人民币升值压力有望减轻 汇率宜保持基本稳定

　　我想就汇率变化与资本流动的问题谈一些看法。10月份外汇占款下降，储备减少，普遍认为这主要是因为有资本流出。我认为这样说不够准确，需要做进一步详细、深入的分析。尽管目前还没有完善的数据，但可以从已经公布的一些数据来分析。

　　10月份的对外贸易情况与外汇占款和外汇储备变化基本一致，贸易顺差有所收窄。与之相对应，结售汇顺差也明显下降。事实上，售汇没有太明显变化，主要是结汇减少。这主要是因为在人民币有贬值预期、美元有升值预期的情况下，加之目前强制结售汇已基本取消，持有美元的人不愿意抛售美元。其实中国的结售汇90%以上是经常项目，资本项目占比重很小。因此，说是资本大量流出导致外汇占款和储备减少是不够准确的。当然，经常项目中间也隐含着一些资本流动。但应该说有关部门对这方面还是管得比较紧，通过经常项目进出的资本流动不会太多。

　　但10月外汇占款和储备减少至少说明，确实存在着非常强的人民币贬值预期。若持续下去，未来很有可能真会发生大规模的抛售人民币、购买美元的行为。对此应予以密切关注。需要注意的是，在这种结售汇结构下，如果未来一旦预期转向，人民币升值预期再现，就会有购买人民币、抛售美元的相反操作，进一步增加人民币升值压力，这在管理上确实需要加以高度关注。

　　接下来谈谈对未来人民币走势的基本看法。我也基本认同明年人民币升值压力会减轻的观点，但这不等于说会出现贬值。首先，从经常项目看，未来我国出口增速将放缓，预计今年增速在20%左右，明年可能连15%都难以达到。出口放缓导致顺差收窄，预计今年顺差规模只有约1500亿元左右，明年可能会进一步下降到1200亿元至1000亿元。

　　其次，从资本项目看，明年我国经济增速放缓、投资收益下降会减轻资本流入压力。明年我国对外直接投资规模有望扩大。受欧洲主权债务危机影响，今年直接投资规模比去年有所下降。前一段我去日本访问，日本学者对明年增长预期相对比较乐观。主要是因为灾后重建对经济增长的拉动显著，普遍认为明年日本经济增长在2.5%到3%。美国的情况也比欧洲要好一些，很有可能在最近会出现一些经济略微转好的迹象。因此，明年国内企业的海外并购和投资步伐可能会更快，资本流出增加，这也会使得国际收支顺差下降，人民币升值压力减轻。

　　此外，从国内宏观环境来看，预计明年政策适度放松，流动性会相对宽松一些，预计市场利率趋于下行，加之经济增速放缓，都会降低境外资本进入中国的积极性。总体来看，明年因资本流动所带来的人民币升值压力会有所减轻。但我们也要关注来自国际社会要求人民币升值的政治压力。比如，预计美国和巴西会继续通过国际组织对我国施加压力。

　　对于未来的汇率政策，在目前既有贬值压力、也有升值压力的情况下，如何为宏观经济稳定提供一个良好的汇率环境，需要认真加以考虑。我认为，在未来错综复杂的环境下，人民币汇率还是保持基本稳定为宜，可以略显强势。

　　首先，尽管贬值对出口确实有好处，中国改革开放以后出口行业得以迅速发展，贬值政策是重要原因之一。但现在情况已经发生很大变化。目前我国国际收支结构已经不是过去以经常项目为绝对主导了，资本项目占比已经很大。经济增长速度放慢之后，若人民币形成贬值趋势，就会导致资本大规模迅速流出，对国内经济增长和金融体系不利。

　　其次，目前房地产调控已经初见成效，房价渐呈缓慢回落态势。如果人民币形成贬值趋势，导致之前进入房地产领域的资本大规模快速流出，就有可能导致房价崩溃式下跌，不利于房地产市场的长期平稳发展。若能够稳住资本流动，则有助于调控达到促进房地产市场平稳发展的预期目标。

　　第三，我们要特别关注近10年来的资本流入状况。外汇占款从2000年末的1.4万亿元一路增加到今年9月末的25.5万亿元。国内的所谓泡沫等一系列问题都与资本大规模流入有关，货币政策承受很大压力。考虑到人民币持续贬值会带来资本大规模外流，进而对国内金融体系稳定造成冲击。因此，不宜形成一个较长时期的持续贬值趋势。

　　人民币维持基本稳定并略显强势对中国经济有多方面的好处。比如产业转移和结构升级。人民币的小幅升值对于促进整个出口行业转型和向中西部地区转移都有促进作用。目前，我国产业转移已经开始，而且步伐在明显加快。前一段时间我到湖北、河南等地区调研，掌握了很多一线材料。目前来看，产业转移已经有了很好的势头。汇率保持基本稳定并略显强势有利于产业转移继续保持这种良好势头。

　　中国经济未来的发展要从国际上要获得很多资源。不仅是自然资源，还包括很多技术资源。而这都需要国内资本走出去。人民币略显强势对于廉价获取这些技术和资源显然是有很大帮助的。从日本、德国等国的发展经验来看，我感到中国经济已经到了这样一个阶段，即通过从国外获得大量资源和技术来推动本国经济的进一步可持续发展。从这一角度来看，也需要人民币保持基本稳定并略显强势。

　　此外，人民币走出去、推进国际化也要有战略眼光。一个弱势货币是不可能让更多人选择持有的，也就难以成为国际货币。所以人民币要略显强势，只有坚挺的货币才能逐步发展成为国际货币。国内企业走出去，商业银行走出去，进而本国货币走出去，最终都需要人民币保持强势。

　　以上是关于汇率政策的看法。事实上，汇率和资本流动是有很大关系的。当人民币有持续贬值趋势时，就出现资本流出迹象。在这种情况下，汇率政策不能完全顺应这样的变化，而应采取以我为主或者说以求稳为主的政策取向。

　　近年来，中国资本流动状况发生了比较明显的变化。2001年中国加入世界贸易组织，2005年人民币汇率制度改革，接着就出现两波人民币升值。伴随而来的则是贸易顺差不断扩大。国际收支持续双顺差，且顺差规模不断增大。而且，银行结售汇也基本都是顺差，外汇占款规模也不断扩大，国际储备也不断增加，现在中国有3万多亿外汇储备。所有这些都表明，在相对长的一段时期里我国都是资本净流入的格局。

　　2008年以来情况开始有所变化。首先是2008年贸易顺差开始往下走，2007年贸易顺差大约占到GDP的7%左右，今年则不到2%，收缩速度很快。近两年甚至出现月度或季度贸易逆差。而自2001年中国加入世贸组织之后很久没有出现逆差的情况，需要引起密切关注。再有，2008年人民币出现了贬值压力，尽管实际并未贬值。最近又出现了贬值压力，外汇占款和国际储备出现减少。这说明整个运行格局在这次危机之后事实上已经有了变化。其原因较为复杂，既包括我国主动政策调整，也包括国际环境变化等因素。

　　我们要关注这种变化。这种变化不是偶然，如果连接起来看，完全是一个系统性运行格局的演变。我们应高度关注资本流动风险，要从宏观政策上进行调控。我认为，不能顺应资本流出和贬值预期而采取听之任之的政策，而应该采取求稳的政策取向。比如，应稳住经济增长，避免出现大规模资本流出，要稳住汇率，避免人民币出现持续贬值趋势。当然，我们也不希望出现以前持续大幅升值的状况。

　　在资本和金融账户还没有完全开放的情况下，对资本流动进行一定程度的控制还是有比较有效的手段。但是也要看到，尽管资本账户没有开放，但近年来有大量的资本流入，其中还有很多是以短期投机为目的、不合规的热钱。这说明应对资本流出还是有办法的。事实上，一旦出现某种恐慌性情绪，资本流动规模就会很大。对此应有控制资本大规模流出的应急预案。总之，对资本流动应该采取求稳的政策取向，以防范资本流动风险，大规模流入和流出都不好。