张兰是做实业的思路,恨不得一分钱掰做两分钱用。她靠的就是两三万美金起家,“那真的是她一盘菜一盘菜炒出来的”。鼎晖是做金融的思路,做金融的,大多管的是别人的钱,该花的时候就得花,不能手软。双方成长的背景不同,做事方式不同,思维有很大的差异。

　　这种思维的差异,还可能带来双方对企业战略理解的不同:企业家可能一心想降低成本;投资人想的却是怎么做大规模,不惜牺牲一些利润。

　　双方吵架的另一个重要原因是张兰无法回购鼎晖的股份。

　　在3年前鼎晖投资俏江南时,整体金额比较大,估值也比较高,鼎晖在合同中埋入了对自己极有利的一些保护性条款。

　　合同中规定:因为非鼎晖方的原因,造成俏江南无法在2012年底上市,或者俏江南的实际控制人变更,鼎晖有权退出“俏江南”。

　　退出的方式由俏江南选——鼎晖将股权转让给张兰或张兰认同的第三方,或者“通过法定程序减少注册资本及以减少股东数”。这即是俗称的“回购”。

　　据一位律所合伙人介绍,说白了就是,张兰要想鼎晖同意减少股份,就必须开出鼎晖能接受的价格。而事实上,鼎晖的要价,张兰根本无法接受。

　　两败俱伤

　　A股上市受阻后,俏江南和鼎晖的备选就是去香港上市。

　　一位鼎晖投资俏江南交易的知情人士表示,当年俏江南在众多投资机构中选中鼎晖,且“价格并不是开的最高的”。尽管如此,鼎晖注资俏江南估价已达2009年15倍P/E市盈率。

　　15倍的未来市盈率(Forward P/E)投资估值,在当时的风险投资圈中可谓天价。投资圈传说,这一估值水平曾给主导投资的王功权带来压力。但投资之后,俏江南的业绩表现并未达到预期。

　　众所周知,同样行业,港股估值较A股为低。以9月15日在香港招股的小南国为例,小南国的规模和市场定位,都与俏江南颇为接近。小南国保荐人美银美林在分析报告中指出,小南国估值可介乎26亿至40亿元,2012年的预测市盈率在13至20倍,中间订价则为16.5倍。

　　以此推算,未来俏江南在港上市时,估值得不低于20亿元,鼎晖才算打平,如果以16.5倍的市盈率来计算,俏江南2012年的净利润得超过1.2亿元,而俏江南离这还很遥远。

　　对于张兰来说,虽只向鼎晖创投出让10%的股权,并得到了2亿元的现金。但2010年的股权激励,就要去张兰近10%的股权,且皆为超低的价格。

　　这笔买卖,一下子变得对双方都不划算起来。

　　业内争论

　　张兰炮轰鼎晖引发了业内大讨论,创业者和投资人之间的态度泾渭分明。

　　当当网CEO李国庆对此评论道:“在企业融资过程中,由于信息不对称,创业企业家频遭创业投资机构绑架,被迫低价出让股权。创业家经常被金融家拦路抢劫。”

　　不过,李国庆同情张兰或者是出于同病相怜。李国庆曾大骂帮助当当网上市的投行,在今年1月,李国庆曾自爆当当网曾屡受资本欺负,并因此与两个自称是投行女的网友在微博上展开对骂。而去年年底,李国庆还公开抨击当当网的投资者之一老虎基金,称“不幸6年前接受了他们的投资!”

　　来自投资界的人士对张兰这番炮轰,就持有不同观点。

　　投资人阚治东认为,每次投资都像与企业谈恋爱,如果谈得好,会演绎出一场风花雪月的故事,如果谈不好,双方都会黯然神伤。3年时间,张兰对外的承诺均没有实现,这里面有天时地利人和等等因素,但最核心的,还是在品牌营销方面出现根本性错误。

　　张兰把自己颇为分裂的一面也呈现给了公众,一边说俏江南不做家族企业,一边又让儿子汪小菲接任CEO。而当下,张兰对鼎晖的炮轰在某种程度上被业界视为“过河拆桥”和“忘本”,更被视为“缺乏商业契约精神”。

　　“不知鼎晖当年是否拿了把刀架在了俏江南脖子上签的约。若那样,这场婚姻就一定是鼎晖的不是。”赛富基金首席合伙人阎焱对此表示,“商业的基石是对契约的尊重和执行,若当年鼎晖的投资合约不是以武力相挟的城下之约,对投资人事后的谴责及翻盘就显得太缺乏商业的基本诚信了。”

　　“民营企业家公开表达对PE价值诉求的事件不断增加,反映出近年来创业者与资本方合作关系的变化”,分析师表示,创业者需在充分评估企业现状和发展前景的情况下引入合适的外部投资者,过于依赖或神化PE对企业成长过程中的作用、质疑PE基于自身风险控制和盈利模式所作决策的态度,均不足取。

　　不管外界如何争论,有一点可以肯定,在A股上市几近无望后,接下来,俏江南可能会寻求海外上市,而这次张兰表示不会再考虑引入股权投资者。