创业板市场从去年10月份推出，首批发行28家企业是10月23日，上市是10月30日。现在运行了10个月，在创业板上市的企业超过了100家。10个月似乎应该总结一下，创业板成立初衷是什么？还存在哪些问题？这些都是值得我们要总结的。还有创业板应该如何善待它？创业板是我们“鼓吹”出来的，应该说也不容易。今天刘纪鹏也在这儿，我们是在国内最早提出来创业板的人士了。我们在亚洲经济危机之前就开始提出，已经十几年了才把它推出来。我主要谈三个问题：

　　    一、创业板市场的成绩

　　创业板设立10个月来取得了不小的成绩，累计为中小企业融资近700亿元，100家上市公司，大多数来自于高端制造业和先进的服务业中小企业，应该说起到了很好的示范作用。

　　首先，创业板凸显了对创新特色企业的支持，带动了相关产业的发展，创业型企业成长性比较突出。创业板上市企业近三年符合净利润增长平均达到40%，净利润增长比中小板高一倍以上。

　　第二，创业投资和科技资金将成为投资的一个主渠道。中国创投为什么发展不够呢？就是因为我们退出渠道不够。而创业板恰恰为创投提供了退出渠道，这样创投会更多的支持企业的发展。所以近十年来中国创业投资年复合荷增长达到12%，在创业板上市中70%的公司得到了创投资金的支持。

　　第三，创业板激活了创业主体，会更大的激发人们对创业的活力。在创业板首批上市的28家上市公司中有29%的企业有海归创业背景，初步统计创业板上市公司中，创业背景来自海归、家族、包括父子创业、夫妻创业超过三分之一。相当部分是中小企业、民营企业。所以创业板的推出和发展对民营企业的发展，尤其是高科技自主创新企业的发展会起到非常大的作用。

　　二、创业板市场存在的诸多“成长的烦恼”
　

　　创业板确实一开始就存在非常大的问题。

　　1、一个是三高发行，过度透支未来。

　　创业板诞生就被帖上高风险高收益的标签，而且还多了另一个三高(高发行价、高市盈率、高市净率）的标签。创业板公司首批发行市盈率普遍是60倍，也有80倍的，甚至有超过净价100倍的。尤其发行上市当天交易头一天，一开盘很多是100倍的市盈率。这本身就是一个非常大的问题。在美国纳斯达克市场发行率对主板市场一直保持着一倍左右的溢价，以主板平均15倍左右的市盈率计算，创业板的发行市盈率仅为30倍左右。

　　按照目前市场创业板超过50-60倍的平均市盈率发行上市，整个创业板能不能维持60到80甚至上百倍的市盈率呢？而且目前二级市场主板平均加权市盈率不到20倍，中小板市盈率也不过30倍左右。而我们创业板发行就很高已经达到60倍、80倍这么高的发行率。凭什么这么高？很多老百姓不知道，60倍市盈率就是投资60年才能回本，这样的发行在世界上是很罕见的。

　　  2、第二个是发行的超募资金用途堪忧。

　　统计目前上市的100家创业板公司中共计超募资金489亿元，截至8月13日所有上市的创业板公司的实际募集资金额达到953.27亿，超募资金占比高达70%。超募资金非常多，有的企业像有一个企业第一批上市的企业要筹资2亿，结果筹到了投了8亿，超了这么多，干什么？所以现在很多资金可能是变向转移了或者是投进房地产。这是目前存在的一个问题。

　　    3、第三个就是创新还是创富

　　现在看来创业板成了造富板。有媒体统计今年的头7个月里因发行新股而荣登亿万富豪俱乐的人已经超过600人。基本是在中小板和创业板，尤其以创业板居高，统计今年头7个月200多天里全中国每天诞生3个亿万富豪，创业板孕育富豪这是资本市场的应有功能。但是目前在我国创业板市场出现的情况，是这些富豪完全是由公司的创业投资者包揽而认购其股票的资本投资者却根本无缘加入这个“俱乐部”。

　　在创业板首批公司上市仪式上，上市公司代表就说感谢证监会、感谢证券机构使我们能够发行上市，筹到资。后来我说你怎么不感谢投资者呢？你这些钱是哪来的？是证监会给的？还中介者给你的？实际是股民的的投资，因此首先要感谢股民，是股民使公司一下子拿到那么多钱，但是公司没有感谢股民。而是感谢谁给他机会，不是投资者给他机会，是管理层给他的机会。所以感谢管理层。这就出现了一定的问题。问题的结果不仅仅是市场的问题了，从发行制度来看就是给大量投资者造成了非常大的损失，大量的散户资金被套。

　　这种高发行价、高市盈率和严重超募，除了上市公司本身之外券商等各个链条都可能得到利益。但是投资者却亏损，而且是相当大的亏损。当然了也有少数人挣钱了，比如说创业板上市第一天就跑掉的人肯定是赚了，就是中签了的这些人赚了，但是这些人比例也不高。开市前那天晚上我和几个大户中签者一起吃饭，我问他们怎么中的签，实际上是搜集大量的身份证，甚至一个公司的身份证都集中在一起，他们这样中签的。我问他们明天跑不跑？他们说肯定跑。我说接盘的不被套了吗？他们说股市有风险，你们别进啊。得到的这些中签者说这样的话。而大部分人是得不到中签的，只能从二级市场上高价买进。有人说这次发行改革成功了，主要是指说中签率提高了，从千分之几提到百分之几算提高了吗？还是很人多中不到签，所以上市第二天很多人被套里了。这种高市盈率长远来说引起破发是必然的。

　　过去很多人是靠一级市场发财了，就是首日上市股价没有控制的，首日上涨率一般是百分之百。很人多大资金打了以后首日抛出，所以他们赚了很多钱。很多人几十万开始做，一直做到几十亿，上百亿。当然现在这样做的风险就比较大了，因为存在破发的风险。然而如果大家都赚不到钱，一级市场也赚不到钱了，二级市场也赚不到钱了，这个市场还发展不发展？

　　所以问题非常之大，现在有人说破发是好事，可以平衡一级市场和二级市场，有人还有一种论调说国外老破发，中国为什么不破发呢？中国和国外一样吗？国外一级市场、二级市场基本没有什么差价，它的上市头一天的交易价基本和发行价相比是15%的比例，所以破发是正常的。国内不是这样，国内发行价已经60倍了，如果二级市场赚到钱必须达到60倍、70倍以上市盈率才能挣钱，中国什么时候达到了？就是2007年股指最高的时候达到了。高市盈率的后果肯定要破发。光大证券上市的时候是57倍市盈率，我说过就是两种结果，要么就是二级市场提到60倍以上，要么光大破发。

　　回到今天的主题“创新还是创富”，拿那么多钱都能没地方头放，还是继续创新的动力吗？

　　在创业板市场确实存在不少问题，但是这是成长的烦恼，不能完全否定创业板，要继续完善这个制度。

　　

　　 三、完善创业板市场制度的几点建议

　　

　　第一、创业板要真正为创新企业、自主创新企业服务。就是创业板的定位问题。因为现在我们又有一个中小企业板。而且第一批到现在的上市的这些企业相当部分也不是自主创新和高科技企业。他们已经创完业了，那搞创业板干什么？直接有个中小企业板就可以了。所以现在创业板和中小企业板的定位要明确。有些企业说得看看哪个板好上我上哪个板？本来想上中小企业板上不去，这回可以上创业板。创业板就是为创业企业来做的，他们盈利等方面不一定非常成熟，这时候他们需要钱，需要产业基金需要创投，创投需要退出机制。所以真正把创业板搞好必须区别于主板、中小企业板。现在真正创业企业有多少？真正创造企业缺钱需要融资进行创新的有多少？所以首先要解创业板市场定位的问题。

　　第二、我个人认为对高市盈率发行应该有所限制。这不仅仅是创业板而且包括主板在内。很多人说曹凤岐你在搞倒退，我们搞的是市场化，你要这样的就是行政化，就是倒退。实际这是完全是扭曲市场化。如果说什么都不管，真正让市场说话也可以，但是，现在的发行还是严格审批，并不是市场给公司上市机会，是管理层给机会，但管理层又以市场化为名，完全放开发行价格，那么中介机构、保荐者、上市公司肯定要利用这个机会多拿钱、定高价，得利益。

　　发行制度的改革包括创业板在内，改革的市场化方向我们是不能否定的。但是市场化不能说发行只有发行价格市场化，而其他都不市场化，那是什么市场、那是一个不正常的市场。所以说在发行问题上，发行制度改革问题上非常重要。可以搞询价，可以搞市盈率为标准，能不能限定一个范围。从中国市场来看，过去我们是计划经济时期，限制18-20倍。我们可以放宽一点1-30倍行不行，超过30倍别发。为什么不发？中国市场承受不了30倍以上的市盈率。现在是60倍发行市盈率，给投资者回报是60年，这样对吗？这样放开发行价格是对市场不部负责任，是对投资者不负责。60倍市盈率肯定投资者会赔钱的。因为我们的分红也不分，或者分的很少，50块钱的股派1块钱，比储蓄存款低得多，而且还收红利税！很多企业说董事会决定不分红，凭什么？投资人给你投资了为什么不给人回报，而且也不是完全亏损，这样合理吗？

　　市场定位的问题不仅仅是创业板的定位问题，而是市场到底是融资市场还是投资市场？首先作为投资市场老百姓有投资企业才能融到资，现在是有些老百姓还不明白，如果明白了进股市就要亏损，谁还给你投？宁可存款，遭受通货膨胀的风险，现在制度上就是有问题，就是让老百姓亏损的一个市场，那么这个市场怎么发展？

　　第三，股票发行取消抽签制，实行均股制。抽签制是貌似公平，实质还是一种不公平的制度，因为中签者毕竟是少数。我认为可以取消抽签制，像香港一样，搞均股制。比如规定每个账户（散户）只能买100股，剩下谁想买谁买。凡是买发行股的每个账户都是100股，这样大户就不去买了，100股太少了。香港股市就是这样做的。有人说创业板企业发行规模太小，满足不了要求。那也好办，搞批量发行，比如一次发行100家。另外采取时间优先的原则，售完为止。这样也会避免每发行新股时大量资金占压问题。

　　第四、要完善上市公司的法人治理结构。要形成以诚信为核心的企业文化，要加强信息披露。

　　第五、要严格退市制度。

　　第六、要完善保荐人制度，加强对保荐人的管理与规范。因为从创业板来看保荐人非常重要，我们需要保荐人来对企业进行保荐，所以我们提出来不仅要对上市前进行保荐，而且要终生保荐，就是要对企业负责。保荐人代表人有的是人间蒸发，这个事也是比较多的，所以必须对他进行规范，而且保荐人也是抬高发行价非常重要的因素。所以说保荐人制度要完善，加强对保荐人的管理。

　　第七、要加强市场监管。

　　总体来说创业板有成绩，有问题，问题是发展的问题，我总觉得要在制度上完善，这样创业板才能更加完善、更加健康。谢谢大家！

　　（本文是我根据在腾讯财经举办的“资本市场20周年20人论坛”上的主题讲演速记整理而成，作了些文字的修订）