2010年全球范围内热钱的肆意泛滥对包括中国在内的众多新兴市场国家形成严重冲击，并激化了这些国家资产价格泡沫、通货膨胀压力、外汇储备过度扩张以及本币被动大幅升值等一系列矛盾。2011年这种现象是否会持续进行？我们认为，当前加速热钱流动的国际因素包括：

　　第一，全球经济复苏不同步是热钱向新兴市场国家流动的深刻背景。2010年以来，美国和欧洲等主要发达经济体的复苏前景仍不甚明朗，国内投资和消费需求不振，工业产出持续低迷，失业率更是居高不下。与之相反，新兴市场国家则由于受危机影响较轻，比发达国家更早实现了复苏，伴随着经济高速增长和需求反弹，资产投资回报率预期不断上涨。从摩根士丹利资本国际（MSCI）市场指数的比较来看，2010年MSCI新兴市场指数上涨13.8%，高于衡量发达市场股市的MSCI世界指数的9.2%。其中，MSCI泰国指数表现最为突出，涨幅高达49.9%。

　　第二，各国货币政策调整不同步是热钱加速流入新兴市场国家的直接驱动力。一方面，发达国家，特别是美国目前仍在实行宽松货币政策。2011年11月美联储宣布启动第二轮量化宽松货币政策（QE2），决定到2011年6底前购买6000亿美元美国长期国债；美联储同时宣布将联邦基金利率维持在0-0.25%的水平不变。另一方面，新兴市场国家却在为应对日益严重的资产价格泡沫和通胀压力而不断收紧货币政策。

　　利差的拉大，加上2010年美元的整体弱势，为美元套利交易（Carry Trade）的盛行铺平了道路。境外热钱大举流入新兴市场国家，并非仅为了赚取利差，而是冲着房地产、股票、债券、金融衍生品等高风险和高收益的资产而来。

　　第三，汇率升值预期本身也是吸引热钱流入的一个重要动机。部分新兴市场国家汇率在内外经济和政治因素影响下，存在较强的升值预期，特别是在一些尚未实行完全浮动汇率制度的国家，由于官方名义汇率调节迟缓，其升值幅度落后于各种基于市场预期的“影子汇率”。因此，套利资本会提前流入布局，兑换成流入国货币；而当流入国货币达到阶段性升值目标后，资本会重新兑换成美元流出，赚取丰厚的汇价差额。显然，目前升值预期强烈的人民币正是国际投资者的主要目标之一。

　　根据我们的计算，在次贷危机爆发前的2004-2007年，流入新兴市场国家的热钱形成了一波高潮；但2008年新兴市场国家却出现了短暂的热钱净流出现象，这主要是因为2008年9月雷曼兄弟倒闭后，美国经济形势急剧恶化，为缓解国内市场流动性不足及“去杠杆化”（De-leveraging）的需要，美国企业从新兴市场大举回抽资金所导致的结果——类似现象在2001年美国“互联网泡沫”危机中也曾出现过；随着危机阴霾的逐渐消散，2010年流向新兴市场国家的热钱总额重新达到3780亿美元的高峰。

　　从流向地区进一步分析，2010年热钱流入主要发生在新兴市场国家最为集中的亚洲、中东欧、拉美、非洲及中东四个地区。而亚洲又是其中的重灾区——超过60%的热钱流入了亚洲新兴市场国家，其后依次为拉美、非洲及中东、欧洲等地区的新兴市场国家。

　　要判断2011年新兴市场国家的热钱流入趋势，同样绕不开上述几个因素：美欧日脆弱的复苏前景和美联储继续实行超低利率的货币政策两个因素很可能支持热钱继续大规模流入新兴市场国家；但在汇率方面，美元的中期走势目前尚不明朗。

　　因此，我们以1996-2010年热钱规模的历史数据作为预测基础，借助统计方法做了一个纯技术预测。预测结果是，2011年流入新兴市场国家的热钱规模仍将高达3600亿美元。这一个数值虽比2010年的3780亿美元略有回落，但依然大大超出2004-2007年的热钱流入规模，表明2011年新兴市场国家仍将继续承受较大的热钱流入压力。更重要的是，由于热钱流入对新兴市场国家的冲击已成为国际经济中的周期性现象，在可预见的将来，对这一问题研究的重要性和现实性都不会下降。