节前行情依然清晰 把握阶段性投资机会    

   盘点我们在元旦前后对于市场的观点：

  （1）一月份市场“不差钱”，也是政策的真空期，但“年夜饭行情”只体现在个股行情上；

  （2）尽管一月份市场资金面压力不大，但相对于去年的流动性环境已经相形见肘，2940点以上去年10月份堆积的历史天量区仍是行情的重要制约，行情整体的空间不够，市场只能向个股行情要“压岁钱”；

  （3）由于流动性整体收紧、经济景气度收敛是个大趋势，在1、2月份CPI再次走高、年初可能再次出现信贷热的态势下，3月份起的政策紧缩压力不可小视。因此，春节之前的行情之可维持暂时的平稳，不存在大幅度反弹的基本条件。

  （4）由于小盘含权股早早被透支，在即将进入年报周期的时候已经出现“早衰”的现象，因此行情的主体结构重心正在从“成长+新兴”向“防御+主题”转型。

   本周一行情开局不利，单边回落，创业板、中小板跌势尤甚。原因在于：

  （1）重庆率先推出了高档房房产税，虽然此地方性的房产税征收的幅度不大，但毕竟开来头，这意味两点，一是，社会热议和分歧多时的房产税必出；二是，其他地方的房产税政策必然会陆续跟进。由于权重的原因，A股指数一直被金融、地产股“绑架着”，受房地产影响的行业链更广，这必然从整体角度削弱了大市整体的防御性；

  （2）美国公布的12月份就业人数大幅超预期，月度与年度裁员总人数都降至2010年年初以来的最低值，美国劳工部发布的每周首次申请失业救济人数与失业救济总人数也显示出了明显的降低趋势。美国供应商管理协会于2011年1月3日发布的另外一个重磅数据——制造业PMI为57，已经回升到历史上相对高位。数据表明美国经济的复苏势头已经得到确认，并且已有从复苏开始转向正常扩张的势头。这带来的影响:一是诸如量化宽松之类的再刺激政策已经没有必要；二是，美元将进一步反弹走强；三是，美元资本可能从新兴市场开始回流，大宗商品价格在“去金融化”的压力下降纷纷会跌。除热钱可能回流之外，美国经济复苏对A股市场的另一个影响是：国内调控政策受外围因素束缚的程度减小。

   我们上周分析提示，一季度经济的关键词是通胀，政策的关键词是调控，股市的关键词是流动性。这三个关键词目前均不利于股市，起关键作用的是流动性。流动性对行情的影响是改变市场的估值水平，在流动性高度充裕时，市场估值水平也水涨船高，在流动性高度泛滥的时候，市场可能会因此失去估值边界，创业板与中小板“没有最高，只有更高”的行情即是如此。同样，在流动性收缩的时候，市场的估值水平也将随流动性的退潮而逐渐降落，甚至在流动性枯竭的时候，行情会出现估值折价的现象，2008年2000点以下的行情即是如此。

   目前来看，外部环境与内部政策均显示流动性收缩乃大势所趋，按照“流动性收缩降低市场估值”的市场规律，估值下降压力最大的首当其冲是前期受流动性关照程度最大、估值水平最高的股票，即是创业板、中小板，以及部分前期热炒题材与概念的股票。这些股票在前期热炒的主要依据一是成长性，二是新型产业，当这些股票面临调整的时候，即意味着这些“依据”已经成为行情的过气题材，也促使市场整体的结构重心出现转向。

   重心转向的方向是：既然市场的基本面、政策面、流动性均不利，任何有理智的投资者首先考虑的即是投资的安全边际，即股票的防御性。所谓，上涨重题材，下跌看业绩，股票的防御性主要以好业绩低估值来体现。因此，重心转换的方向自然是防御性突出的非金融类低PE股。当然，仅有低PE还不足以促使行情走向活跃，如果在低PE防御功能的基础上，再有投资主题，那就能“稳中见喜”了，例如，在低PE的基础上，再赋有制造升级、特高压与智能电网、高铁、注资、年报预增或者也含权，就符合了“防御+主题”新的诉求。

   因此，春节前行情的局势依然清晰：大市仍是区域震荡，个股行情结构重心继续从“成长+新兴”向“防御+主题”转型。控制早已透支的创业板与中小板“成长+新兴”的投资风险，把握“防御+主题”的阶段性投资机会。