哥们，振作点，一切都会好起来的！

本文成于09年4月初，

发表于《国际融资》杂志09年第6期，名《中国经济复苏，PE不悲观》，略有删减。

08年，PE痛并挣扎着

08年中国PE市场呈现出了明显的前高后低态势。根据研究机构公布的市场数据显示，整个08年资金的募集额度比前年增加了37.84%，但是投资案例数比去年下降了67.11%，投资金额比去年下降了17.04%，并购金额也大幅下挫了30%以上。投资下降的同时，由于全球股市持续暴跌，资本市场，尤其是中国资本市场的融资功能已经彻底丧失，导致PE投资的退出机制形同虚设，无法实现退出，PE就无法兑现投资业绩，也无法向投资人交代。另一方面，由于全球金融危机的影响，PE所投资的企业也不能独善其身，无法实现对赌协议中的业绩要求，有的投资人选择不再继续投资，有的被迫选择控制该企业。因此，PE和被投资企业之间的关系就出现了各种各样的矛盾，甚至对簿公堂，原来市场运行良好时的和谐气氛一扫而空。

太子奶的案例为PE市场的萧条做了注脚。

2008年11月21日，在多方筹款、引进战略投资者无果的情况下，太子奶集团董事长李途纯被迫与英联、摩根、高盛等三大投行签署了股权转让协议（根据06年的对赌协议），将61.6%股权转让给三大投行，三大投行也是被迫接管了太子奶。三大投行曾答应在一周内向太子奶注资3000万美元（根据协议）。然而，这些投行本来就无意对投资企业进行实质性控股，全球危机深不见底，短期内上市渺茫，加上太子奶陷入债务泥潭，太子奶五大债权人高达20多亿元的债务，让三大投行陷入了窘境，不愿继续掏钱，至此，该项投资陷入僵局。最后，株洲市政府从大局着想，间接向投入太子奶流动资金1亿元左右，李途纯得以与三大投行签订了一份股权转让协议，又重新获得了太子奶集团61.6%的股权。太子奶是获得了新生还是走向末路，不得而知，却留给资本市场一个教学案例。

08年PE的募集主要是集中在前年成立的一些基金上，实际上08年，主要是下半年，资金的募集相当困难，很少有新成立的私募基金，即使有一些逆向操作者，基金的盘子也很小。总体上看来，投资人还是习惯于正向操作，在一个良好的市场预期的前提下，与主流资金共同进退；同时因为资产缩水，即便是有心抄底，却无力出资。所以到08年三季度的时候，市场信心基本上进入谷底，市场一片萧瑟，几乎所有的PE都开始休假了，甚至一些外资PE“果断”撤消国内的办公室，因为根据一部分人的判断，中国经济可能要进入5-10年的萧条期，甚至有可能重蹈日本的覆辙。

幸运的是，08年已经过去，市场最坏的时刻也已经过去，PE跟整个市场一样，闻到了春天的气息。

09年， PE开局生存现状

国际市场依然沉浸在一片萧瑟之中，国际咨询机构preqin数据显示，全球今年一季度仅有73只PE基金顺利完成募集，总计募集金额为45.9亿美元，创下自2003年以来的最低点。今年一季度，39只PE基金在美国筹得23亿美元，目标对准欧洲的17只PE基金则募得20.2亿美元，而主要在亚洲募集的PE基金仅有2.7亿美元“入袋”。Preqin对全球正在募集资金的1673位PE基金经理调查后了解到，目前的市场环境已经对基金的募集工作构成很大威胁，资金短缺是基金经理们的“头号大敌”。

至于国内市场，直到现在，市场上依然是多空对峙，这一点在股票市场上表现得淋漓尽致，如果不是政策鼓舞，可能中国的股市依然在谷底挣扎。资本市场是信心的风向标， PE们对市场的判断也没有达成一致，很多PE不仅担心企业08年的业绩会影响将来上市退出，而且担心09年全球经济的基本面。即使面对同样的经济数据，PE们的判断也各自不同。一部分看到了机遇，认为这是企业最需要帮助的时候，购买企业股权的代价也是最低的，条件比较好谈；另外一部分人为现在市场还没有见底，宏观经济前景不确定，尤其是国际市场更加扑朔迷离，企业在未来的表现尚难以做出预计，现在不是出手的最好时机，最宜持币观望。

由于国内与PE相关的政策、法规都不是非常明朗，而且不具备连续性，缺少一个清晰、长期的规划，导致了PE的生态环境非常恶劣。PE变成了多栖动物，什么样的存在形式都有，不少“地下党”隐身作战，简直就是PE乱战时代。针对PE的政策和法规的出台，就如风过不留痕：“等候一辈子，热闹一阵子”， 没有统筹，没有计划，足以证明管理层对PE认识不清、犹豫不决。

外资PE抄底，卷土重来未可知！

值得注意的是，在新基金募集呈现困难局面的情况下，外资PE管理人对中国市场仍然看好。不少外资PE认为，中国经济发展前景良好，虽受到了金融风暴的影响，但整个国家的经济发展还是比较平稳的。大部分的国际投资者对中国经济能够率先走出低谷抱有信心，他们认为，未来几年内，中国的增长将会继续引领世界经济前进，全世界的机会要看中国，所有的投资人都希望到中国来分一杯羹，这就是未来几年世界资本流动的趋势，并会逐渐形成一种常态。甚至有人预言，中国将更快地成为仅次于美国的全球第二大资本集聚地，第二大资本市场。

当我们国内的资本还在争论牛熊分界线的时候，国际资本已经开始通过香港布局国内资本市场，开始大规模买进中国的股票，并且开始在多种场合唱多中国市场，抄底中国已经开始。

同样，外资PE也已经开始行动起来，他们不打算参与太多没有意思的辩论，直接挽起袖子开始战斗。

红杉资本日前透露，旗下两只中国基金——红杉资本中国成长基金及红杉资本中国二期基金（基金规模分别为5亿美元和2.5亿美元），已投出超过1/3的资金，并将在今年完成更多交易。

3月，北京进入早春，市场回暖的迹象已经明显出现。3月26日，北京航天智通科技有限公司（航天智通科技）发布消息称，该公司日前成功完成首轮融资，投资方是由西门子创业投资有限公司（SVC）牵头，投资者还包括太平洋远景投资集团；同一天，凯雷投资集团旗下凯雷亚洲成长基金也向深圳歌力思服装实业有限公司投资1.5亿元。

无论如何，第一季度还是发生了一些交易，并且交易越来越频繁，规模越来越大，足以证明经过一年的蛰伏之后，外资PE们开始入场了，迈出了卷土重来的第一步。

我想紧接着就应该是国产PE开始行动了。

中国PE市场的利好

创业板

2009年3月31日，随着《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》的发布，经过了十年之久的期待之后，创业板终于有了一个真正的开端。虽然此前几欲推出均告夭折，已经严重挫伤了投资者的积极性，然而仍不可以否认创业板对于中国资本市场发展具有里程碑式的意义。

套用一句笑话：“眼睛一闭一睁，盼了十年的创业板竟然近在眼前。”

“1999年那时，我就是奔着创业板而去的。”深圳东方汇富创投管理有限公司董事长兼总裁阚治东说，10年前由其一手创办的深圳创新投正是在当时创业板呼声高涨之时应运而生的产物，“拖了10年，总算还是出来了。”阚治东先生说出了几乎所有的中国本土PE的“创业板”情结。

正所谓：“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春！”创业板对于中国资本市场是意料中的惊喜，只是没有人知道这种惊喜何时会到来，但是既然惊喜来了，我们就应该拥抱她，推动创业板成为中小企业融资、PE功成身退的平台。

除了中小企业之外，对创业板最翘首以盼的就是PE了，前两年很多PE押宝创业板，结果被牢牢套在了所投资企业里，并且与企业一起经历这次史无前例的金融危机，有些投资已经宣布失败，还有很多在继续经受煎熬。创业板的推出，无疑让这些饱经磨难的资本看到了解放的曙光。

重启IPO

据了解，目前中国冶金科工股份有限公司最有可能成为赴港上市的先锋。这家公司将于近期把上市方案递交给中国证监会审批，极可能获得通过。如果不出意外，中国中冶将按计划于今年６月底在港挂牌上市。 据说他们已获得口头默许，目前主要正在评估香港市场的情况。

无论出于何种原因，这种变化显然是有利于PE实现资本退出的和发展的。原来的情况众所周知，为了支持Ａ股市场进行股权分置改革，大陆企业赴港上市的道路实际上已经被监管部门封锁，尤其是国有企业，已经被严禁在A股市场IPO之间到香港IPO。

问渠哪得清如许，唯有源头活水来。中国资本市场需要补充新鲜血液。

我们预计，随着市场信心的恢复，A股市场的IPO也将重新放开，这是国内PE们最关心的事情。至于外资PE，可能最关心的就是何时放开中国企业赴海外IPO，以实现资本以美元或欧元退出。

发行制度改革

真正值得高兴的是正在酝酿的发行制度的改革，备案制可能会替代审批制。只有让市场去决定上市公司的好坏，PE和VC的退出之路才算是真正畅通，投资者才可以获得广阔的发展空间，才可以为中小企业提供一个看得见够得着的融资平台。

人民币基金

所谓的人民币基金只是基金的存在和投资形式，以人民币存在，以人民币的形式投入企业。人民币基金与基金的管理人没关系，基金管理人可以是外资的，可以是内资的，也可以是合资的。

“创业板的推出将是人民币基金的历史性机会。”达晨投资执行总裁肖冰说，“创业板的推出，将会使人民币基金的回报比境外的PE基金更快一些地显示出来。一旦它的财富效应树立起来了，人民币基金有可能受到国际上更多资本的关注。”

外资PE也有同感，目前的政策对于创业板接受外资或合资基金投资的企业上市并不支持，所以外资PE必须要加快人民币基金的业务，否则就有被挤出中国市场的危险。

如何发展人民币基金才是目前最应该关注的事情。

最关键的是制定游戏规则，这一点上似乎已经在监管层形成了共识，国家发改委正在牵头制定《股权投资基金（PE）管理办法》，将为国内人民币基金的发展奠定法律基础，制定可以遵循的游戏规则。对于PE来说，政策方面的明朗是存在和发展的基石。

政府需要做出更为明确的指示，允许和鼓励大型公共基金以及国有企业的资产管理部门投资国内的人民币基金，一方面可以扶持人民币基金的发展，同时也可以解决国有资产的增值太慢等问题。

国产PE们需要抓紧这次历史性机遇，敢于冒险，敢于突破思维定势，募集人民币基金，不要动不动就跑到海外或香港去募集资金。国内募集资金的环境虽然不够完善，但是我们应该坚定信心我们的未来在中国，在人民币基金。

外资PE需要转变观念，不能总拿着美元和欧元到中国寻找项目，涉及到外汇管制和资本退出的问题在短期内很难解决，这是个现实问题，尤其是这次的金融危机之后，相信中国政府在这类问题上会更加稳健。但是在国内注册成立人民币基金的大门是敞开的，随着创业板的推出，人民币基金的资本退出也会更加容易，唯一的问题就是外资PE们要相信人民币，相信中国经济。

承担社会责任，PE应更加关注中小企业

PE是企业，和所有的企业一样，PE不应该仅仅关注利润，而是应该把利润和社会责任结合起来，勇敢承担社会责任，承担促进经济发展的责任。

2009年是中国经济复苏的关键一年，各级政府以及整个社会都在和这场全球性金融危机的影响作斗争，PE应该积极主动地看待这个市场，摒弃一些不合时宜的、过度悲观的论调。这段时间，就连美国的一些基金经理都开始认为市场已经触底并且开始转暖，我们还有什么理由看空中国市场，难道中国市场比美国市场更萧条吗？

PE是精英资本，也是资本中的精英，所以这时候PE需要鼓起勇气冲进市场，抓住这个抄底机会。历史性的机会很少，并且仅属于少数精英。

这次危机对中国中小企业的冲击，要远远大于对大企业的影响，尤其是国有大型企业的影响。对于大型企业，危机带来的是发展问题，造成了利润的下降，甚至亏损，但是很少因此破产，除非是极度落后的产业。但是对于中小企业，这次危机带来的是生存问题，也可以说危机把众多的中小企业推到了死亡边缘。

国内的中小企业融资难是一个历史问题，是国内金融体系落后造成的历史难题，难以独立解决。即便是在中央政府宣布了四万亿人民币的投资计划（主要在基础设施领域）之后，中小企业也难以获得救助。银行在任何时候，都不会扮演慈善家，即便是各级政府不停地督促其为中小企业提供贷款，它们也不为所动。上有政策，下有对策，银行可以在政府压力下和企业签署贷款意向书，但是拒绝签署贷款合同，所以我们看到了各地“银企洽谈会”都搞得风风光光，动辄签署了数百亿贷款意向，但是最后有多少钱真正给了中小企业？

所以PE现阶段应该关注中小企业。关注中小企业不仅仅是承担社会责任，最为主要的是中国的中小企业中不乏优秀的高成长性的企业，如果我们多一些关注，就会有更多的机会发现好的投资机会，中小企业就会多一点生存发展的希望。推动中小企业的发展，也是真正推动中国经济早日复苏，实现可持续发展。