以目前情势，中国央行再不为自己辩白几句，恐怕要在山雨欲来的通货膨胀上升期遭受千夫所指。之前，已经有行长周小川先生“跨界”诘难出口商，最新，又有副行长兼外汇管理局局长易纲的正当防卫。

近日，在北京几个公开活动中，易纲少见地讲了很多话。他反驳了国内外对中国央行的多项批评，包括指责中国央行发行过多基础货币造成过剩流动性、中国国家外汇管理局低估“热钱”流入规模、人民币升值步伐落后于其他新兴市场国家货币等，还驳斥了外界对中国央行外汇储备投资的批评，称将外汇储备投资于大宗商品和其他资产很困难，因为势必推高市场价格。

易纲观点中最引人注目者，莫过于对目前中国通货膨胀源头的分析。他分析，贸易顺差过大，再加上中国央行为稳定人民币汇率而被迫投放基础货币，是当前通货膨胀问题的源头。为什么中国有这么多的基础货币？为什么货币供应相对宽松？一个主要原因就是，中国的对外盈余太大了。经常账户和资本账户双双出现的大规模盈余导致外汇大规模流入中国境内。为了维持人民币汇率基本稳定，中国央行购买了大量流入境内的外汇。但是，中国央行用来吸收新增外汇的人民币，扩大了货币供应并推高了通货膨胀压力。尽管中国央行之后采取存款准备金率、央票等多种手段进行对冲，努力回收过剩流动性并保持物价稳定，但同时也付出了上述调控工具的利息成本。易纲的结论，是中国一方面应该增加人民币汇率弹性，一方面进行经济结构调整以降低贸易顺差。

增加人民币汇率弹性，虽然是应市场需求而双向浮动，但当下形势，升值可能性更大。在实施人民币盯紧美元汇率制度数年之后，北京在2005年7月份对人民币进行了重估并在随后三年中令人民币兑美元升值了21%。当全球经济衰退冲击中国经济时，在2008年7月份，北京实际上重新让人民币在大约6.8300美元的水平与美元挂钩，直到2010年7月份才再次脱开。易纲认为，自2005年以来，人民币与其他新兴经济体货币的升值步伐相当。而他所谓的人民币升值不仅指人民币兑美元，也指人民币兑贸易加权一篮子货币。

另一个有意思的辩解，是易纲不同意“热钱”流入也是导致中国外汇储备增加和国内通货膨胀的主要因素。国家外汇管理局公布的估测数据显示，寻求从人民币升值及利率套利中受益的短线资金——“热钱”流入规模不高，去年净流入规模仅为355亿美元。“热钱”占中国总外汇储备增量的比例不高，印证了易纲的上述观点：中国经常账户和资本账户盈余才是主要因素。有意见指国家外管局的数据可能低估了“热钱”流入的实际规模，因为这种资金可能伪装成经常项目，通过空壳公司倒汇等渠道流入境内。但易纲指出，从宏观上看，国家外管局的数据并无太大出入，甚至美国等经济体自己对与中国贸易逆差的统计数据比中国官方统计数据更大。

易纲作为一个中国货币政策的局内人，对央行政策的解释既为廓清本轮通货膨胀成因中中国央行的责任，也透露了不能独立决策的中国央行的小媳妇处境，为北京下一步直面通货膨胀根源捅破了窗户纸。对投资者来说，或许得降低对货币政策实施效果的期望值了。