是谁绑架了银华分级基金
相信凡看过不久前发生在菲律宾的“香港旅游大巴劫持事件”的人，无不在震惊之余悲痛不已。这本是一个基本不可能造成人质死亡的事件却以近半数人质死亡以告终，让人觉得那么不可理比喻。
发生绑架事件有时是很无奈的，为了防范事件的发生我们应该剖析表象背后的原因。其实，不仅仅是现实世界，在基金界也有类似的事情发生。
作为指数基金的推崇者，我自己也十分喜好。而正像我在以前写的博中一样，在所有指数基金中，我十分注重跟踪分级指数基金。这类基金本身就不多，而最典型的要数银华深证100分级指数基金。这在我的博文中多次出现过，关于它的构造，关于它的杠杆以及套利制度安排……
对银华深证100分级指数基金跟踪久了之后，我发现了一个问题：大约在8月下旬以来，二级市场上，它的两级基金之一银华锐进（二级市场代号150019）开始出现了折价现象。如，我在9月17日的日志中曾经写道，“沪深股市今天全天振荡，振幅都不大，个股也基本涨跌各半。截至收盘，上证综指报2598.69点，下跌0.15%，沪市成交954.9亿元；深证成指报11208.25点，上涨0.40%，深市成交867.5亿元。150019以1.159元收，折价3.0%”.9月27日写道,"市场一如20日和昨天个人预测，在结束了上周为期三天的假日休市后收于近两周高点，上证收盘涨36.42点，至2627.97点，涨幅1.4%。深成指收盘涨25.99点，至1170.54点，涨幅2.3%。折价[1.126-(1.18+1.044）/2]/1.126=1.24%。但150019折价4.22%。"
从一二级市场“套利”原理的角度讲，这种折价现象是不大会发生或者不可能长久存在的。但在现实中它却为什么实实在在存在着呢？原因在于，根据“套利”原理，要使同一个商品在两个市场交易产生“套利动机”必须满足一个前提条件：一个市场的价格加上交易成本与另外一个市场的价格存在差价。比如，在二级市场如果银华锐进的价格是1元，而在一级市场价格是1.01元的话,并不意味着你将它从二级拿到一级市场卖就一定赚钱.因为你在二级市场买入需要一笔手续费,在二级市场赎回还要一笔赎回费,只有这两笔费用加起来小于单位成本0.01元,套利才可能进行,这其中还要考虑交易的时间成本。按照市场上一般的散户交易标准计算，二级市场的佣金为千分之0.5,场外基础份额赎回费为1.5%,“套利”的总交易成本为1.55%.换句话说,只有两个市场差价达到1.55%以上,"套利"才可能成功,容易明白，一旦这种"套利"是成功的,那么市场就能够自动修正两个市场的差价,使之一致。
但为什么银华分级基金没有遵循这个原理呢？原因在于银华深证100分级指数基金两个市场中的转换需要经过一个所谓“合并”或拆分“的过程。即，银华深证100分级指数基金是由二级组成的，一级是激进型的银华锐进，另一级是保守型的银华稳进（代号150018），前者叫基础份额，在场外申购和赎回，后两者在二级市场交易。要实现从二级市场转换到场外套利，必须手上要有银华锐进和银华稳进同等份额，再把他们（比如各1000份）“合并”成（2000份）银华深证100分级指数基金，然后在场外赎回。同样道理，如果要实现银华深证100分级指数基金从场外转换到二级市场套利，则必须将已有的基础份额（比如2000份）“拆分”为各1000份的银华锐进和银华稳进，再在二级市场卖出。
现在问题就变得十分清楚了：实现套利的前提是∣[银华深证100分级指数基金净值—（银华锐进+银华稳进）/2]∣—交易成本＞0，换种说法是，∣[银华深证100分级指数基金净值—（银华锐进+银华稳进）/2]∣＞交易成本。
从观察来看，银华深证100分级指数基金之套利难以实现的原因在于，虽然银华锐进有那么大的折价，但却被银华稳进的溢价抵消了。以9月27日为例，银华锐进与银华稳进二级市场的收盘价分别为1.18和1.044元,当日净值分别为1.232和1.020元,前者折价4.22%,后者溢价4.19%,导致银华深证100分级指数基金(当日净值1.126元)整体折价下降为[1.126-(1.18+1.044）/2]/1.126=1.24%＜交易成本，这时候“套利”已经不合算了。
我一直在想，如果银华稳进不存在溢价，那么，银华锐进的折价也就不大会存在了。我又在想（并与银华公司的一个朋友讨教过，未果），作为一个保守级的基金，银华稳进的溢价存在的理由是什么呢？根据基金合同，银华稳进约定年基准收益率为1年期同期银行定期存款利率（税后）+3%，按当前年存款利率水平2.25%计算即5.25%,从投资的角度讲,银华稳进的收益率是固定的(银华100分级基金取消了A级份额的超额收益分配),那么,在二级市场以高溢价的1.044元买入相当于将收益率下降到5.25%-4.19%=1.06%,这已经大大低于一年期存款利率和国债收益率和其他开放式杠杆基金保守级的基金收益率.这就是我百思不得其解的原因。从这个分析可以看出，银华锐进之所以有这么大的折价存在，完全是被银华稳进的高溢价“绑架”，当了“人质”的缘故。
那么又是谁在这么长时间亏本买入银华稳进？我想把这个事实讲出来，同时求教于大家。