扩张政策，在二次世界大战爆发后彻底走出了大萧条的阴影，奠定了凯恩斯主义在过去80年历史当中不可动摇的地位。

　　上世纪80年代以来，全球经济依然享受着凯恩斯式调控和全球化带来的信用繁荣，在全球贸易的推动下，日本和中国等出口导向型国家输出大量廉价商品，美国基准利率由20%降到了零，家庭债务占GDP比重接近100%，国债占GDP的比重也从33%上升到了接近100%的水平，全球经济在近30年的时间里一直沉浸在高增长、低通胀的愉悦之中。

　　从历史上看，凯恩斯主义第一次遭遇挑战发生在上世纪的70年代。两次石油危机使得国际油价从70年代初的3美元/桶上升到70年代末的35美元/桶，美国经济深陷滞胀泥潭十多年，失业率从不到4%的水平上升至11%左右，通胀率由4%上升到接近15%的水平。

　　在供给端成本冲击、社会福利过度引发滞胀的情形下，人们开始怀疑凯恩斯主义的有效性，时任美联储主席沃尔克和里根总统上台后选择了供给学派大幅减税、强力抗通胀的经济政策。1981年联邦储备基准利率一度飙升至20%，强力的货币紧缩引发了80年代初美国经济的深度衰退，出口萎缩，中小企业大规模倒闭，幸运的是伴随着国际油价从接近40美元／桶的历史高位不断回落，美国经济从1983年开始出现了持续而强劲的复苏，里根和沃尔克成为美国历史上狙击滞胀的英雄。

　　凯恩斯主义末路

　　日本是世界上第一个出现零利率的经济体，也是第一个掉入流动性陷阱之后一直在凯恩斯道路上挣扎的国家，凯恩斯的政策在日本彻底失效。

　　自从上世纪90年代初陷入零利率流动性陷阱以来，日本政府在过去20年隔三差五地通过宽松财政、量化宽松来抑制日元升值和刺激经济，使得其国债占GDP的比重从20年前60%左右的水平上升到了超过GDP两倍的尴尬境地，即使能够较为方便地扩张赤字和国债，日本最终也无力走出流动性陷阱和经济长期低迷的困局。

　　日本经济长期低迷的根本原因是其经济水平发展到一定程度之后，制造业的高成本已经无法在全球竞争格局当中维持相对优势，再加上人口老龄化趋于严重等先天问题，因此才出现产业投资回报率下降、制造业空心化、国内资本积累速度趋于停滞的现象，其经济发展阶段也相应进入到了较高水平的均衡状态。

　　眼下美国正面临着和日本相似的困境，上世纪80年代以来美国基准利率从沃尔克时代20%的水平一路下降到零，伴随全球利率不断走低的是全球化带来的经济繁荣和负债率的上升，上世纪90年代末期以来美国以房屋按揭贷款为主体的家庭负债占GDP的比重从60%左右的水平一路上升到接近100%。

　　2007年次贷危机爆发之后，美国房地产泡沫破灭房价逐步走低，家庭部门持续去杠杆化并出现信用萎缩，奥巴马政府将凯恩斯式宽松货币、扩张财政的政策发挥到极致，基准利率降到零并连续两年报出了接近10%的财政赤字，同时短短三四年之间美国政府的负债占GDP比重也相应从65%左右的水平膨胀到了接近100%，仅次于二战时期的水平。

　　美联储主席伯南克也使出了前所未有的量化宽松直接印钞票的方法，导致美联储的资产负债表规模从三年前七八千亿美元的水平急剧膨胀到了3万亿美元，前所未有的宽松迎来的却只是美国经济“无就业”的畸形复苏，两年多之后的今天美国失业率依然在9%左右徘徊。

　　与以往可以轻松提高债务上限所不同的是，政府要提高债务上限大搞赤字在政治上变得极为困难，奥巴马政府面临着货币、财政政策工具双重失效，经济环境可能重蹈日本覆辙陷入零利率流动性陷阱的威胁，美国很可能将成为第二个日本，甚至与日本相比，美国还多了一层债务上限不能随意提高的政治约束。

　　与美国经济可能长期低迷相比，眼下欧洲主权债务危机隐含的金融和货币剧变风险更加值得关注。欧元区货币统一之后各个国家丧失了货币主导权，无法像货币独立国那样随意地印钞票还债，且面临着更强的财政约束。为了降低主权债务的违约风险，欧元区高负债国家试图通过削减赤字来改善财政状况，但是增加税收、削减社会福利支出等措施隐含着社会政治不稳的风险，而且必然阻碍到本已脆弱的经济复苏势头，糟糕的经济状况反过来和主权债务风险一起对金融体系构成了严峻的压力。

　　继希腊、葡萄牙、爱尔兰之后，负债率较高的西班牙、意大利也出现了一些主权债务风险急剧上升的苗头，欧洲央行的救助计划能否大到足够救助所有出问题的国家，德法这些国家能够对救助有多大的政治宽容度，到最后终究还是个问题。在财政统一进程进一步迈进之前，欧元区已经成为全球金融、货币体系动荡的火药桶，欧债问题有长期化的倾向。而无论是财政趋于统一还是欧元解体，任何一种结果都意味着很长一段时间社会经济领域的持续动荡，欧债问题已成为全球经济低迷的第二个风险点。

　　中国两难恐长期化

　　从中国经济的角度来看，欧美长期低迷对国内的直接影响在于出口增速的放缓，尤其是在需求低迷和要素成本上升共同起作用的时候，外需拉动力的衰减依然是国内经济增速放缓的一个主要原因。

　　从国内宏观政策的角度来看，虽然目前还不存在全面的债务上限和零利率陷阱的问题，在未来保增长压力重新加大的时候，国内的宏观调控政策不可避免地还会沿着欧美降低利率、扩张信用的路径去演化，但实际上中国也存在资产泡沫和通胀压力增大，凯恩斯式调控的空间也在逐步收窄。

　　房地产泡沫已经带来了很大的社会问题，劳动力拐点和资源稀缺意味着潜在通胀的上升，高增长、低通胀的美好时光同样一去不复返，国内宏观调控政策两难特征有长期化的趋势，最终的政策只能是在提高通胀容忍度和降低信贷投资增速这两者之间做出一个中庸的抉择。

　　凯恩斯式调控的逐步失灵意味着解决经济困局的出路已不在经济政策本身，而在于如何通过深层体制的变革来激发经济内生增长动力，重构产出分配和社会体系的平衡。