第一:宏观经济数据

1-11月份,全国规模以上工业企业（年主营业务收入500万元以上的企业,下同）实现利润25891亿元,同比增长7.8%。

　　在规模以上工业企业中,国有及国有控股企业实现利润7514亿元,同比下降4.5%。集体企业实现利润545亿元,同比增长10.3%;股份制企业实现利润13890亿元,增长4.2%;外商及港澳台商投资企业实现利润7511亿元,增长16.9%。私营企业实现利润6849亿元,同比增长17.4%。

　　在39个工业大类行业中,电力行业利润同比增长268.6%,交通运输设备制造业增长43.0%,专用设备制造业增长18.4%,化纤行业增长187.4%,石油加工及炼焦业由去年同期净亏损1222亿元转为盈利820亿元,建材行业增长27.6%,化工行业增长9.1%;石油和天然气开采业利润同比下降60.7%,钢铁行业下降42.6%,有色金属冶炼及压延加工业下降17.1%,电子通信设备制造业下降5.5%,煤炭开采业下降9.4%。

　　规模以上工业企业应交增值税13836亿元,同比增长4.1%,主营业务税金及附加7293亿元,同比增长42.7%。

　　规模以上工业实现主营业务收入474609亿元,同比增长7.1%

　　11月末,规模以上工业应收帐款52556亿元,同比增长14.0%。产成品资金23636亿元,同比增长0.2%。

第二:保险业分析

2009年保险业基本面持续向好，业务质量齐升，投资收益攀高，行业整体步入上行周期。结构调整后保险业务优化、保费企稳，再加上投资渠道拓宽政策即将开闸实施，保险业将在承保和投资的双轮驱动下继续上行。

　　结构调整贡献承保利润

　　2009年保险业最为深刻的变化就是结构调整。在保监会的推动下，寿险行业在产品结构上，逐步延长保险期限，提高保障成分；在缴费结构上，大力发展期缴产品，稳定续期保费。

　　这些变化虽使寿险行业的保费增速较往年下滑，但随着结构调整渐入尾声，保费收入在探底回升后出现加快发展的趋势。1-11月保费收入为7576.58亿元，同比增长8.37%，增幅比前10月提高2.69个百分点。

　　同时，结构调整的成效显著。保监会最新数据显示，1-11月新单期交保费同比增长32.6%，新单期交率达到25.42%。具有保障功能的普通寿险和分红寿险占寿险公司全部业务比重为76.93%；投连险和万能险则大幅下降。

　　这些积极的变化还为2010年保险业的优化发展奠定了基础。2009年的低基数保费为来年增长提供了坚实的基础，而以长期期交业务为主的业务转型极大地改善了寿险业务结构，并成为未来业务发展的主导方向，行业的新业务价值利润率将保持高位，这有利于支撑保险业未来的高股价，降低估值乘数。

　　此外，受益于经济强劲复苏，再加上上海延税型养老金计划即将推出，明年寿险行业保费规模仍将呈现扩张势头。明年寿险行业在坚持现有产品结构的基础上，由于保单吸引力相对较高，保费增速有望超过20%，一年新业务价值有望达到20%-30%.

　　财产险领域，在规范市场秩序各项措施影响下，产险费用水平和综合成本率出现下降趋势，同时保费充足率提高，促使产险承保效益向好。保监会预计产险利润总额为23.43亿元，同比增加93.98亿元，实现历史性扭亏。

　　资本市场向好贡献投资利润

　　2009年股市的震荡攀升为保险资金贡献了不少投资收益。前11月，保险资金运用收益1954亿元，平均收益率为5.91%。按照年化收益率计算，全行业投资收益率有望达到7%以上，有的保险公司已经取得两位数的收益率。

　　对于明年的投资形势，目前正处于经济逐步复苏、通胀预期逐步加强的阶段。在这个阶段，中长期债券收益率稳步上扬的趋势进一步确立，同时升息不会很快到来，保单资金成本将基本稳定，因此寿险公司利差空间将扩大。而投资渠道拓宽的若干政策也有望在2010年进入操作层面，保险公司投资的选择空间和收益率水平将获得稳步提升。

　　具体在债市方面，通胀预期下保险公司债券投资收益率将进入上行通道，债券配置比例有望提高。王小罡分析，半年后七年期国债到期收益率有望上升22.5个基点，税前到期收益率有望上升30个基点。至明年年底，估计七年国债到期收益率有望上升45个基点，税前到期收益率有望上升60个基点。

　　股市投资方面，“看好股市依然是看好保险业的最重要前.明年中国经济仍有望保持8%以上增速，股市也会保持在一个平稳的状态。2010年底沪深300指数将达到4300点，潜在回报率为19%.

　　2010年对保险投资收益拉动更多的还来自于多元的投资渠道。基础设施项目债券投资已经实施，投资收益贡献率可达6%以上的不动产投资与未上市公司股权投资也即将进入实际操作阶段。

第三:2010年大小非解禁

2009年超过6500亿股限售股解禁的冲击终将度过。而相关数据统计显示，2010年将再度迎来限售股解禁高潮，全年总解禁量高达3812亿股，总解禁市值为5.82万亿元。

　　而本周，两市将有30多亿股限售股解禁流通上市，6只个股将实现全流通。

　　解禁量两头高中间低

　　从限售股按年度上市流通的股份总量来看，2010年是第二个高压点。2010年全年总解禁量为3812亿股，占目前流通A股总量的27.7%；从限售股按年度上市流通的股份总市值来看，2010年是第一高峰，全年解禁总市值为5.82万亿元，占目前流通A股市值的41.1%，也就是说，A股流通市值将增加四成。

　　2010年限售股解禁数量为3799.42亿股，是2009年解禁量的53.76%，2010年限售股解禁市值为60635.17亿元，是2009年的115.94%。两者数据相差不大。

　　从月度解禁量来看，2010年各月解禁量呈现两头高、中间低的现象。其中，11月为最高峰，解禁量为1703亿股，主要是中国石油有1579亿股的首发原股东限售股份的巨量解禁，占当月解禁量的92.7%

　　从解禁股份类型来看，2010年解禁量最大的为首发原股东限售股份，解禁市值占比为82.41%。从解禁明细来看，2010年解禁市值最大的为大盘股，总解禁市值为5.25万亿元，占全年总解禁市值的92.56%。解禁量居前三的公司为中国石油、中信银行和中国人寿，解禁量分别为1579亿股、243亿股和193亿股，分别占目前流通A股的3945%、1057%、1288%.

　　尽管大盘股是解禁的主体.这些解禁大盘股的股东基本是国有股，大幅减持的可能性并不大。

　　 2010年限售股减持压力不是很大，但也不容忽视。按2.87%的减持比例计算，预计2010年全年大小非减持额约为1740亿元，平均每月减持额约在145亿元左右。实际的减持压力可能更大。2010年，限售股解禁减持压力体现在年初3-4月份和年尾两头。

　　30亿股限售股本周解禁

　　本周，两市将有涉及33只个股的30.43亿股限售股解禁，较上周的49亿股减少了15多亿股，若以最新收盘价来计算，本周两市限售股解禁市值将达到318.53亿元。解禁股中，沪市占到了本周解禁总量的73.58%，将面临较大的解禁压力。

　　广东鸿图、长春经开、ST安彩、中江地产、楚天高速以及*ST汇源这6只个股将实现全流通；中江地产、长力股份、如意集团以及楚天高速这4只个股的解禁限售股占其流通股本超过100%，解禁后，流通股本将面临较大的扩容。

第四:行业分析

铝价仍有上升空间

　　多项指标显示，中国对基本金属的需求仍然强劲。11月份，工业生产增长由10月份的16.1%增长至19.2%。尽管固定资产投资增长由前十个月的33.1%放缓至32.1%，但随着房地产开发商补充房屋库存，投资增长已开始逐步向私营行业倾斜。同时，中国11月份的乘用车销售同比增长98.2%至104万辆。随着房屋动工量大幅回升、汽车销量逼近历史高位及工业产出明显回升，以及电网改造投资，家电以旧换新，家电下乡，将小排量汽车的购置税优惠税率上调至7.5%等政策将继续推动基本金属的需求。同时10月OECD领先指标环比上涨1.0同比上涨3.9。中国领先指标10月环比增长0.2，同比增长5.7。显示全球经济将继续复苏，有色金属需求有望继续改善，预期2010年需求增长速度将超过供应。另外铝相对于其他工业金属还比较新，其广泛运用方面还在不断增加。近年来铝的需求增长速度已经超过铜和锌，约65%的中国铝消费是在东部和中南部地区，随着西北和西南部的城镇化发展，对铝的需求也将不断增长。

　　电解铝是高耗电产业，电力占电解铝成本的三分之一以上，电力涨价对电解铝行业的冲击很大。电解铝吨铝成本在13800元/吨左右。随着电解铝用碳素阳极因石油焦价格上涨而上涨，煤矿，铝土矿/氧化铝价格提高,未来成本可能会进一步上升，成本提高将对铝价有一定推升作用。

　　目前的普遍趋势是节能减排。如果未来国家开始进行减碳排放和征收碳排放税将使电解铝成本进一步上涨。高企的环境成本和电力成本将导致部分产能关闭。德国位于诺伊斯的最大的铝冶炼厂Rheinwerk由于高昂的环境成本正面临关闭。由于被要求退还部分当地政府电力补贴，美国铝业上月宣布有可能会关闭其在意大利的2家冶炼厂。欧洲铝业协会本月初表示，由于电价合约到期而有可能拿不到有竞争力的新电价合约，欧洲超过2/3原铝冶炼商或于近期关闭。长期看，低碳经济的实施将使全球电解铝产能趋紧。

　　2008年国内停产的产能中目前73%已经恢复生产。9月到11月每月产量已经超过2008年最高点。由于2009年中国基本上是铝净进口国，我们认为产量提升的主要原因是应对国内的需求增长。

　　对于电解铝这种强周期性行业产能过剩是长期现象。目前全球原铝产能利用率为81.8%，国内原铝产能利用率已经达到90%以上。预期随着发达国家经济复苏和国内房地产，汽车等下游行业的持续增长将带动需求开始不断恢复。需求的好转将会提高产能利用率，进而消化过剩的产能。

　　新意见对电解铝的影响

　　新出的一行三会抑制产能过剩企业意见，明确在信贷和直接融资两方面对过剩产能行业进行更为严厉的调控：“禁止对国家已明确严重产能过剩的产业中的企业和项目盲目发放贷款。禁止对产能过剩企业通过新发企业债，短期融资券，中期票据，可转换债，股票或增资扩股等方式融资。”我们认为这将有利于电解铝行业淘汰落后产能，抑制恶性扩张。新产能不会增加而现有产能有可能会因为资金链断裂而关闭。对现有经营完善的企业提高市场占有率有利好作用。

　　目前LME电解铝库存环比增量基本为零。我们认为已完成了阶段性筑顶。后期如果电解铝库存出现连续环比下降，电解铝价格有望形成新的向上突破。而金融危机导致电解铝需求萎缩，电解铝生产企业由于信贷冻结而面临流动性紧张，造成了LME库存中有相当一部分（据CRU预测有70%左右）是融资抵押仓单，这些融资仓单可维持到2010年下半年，短期内不会流入市场，所以看似高企的电解铝库存实际可交割量有限。而中期国际市场可能由于生产企业开始补库存而发生现货生产供应紧张。

　　新增业务将增厚利润

　　焦作万方（000612）预期将在2009年12月31日前完成对赵固能源30%股权的收购，收购价格为11.4亿元。本次收购将使公司完成煤炭-电-铝的产业链。赵固能源由焦煤集团和中国铝业于2004年5月设立，其中焦煤集团拥有70%股份，中国铝业拥有30%股份。赵固煤矿于2009年5月正式投产，每天可产煤1万吨，年产原煤近400万吨，2010年还将实现扩产。预计将产煤500万吨一年。目前赵固能源按每吨煤50元的价格向焦煤集团缴纳采矿权使用费。公司收购后焦煤集团将会转移矿业权给焦作万方，赵固生产的优质无烟煤目前价格在800元/吨左右，吨煤净利润保守估计在150元/吨。公司的权益煤炭收益将达到每股0.28元。

　　公司氧化铝原料全部采用中铝长单从距离较近的中铝中州铝厂采购，按照17%的上海期货交易所3月合约平均价格计算，原料供应稳定。电解铝属于高耗电行业。目前公司的吨铝耗电量仅为13800度，低于行业平均水平的14500度。公司自备电厂和关联公司供电占总用电的60%左右，公司的平均电力价格为0.42元/度。公司正在逐步提升产品结构，毛利率较高的液体铝的占比不断提高。每吨液体铝可节约200元的运输费用和0.9%的损耗，毛利率为18.4%，高于铝锭10.4%的毛利率。

　　中国铝业持有公司29%的股份是公司最大股东和实际控制人，中铝在河南地区拥有近600万吨的氧化铝产能，可以支持约300万吨的电解铝产能。公司作为中国铝业在河南唯一的电解铝生产企业，对于中铝有战略意义。

　　盈利预测

　　我们预测2010年铝价将在15000-18000元之间波动，平均铝价16000。我们预测公司2009-2010年EPS为每股0.47、1.05和1.21元。未来两年保持50%以上利润增速。我们认为公司的合理估值为2010年30倍PE，目标价格为31.5元。给予增持评级。