关于经济学和资本市场，长期以来，我也喜欢看一些人的文章，不过主要看有哪些自己不了解的客观数据或是事实，或是新的看问题的角度，而不是什么观点，更不是对未来的预测。我对分析文章的作者则基本没有兴趣，就像吃一个鸡蛋，不会打听是哪只鸡下的一样。

所以，在2009年或是2010年，一段时间内数次听到张化桥这名字的时候，心里想：“他很有名吗？”到今天，我还搞不太清楚，他原来在瑞银任职，还是在瑞信任职，不过目前改行了，做小额信贷。但资本市场上，人们对任职于知名金融公司的人，总以为他们能准确预测金融市场未来的走势，像大哲学家一样睿智，像围棋九段高手一样聪明。所以，这位张化桥虽然基本上没有在A股市场上有过较多的经验，但他对A股市场的走势的判断，还是很受关注。

不久前，在华安基金组织的一个会议上，张化桥判断，中国股市根本没有到底。从他演讲的内容来看，张对中国股市缺乏全面的了解，也把股市想得太简单了。

以下引号中的彩色字内容是张在那天演讲中的观点，其余是我的一点想法：

1、张化桥：“请允许我做一个长期的，模糊的和方向性的预测。未来几年，中国的股市依然不妙。根本原因有三：（1）通胀的压力和相关的信贷紧缩。（2）企业的假帐和谎言（包括豪言壮语）终于会受到时间的检验。（3）我们的股票基本上都太贵，也许除了银行股和少量地产股以外。”

在一个资本和劳动力都被比较充分地投入生产，所有行业产能过剩的中国，长期通胀的判断是脑子有病。中国自1998年以后，从来没有长期的通胀，哪怕中国进口的铁矿石和石油价格暴涨了很多倍。关于企业的假账和谎言，不是今年刚刚产生的，而且造假越来越难，有兴趣的人可以看看当年的“红光”是怎么回事，蓝田股份、银广夏则是这个世纪的事。银行和地产当然不贵，不过煤矿、钢铁等很多行业其实都不贵。

2、张化桥：“未来几年不太可能有过去多年20％以上的货币供应量增长了。这也是压制股市的原因之一。”

首先，中国过去多年20%以上的货币供应量增长的说法是错误的。先看看2000年以来，中国每年M2的增速。可以发现，2000年以来，只有2009年中国的M2增速在20%以上。或许是老张对数据不熟吧。

2000年	13.99
2001年	14.4
2002年	16.78
2003年	19.6
2004年	14.6
2005年	17.57
2006年	16.94
2007年	16.72
2008年	17.82
2009年	27.68
2010年	19.7

其次，中国股市的涨跌和M2关系不大。就说2000年，中国M2增速略低于20%，但当年上证指数跌了14%，几乎熊冠全球，跌幅仅低于希腊和西班牙。再看2008年，M2的增幅高于2007年，但2008年中国股市暴跌，而2007年暴涨。各位读者可以看看上证指数的年K线图，和以上的表格，看看M2和中国股市有什么神秘的关系。

3、张化桥：“我认为，市盈率基本上应该是利率水平的倒数……虽然利率千万种，但是我觉得，一个安全的办法是用普通中型企业从自由市场获取贷款的利率。现在，这个利率可能是10％到13％，它反映了资金的松紧。在这种情况下，我认为，股票市场的市盈率应该在7到10倍之间。……我们应该静等。十年并不太久。很多股市跌了十年甚至二十年，才找到自己正确的位置，我们为什么要鲁莽而入？”

股票不是债券，关于这个区别，彼得.林奇的两本著作中为业余投资者作了比较详细的说明，我不相信老张不了解二者的区别。股市的市盈率和利率的市盈率比较一下是可以的，不过股市从来不存在“应该”如何。按老张的理论，美国10年期国债的市盈率是三四十倍，而美国股市的市盈率只有不到15倍，买美国国债是愚蠢透顶，而美国两年期国债的市盈率高达100多倍。虽然我也认为买美国国债愚蠢透顶，但就是有人买，美国股票就是没人要。因此，即使老张的想法是对的，但如果多数人不是这样想的，以这种理论来指导股市投资，就是很无聊的，也是有害的。

衡量股市的合理市盈率，以企业民间借贷的利率，我看也是根本错误的，因为投资于股票的钱，绝大多数不是从民间借贷市场上获得的。中国一半的存款存在银行，享受0.72%的年利息率，而目前中国股市的整体股息率在2%左右。老张不知道这个事实吗？如果张化桥的这种计算的股市市盈率上限是高压线的话，为什么美国股市1990年代，在突破1929年美国股市进入大萧条前的市盈率（27倍）后，居然没有崩盘，而是达到了40倍的市盈率？

股市是勇敢者的游戏，玩不起，就不要玩，如果幻想一个非常安全的市盈率，不如存3年期的定期存款。

张化桥：“当我们一脚就可以踢到好多个市盈率高达20倍甚至40倍，而且质量马马虎虎的公司时，我们应该知道，这个市场的水位还太高，温度还太高。我们应该静等。十年并不太久。很多股市跌了十年甚至二十年，才找到自己正确的位置，我们为什么要鲁莽而入？20倍和40倍的市盈率意味着20年或者40年后，股民可以收回成本。但是，那些公司能存活那么久吗？”

首先，目前A股加权平均的市盈率在15倍以下（具体数字不太清楚），何必因为有些股市市盈率40倍以上而一叶障目？

其次，在十年内，中国GDP规模将超过或接近美国，有人建议人们远离中国股市十年，这是不是很可笑？

第三，除了日本股市以外，有哪个主要国家的股市跌了十年甚至二十年？有人说美国股市现在和2000年相比基本没有涨，这只是两个时点的对比，事实上美国股市在2007年创新高。

第四，市盈率是一个静态的概念，40倍市盈率的公司，多数利润增速在20%以上，甚至50%以上。这样，不需要40年就能收回成本。

第五，买股票和买债券不同，买债券的结果一般是到期收回利息和成本。而股票，没有人是为了在20年甚至40年后收回成本。

张化桥：“一个公司对于不同的人有不同的估值。这话听起来可笑，但是千真万确。比如，公司的大股东觉得公司的股票价格值5元，但是，这家公司对于散户来讲，可能只值3元或者更少。公司的管理层吃香的，喝辣的，所有的开支都在公司里报销，所以，这家公司对他们的意义更大，更值钱。”

这种话，小农或是小市民可以讲讲。现在上市公司，特别是大盘股，上市公司的高管的工资和各种福利，对于整个企业来说，是不值一提的。不久前，看到一个报道，说某人任民生银行的大概是独立董事，年薪200多万，但是这个人同时担任数十家公司的独立董事。算下来，这个人每年只能去民生银行两三个星期。但即使扣除这些支出，民生银行每年的利润还在200多亿。这算什么？买股票和找老婆不一样，老婆只能有一个，股票能赚钱就行。

总体来看，张化桥的演讲很无聊，水平很差，不仅对A股市场，而且对股票市场明显缺乏常识。