略谈联通与移动的相对估值

王家春

根据我的粗略计算，假如中国移动港股价格是合理的且保持不变，那么联通H股至少应当上涨150%，即相当于目前的2.5倍；联通A股至少应上涨至7.5至10.4元。不过，提醒大家注意我的假设条件。

上述估算结果的含义是联通相对于移动严重低估。无论按市销率、市净率，市盈率，相对估值结果都大致相同。网上对联通重组后的业绩有各种议论，其实都有仅看表面现象之嫌。评论者当中说不定有人是在配合幕后“庄家”洗盘。

在上一轮牛市中，联通H股远远没有跑赢移动，其背后的原因很复杂。联通的成长性其实与移动差距不大。联通话费的增长速度曾经高于移动，后来又弱于移动。我觉得，联通原先搞的CDMA在起步期间账面赢利能力较弱，以及扯来扯去的大力度重组对联通过去几年的股价表现是有较大影响的。重组对移动影响不大，它只是吃进了不起眼的铁通；但对联通的影响是非常大的，因为联通不仅要把CDMA卖掉，而且要吃进网通。移动、联通、网通、电信、铁通、卫通重组之后，移动的相对优势削弱了，而联通和电信的相对地位都有了明显的提升。重组的本意可能就是为了搞成三个实力上差距不是特别悬殊的通信集团。

据说移动有回归A股市场的计划，圈钱当然是回归的主要目的之一。要达到圈钱最大化的目的，就必须维持移动目前的高股价。或许拉伸联通H股股价(实际上也是理顺移动与联通之间的比价关系)会成为掩护移动高价回归的高招。

股市当然是一个价值发现场所，但价值发现过程往往曲折而漫长。而且，价值发现过程有时是通过幕后操纵进行的。正确的事情往往需要经过一段极不光彩乃至肮脏的过程。政治是这样的，生命体的新陈代谢是这样的，股市就更不能“免俗”了。

上述相对估值意味着，从中长期的角度看，未来联通股价将远远强于移动。具体表现形式有以下几种可能：一是移动上涨，联通H股更大幅度地上涨；二是移动横盘，联通大幅度上涨；三是移动下跌，联通抗跌或上涨；四是移动暴跌，联通横盘或轻微下跌；五是移动下跌，联通也跟随下跌，但在下一轮反弹或反转行情中，联通用暴涨的方式来纠正相对估值扭曲。我倾向于判断联通H股已经跌无可跌，报复性飙升可期。至于联通A股，尽管它也是绝对低估，但相对于联通H股还是高估的。因此，联通A股走势比H股走势更难以把握。