上海远东证券 古勇平

2006年8月4日

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一、公司近年经营分析

1、业绩近年大幅下降：2003年到2005年，净利润分别为13387万元、12487万元、5008万元，2004年净利润比2003年下降了6.72%，2005年净利润比2004年下降了59.9%。

2、毛利率大幅下降：公司毛利率由2003年的41.85%下降到2004年的35.72%、2005年的18.47%。

3、人民币升值是利好：公司需要的PTMG原料主要采用进口产品，MDI原料全部采用进口产品，并且都是以美圆计价和结算。按照公司2005年度进口采购量计算，如果美元与人民币的汇率每变动1%，将影响PTMG和MDI原材料采购金额165.67万元和36.83万元。

4、财政补贴影响大：公司2005年度享受政府技术改造贴息1300万元，受到政府奖励款200万元，合计占净利润的29.20%。因此，若有所变动，将明显影响公司的净利润。

5、行业地位

（1）国内行业龙头，但是出现下降趋势：公司2003-2005年国内市场占有率行业第一位，分别为8.72%、7.97%、7.89%，但是出现逐渐下降的趋势。

（2）竞争对手实力强：

①     英威达（INVISTA）是全世界最大的纤维和中间体公司，每年的收入超过63亿美元，它的前身是美国杜邦公司旗下的全资子公司杜邦纺织与室内饰材部。截至2004年，该公司的氨纶总产能6.67万吨，占同期世界总产能的17.63%，主要品牌是莱卡（LYCRA）和伊莱斯邦（ELASPAN）。

②     晓星商社是韩国七大商社之一，是全世界第二大氨纶制造企业。截至2004年底，该公司氨纶产能为4.95万吨，占同期世界总产能的12.71%。

二、氨纶行业景气可能回升：

1、近年价格大幅下降，2006年上半年有所回升：近年来，国内氨纶生产企业数量增多，产能扩张较快，氨纶产能从1999年的6000吨增加到2005年底的183000吨；加上国外氨纶产品倾销，氨纶销售价格呈下降趋势。公司2003-2005年氨纶平均销售价格分别为75960元/吨、60577元/吨和50605元/吨，2004年和2005年销售价格同比分别下降了20.25%和16.46%。以下为常规品种40D氨纶的价格走势图：

2、原材料价格近年走高：公司生产所需的主要原料是PTMG和纯MDI，其中PTMG在氨纶的固体成分中约占80%，纯MDI在氨纶的固体成本中约占20%。公司PTMG和纯MDI的采购成本从2003年起逐年上升，2005年PTMG和纯MDI的单位采购价格比2004年度上升17.87%和14.21%，2004年同比分别上升7.06%和43.11%。公司2003-2005原料采购价格：

3、2005年全行业亏损：以下是三家上市公司氨纶业务的近三年的毛利率水平，

4、有可能走出低谷：氨纶产品价格的持续下跌和原材料价格的持续上升是造成我国氨纶行业近三年利润水平持续下滑的直接原因。从2006年度开始，影响行业利润水平的这两个不利因素已经发生转化，氨纶价格出现探底回升的迹象，主要原材料价格高位回落，我国氨纶行业有望逐步走出低谷。

三、募集资金项目分析

1、具体投资及实施情况：

2、大幅提高公司产量：公司主要项目产能2006年底集中释放，年产量在2007年将大幅提高。

四、投资分析

1、价值分析：氨纶行业作为化纤子行业之一，竞争激烈，目前产能严重过剩，投资风险大，投资利润率不高。因此，不具有投资价值。

2、市场价格预测：公司2005年净利润5008万元，发行后总股本14200万股，发行后每股收益0.353元。公司处于周期性行业，目前又是周期性低点，随着公司产能的释放，业绩短期可能有较大增长。预计2006年业绩增长59%，每股收益0.562元。公司是行业龙头，以15倍市盈率计算，公司市场价值不低于8.43元。