一、保险资金投资的总体情况

截至2006年10月底，保险业累计实现保费收入4700亿元，增长14％；累计赔款、给付1099亿元；保险机构总资产达到1.85万亿元，继续保持较快的增长速度。随着保险业投资渠道的逐步扩大，保险资金运用余额16719.6亿元，较年初增长18.6%，其中：银行存款占32.7%；较年初下降3.96个百分点；债券投资占55.89%，较年初上升3.24个百分点；除国债和证券投资基金外的其他投资，包括金融债券、企业债券、股票投资等增加较多，占总资产的比重明显上升，其中股票投资总额达到683.26亿元，占整个资金运用总额的4.09%，较年初增加523.53亿元，增长3.3倍。

作为国内证券市场上一支越来越重要的主流投资机构，保险资金可投资股市的额度比例尚还被控制在较低的比例上，而相对已高达近2万亿规模且继续高速增长的保险机构资产规模而言，可提升的较广空间就是股市未来重要增量资金的来源。前不久，保监会主席吴定富也公开表示，保险资金目前5%的投资比例限制在“今年内有望获得突破”。初步测算，假设按10%的直接入市比例，保险资金入市的理论额度将达到1800亿元以上，也就是股市有望获得近1000亿元的增量资金。从最新数据看，保险资金对优质股票的投资力度和范围均在增大。

二、保险资金股票投资特点分析

（一）投资的重点行业与个股分析

从投资的行业分布看，截至2006年6月30日，保险资金重点投资的有12个行业，首推银行和钢铁，合计超过10亿股，占比40%，而且单笔投资平均超过3000万股。其次是煤炭石油、家电、电力和交通设施，每个行业的投资都在2亿股左右，平均单笔超过1000万股。再次是房地产等六个行业，或者投资的笔数多，或者单笔投资在500万股以上。最后是汽车等其他行业65笔，21444.33万股，见图1。

 

图1  保险资金股票投资行业构成（单位：亿股）

以投资银行业为例，中国人寿与中国平安在银行股上都全线加仓。中国人寿在二季度对招商银行增持13635万股以上，二季度在对民生银行加仓到9695万股的基础上，三季度再增仓至22233万股，此外还增持3000多万股浦发银行；平安在银行股上的投资也是不甘示弱，中期期末持有招商银行11831万股，增持浦发银行1.41亿股，合计持有浦发银行2.15亿股，成为其第三大股东。

从投资个股来看，在保险机构十大重仓股中，宝钢股份成为唯一一只占流通股比例超过10%的个股，达到11.57%；招商银行、民生银行、浦发银行是保险机构重点投资的银行个股，合计持股总量达到44731.32股，占比15.45%，见表1。

 

表1   2006年三季度末保险机构前十大重仓股

股票简称	持股市值 (万元)	持股数量 (万股)	占流通股比例(%)	前十大流通股东中保险机构家数
宝钢股份	182329.07	43934.72	11.57	3
招商银行	142834.28	14369.65	3.05	2
民生银行	119835.80	22232.99	5.45	2
上海机场	118833.53	8561.49	9.5	3
中国石化	100450.33	14793.86	5.28	2
浦发银行	86326.57	8128.68	6.95	2
贵州茅台	84617.98	1784.06	5.90	3
中国联通	58834.46	23533.78	2.83	2
五粮液	56430.64	4344.16	4.86	2
伊利股份	54026.60	2585.01	6.97	3

 

（二）投资封闭式基金比例增加

从2006年上半年已披露的58只基金看，保险机构对封闭式基金偏爱有加，甚至出现保险机构持有单只封闭式基金比例达10%上限的情况，虽然保险机构也建仓开放式基金，但以中国人寿、中国平安为首的保险机构对封闭式基金更加青睐。在以基金兴科、基金安久、基金安信等为代表的封闭式基金中，保险机构更是频繁出现于十大持有人名单中。

据统计，保险机构持有单只封闭式基金比例超过9.5%的情况出现过19次；保险机构持有单只封闭式基金的最高比例则从9.73%史无前例地跃升上10%。保险资金大举建仓封闭式基金的举动致使封闭式基金机构投资者持有比例上升，从去年的49.73%增长到53.86%。

吸引保险机构投资封闭式基金的重要原因，是2006年上半年封基市场上整体呈现出的高折价率行情。根据以往数据，基金市场中一直不乏折价率高达百分之三四十的封闭式基金。随着封闭式基金到期日的日益临近，高达百分之三四十的折价率容易实现无风险套利，从而获得较高的收益率。

除了高折价率的诱惑，封闭式基金普遍存在的巨大分红潜力也是保险资金踊跃投资封闭式基金的另一因素。

三、保险机构进入主流机构投资者行列

稳健增长的行业、质地优良的龙头公司，是保险资金选股的主要目标。据不完全统计，截至2006年6月末，保险资金出手频繁——164次出现在113家公司中。截至2006年上半年，保险资金单笔持股占所投资股票已上市流通A股比例平均为1.69%，范围在0.16～6.06%之间；出现在195只股票的十大流通股之列，以中国人寿为代表的保险资金账户还经常位居名单榜首。2006年中报显示，保险机构共持有上市公司股权282笔，其中5笔是限售A股，其余277笔已流通A股，共计262276.2万股。

 

图2  保险机构05－06年投资笔数和持仓量

 

截至2006年10月底，出现在十大流通股行列的共有7家保险机构，加上去年第三季度上过榜的中国再保险公司，至今已有8家公司上榜十大流通股。

 

表2  2006年名列十大流通股的保险机构

公司名称	持股笔数	笔数占比	持股量（万股）	持股量占比
中国人寿	139	50.18%	142110.70	54.18%
平安人寿	104	37.55%	109820.10	41.87%
新华人寿	13	4.69%	6205.47	2.37%
泰康人寿	14	5.05%	2306.31	0.88%
太平人寿	2	0.72%	928.59	0.35%
中国人保	3	1.08%	665.04	0.25%
太平洋财产	2	0.72%	240.00	0.09%
合计	277	100.00%	262276.2	100.00%

 

从2006年10月末情况看，保险资金目前的投资主体结构是“双头垄断型”：中国人寿居于领先地位，投资笔数和持股量都超过半壁江山，平安也不甘示弱，两大指标都大约占到40%；第二梯队是新华和泰康；其余三家（太平人寿、人保和太平洋财险）则处于边缘地位。尤其在持股量上，国寿和平安合计占90%以上，其他5家公司份额很少。

四、保险资金股票投资收益分析

保险资金所投资股票的每股收益平均值是0.226元，大大高于沪深股市上半年的加权平均每股收益0.12元，以及剔除新股因素后的0.134元。这说明保险机构在选股上重视上市公司的盈利能力。保险机构投资的195只股票的收益在-0.09～0.83元之间，仅有3只股票亏损，占比1.5%，而同期整个市场的亏损面接近1/6，是保险机构的10倍。

保险资金所投资股票已上市流通股本规模在3000万股～83.2亿股之间，平均为6.05亿股。根据沪深交易所9月7日提供的信息，两市平均流通股本2.27亿股。可见，虽然保险资金也投资了小盘股，但总体而言，它侧重的是两市的流通盘大盘股。由于保险资金的平均投资规模是1000万股，只占流通股本的1.5%，所以不大具备控制股价的能力。

但值得注意的是，虽然保险资金所投资股票的每股收益一直高于市场平均水平，但是，由于保险资金并没有明显侧重对红利指数股的投资、持股量与每股收益并没有显著的正相关关系、持股时间超过一个季度者刚刚过半、存在集中持股现象，所以，保险资金奉行“长期价值投资”的特殊形象还没有真正建立起来，有待进一步努力。

五、资金来源分析

从资金来源看，首先是寿险资金与产险资金的严重失衡。在277笔投资中，财险仅有5笔，在26亿股持仓中，财险仅有900万股，持股占比仅为0.34%。其次，从寿险资金的具体构成看，明确注明来自个险分红的65笔、11.3亿股，明确注明来自传统普通保险资金的122笔、9.3亿股，这两个险种的资金在投资笔数和持股量两个指标上大约占70%的份额，成为主力。其余来源还有团体分红、银保分红、保险公司自有资金、个人万能险以及没有明确注明者。

六、 保险资金股票投资风格分析

（一）持股周期

就持股时间长度来看，以最长持股假设计算，即今年第二季度刚进入者的持股期假设为3个月，则今年中报所持股票的平均持股期限是4.4个月。持股时间的范围是3～15个月，即除了大量的今年第二季度刚进入仓位外，还有去年第二季度以来一直持有至今的股票，当然在此期间可能有加仓或减仓操作。有20笔投资的最长持股时间已经达到一年，都是国寿和平安的投资，涉及18只股票。

即使只考虑从去年第四季度起至今年第二季度的三个季度，保险机构持股周期过短的问题也非常突出。以中国人寿为例，连续三个季度持有的股票只有4只左右，分别为G格力、G云铝、方正科技和湘火炬A。中国人寿集团也有4只，分别为G格力、G天士力、G新安和G吉恩。平安人寿持有三个季度的股票多一些，有7只左右，分别为G浦发、G长电、G招行、G华路、G赣粤、G闽高速和G食品。

（二）换股率

“长期投资”一直是保险机构公开的股票投资理念。但是，根据Wind资讯的统计，2006年一季度中国人寿持有43只股票中，只有16只股票保留到了第二季度，其余27只股票悉数被抛出，简单换股率（即：被抛售的股票只数/全部股票只数）为62.79%。如果加上二季度中国人寿增加的新股，这两者相加得出的换股率将超过100%。此前，中国人寿2005年四季度持有49只股票，到2006年一季度时候，已经抛售了31只，留下18只。简单换股率为63.26%。同样，中国人寿在2006年一季度持有的19只股票，截至二季度被抛售了11只，只留下8只，简单换股率为57.89%。

不仅是中国人寿，平安人寿也有类似的高换股率。2006年一季度平安人寿持有的22只股票中，保留下来的只有12只，简单换股率为45.45%。除了中国人寿和平安，新华和泰康也是股票投资的主力军，由于投资股票较少，这两家的简单换股率则更高。

另外，如果以退出十大流通股名单的退出率作为衡量换股率的另一指标，在今年第一季度末116笔持股中，只有67笔延续至第二季度末，占比57.8%，即退出率为42.2%。

天相投资公司的一份相关分析报告也指出，2006年一季度保险机构新进和退出的股票均为33家，而保险资金直接入市至今也只是一年有余，结合2005年第四季度的数据，天相投资公司由此得出结论，保险资金一直在调整持仓结构，并没有呈现出长期持有的投资风格。

（三）短期涨幅

从截至9月6日的过去60个交易日涨幅（即自6月15日算起）来看，277笔投资中有112笔下跌、165笔上涨。涨幅达到10%的有94笔投资，其中国寿集团的Ｇ宜华以78.3%的涨幅夺冠。在涨幅达到10%的股票中，流通总股本和保险资金的持股量都比较小，而保险资金占流通股的比例仅为1.68%，还略小于总体占比，整体上应该排除保险资金控盘拉升的可能。

（四）交叉持股

在上市公司2006年度中报显示的保险资金投资的195只股票中，不同保险机构同时持有的股票有34只，交叉持股率为17.4%。大大高于第一季度末保险资金5.2%的交叉率。这说明：随着保险入市资金量的增加，剩余股票中符合挑选条件者逐渐减少，因而“扎堆”比例逐渐提高。

严格来讲，同一保险机构不同账户持有同一只股票也是交叉持股。为区别起见，我们把同一公司不同账户持有同一只股票称为集中持股。在集中持股方面，二季度末，平安在91只股票中有12只集中了两个以上账户，占比13.2%；国寿在109只股票中有29只集中了两个以上账户，占比26.6%。国寿和平安各自所属不同账户合并持股超过一只股票已上市流通股5%的情况已经非常普遍，其中，国寿对格力电器的持股已经达到8.47%、平安持有华靖股份已达7.73%。

七、保险资金股票投资趋势展望

保险资金作为股市的新兴机构投资者，其发展态势受人瞩目。我们认为，以下几点趋势会逐步呈现：

一是保险资金入市资金总量会继续增长，其中大额投资还可能继续翻番。

二是保险机构的投资风格将逐渐清晰。经过一年多的摸索，投资风格客观上会逐渐形成，同时，保监会在开展股票投资情况检查，将会根据检查结果及运行情况制定更加明确的监管规章。

三是投连险和万能险资金的份额会逐渐增加。随着保险系基金的推出，保险机构会加大新型险种的推广力度，如果股市长期向好，新型险种的优势会凸现出来，吸引力也将提高。

四是财险资金在股票投资方面可能走专业代理的道路。由于财险股票投资的资金量不大和操盘以及高度专业性，根据国外经验，对此类投资应采取专业代理的方式。今年7月，人保资产管理公司的注册资本从原来的1亿元增资到8亿元，应该说是向打造专业代理机构迈进了一步。