全球货币政策不同步背后的逻辑与风险
■ 刘 涛
6月初G20财长和央行行长釜山会议开幕前夕，美联储主席伯南克发表讲话称，各国央行在收紧政策时不能过急或过慢，而应根据“本土因素”选择加息和退市的时机。
这种放任自流的态度，显然与美国在2008-2009年全球金融危机期间呼吁各国保持货币政策同步的积极表现形成了鲜明反差。人们或许还记得，2008年10月8日，在危机最为紧要的关头，美联储联手欧洲央行、英国央行、瑞士央行、中国央行等九大央行同时降息，由此震撼了世界，彰显了主要经济体共同对抗危机的决心。事后证明，这种集体行动的确收到了显著效果，稳定了全球市场的恐慌情绪，并为其后G20峰会机制的崛起铺平了道路。
对于美国而言，全球货币政策要同步还是不同步，完全取决于其“此一时、彼一时”的投机需要。虽然在伯南克表态之前，各国央行事实上已经陷入到了各自为战的状态，但伯南克的表态无疑进一步加剧了这种混乱。
各国央行在转向收缩还是继续放松货币的问题上，大致可概括为以下几类：
一是以澳大利亚、以色列和印度央行为代表，早在去年第三季度就已急不可耐地收紧货币，其中澳大利亚央行更是自2009年10月以来连续6次加息，基准利率高达4.5%。
二是如加拿大和巴西央行，为防经济过热，近期开始启动加息进程。
三是包括中国在内的多数国家，习惯于等等看看，在退出问题上表现谨慎，但一般公认年内加息的可能性较高。
四是多次暗示并不急于加息的美联储，自2008年12月将联邦基金利率维持在接近零水平以来，虽然美国宏观经济已逐渐向好，但失业率却并未显著改善，不少经济学家预期，美联储加息最快也要等到明年。
五是如日本和俄罗斯央行，并未完全走出衰退，不但不考虑收紧货币，反而进一步放松货币或维持定量宽松货币向市场注入流动性，以防范通缩。
最后是欧洲央行这个特例，如果欧元区不是遭遇突如其来的主权债务危机，根据欧洲特别是德国对通胀一贯高度警惕的传统，很可能会抢在在美国之前就加息。
对此，曾经准确预言2008-2009年全球金融危机的“末日博士”鲁比尼的辩解是，尽管全球的宽松货币政策是同步的，但恢复紧缩并不需要同步。应当说，这种观点听上去有一定道理：
其一，当前全球经济复苏不同步是一个客观事实，而货币政策表现出来的差异性正是全球经济复苏不同步的自然反映。正当欧洲还在为债务危机从希腊蔓延到南欧和东欧而焦头烂额之际，中国、巴西等新兴市场国家却深受国内资产泡沫的困扰；至于印度，更是一条腿已踏入了通胀泥潭，其批发物价指数（WPI）2010年以来连续数月接近两位数。因此，是加息、降息还是维持利率水平不变，很大程度上取决于各国央行对本国经济形势的评估。
其二，各国货币政策的目标或制度不一致，客观上也使货币政策转向有先有后。在退出问题上态度积极的新西兰、澳大利亚和加拿大央行奉行的是严格通胀目标制。以澳大利亚央行为例，它将通胀目标锁定于2%-3%之间，而当前市场预期通胀指数已升至2.9%，急于加息也在情理之中；而作为第一个正式采用通货膨胀目标制的国家，新西兰央行与政府之间更签订了《政策目标协议》，明文规定央行行长只对通胀率负责，无须操心经济增长及就业状况如何，若未能控制住通胀，则自动请辞。
反观宣称实行“隐性通胀目标制”的美国，并不存在这种压力，相反失业率过高使其遭受政府和国会的双重压力。这也就不难理解，伯南克何以坚持，除非看到“持续复苏的证据”，否则仍将维持零利率政策不变。
其三，从理论上讲，央行在探讨做出关键政策决定时，应尽可能地摆脱来自政治层面的压力和干扰，以确保政策制定的独立性。而国际货币政策协调通常被视为大国间政治合作的产物，某种程度上存在央行独立性被侵蚀的可能。
但另一方面，经历过上世纪80年代以来第二轮全球化浪潮的洗礼，各国经济联系更为密切，一国货币政策的“溢出效应”也越来越大。如果无视这一事实，否认货币政策协调的必要性，势必为今后全球经济埋下更大隐患：
首先，经验表明，货币政策不同步是国际市场汇率动荡的重要根源。一方面，加息推动本币升值，降息促使本币贬值，各国加息、降息的错位必然放大汇率的波动性，为规避风险，国际资本纷纷涌入大宗商品市场，而这又将推高原油、黄金等大宗商品价格；另一方面，汇率还直接影响各国产品出口竞争力，使得货币政策方面的分歧最终演化成贸易领域的摩擦和冲突。
其次，美联储长期固守零利率，带来的直接后果就是美元套利交易盛行：热钱疯狂流入高息国家（如中国）获取套利机会，加剧相关国家资产的泡沫和通胀压力；而等到美联储加息或美元汇率走强时，大量热钱的突然撤退又会导致相关国家泡沫破灭、经济出现“硬着陆”。
最后，这一现象折射出一个最为本质的问题：各国对于当前形势，特别是对于欧洲债务危机的恶化前景、全球经济是否会出现二次探底风险缺乏一个基本共识。
在过去两周结束的中美战略与经济对话、G20财长和央行行长会议上，尽管与会方都对欧洲债务危机问题深表关切，但各方对于欧洲债务危机的潜在影响存在分歧，如G20财长和央行行长会议只是泛泛地指出这一危机将带来“不确定性”，而未能给出一个清晰明确的趋势判断。低估欧洲债务危机风险、过早抛弃国际货币政策协调，或许正为下一次危机的全面爆发埋下了导火索。
而在中美两国之间，还有一个更为棘手的汇率问题。广义上，汇率也构成货币政策的一部分。由于人民币钉住美元，美国零利率政策迟迟不动，导致中国在收紧货币方面左右为难：过早加息会进一步拉大中美利差，强化人民币升值压力、加剧热钱流入；若不加息，则国内资产泡沫会越演愈烈。但如果美国试图以此来逼迫人民币自动与美元脱钩，恐怕难以如愿，最终反而可能使双方同时落入通胀或通缩的陷阱。