股票期权的概念一出现，迅速在中国的学术界和企业界掀起了一股热潮，被许多学者称为经营者的“金手铐”，企业界更是如获至宝，纷纷试水以股票期权为基础的薪酬制度改革。
随着我国企业股份制改革和国家分配体制改革的稳步推进，中国股票期权突破了尝试性的实验层面上升到了普遍执行层面。1994年，联想集团在香港的子公司按照国际惯例授予柳传志等6位执行董事在未来10年内以每股1.22港元的价格购买总共820万股的认股期权，与联想一样，其他红筹公司如方正香港公司也实行了股票期权计划。除了红筹公司外，国内上市公司和非上市公司也掀起了股票期权方案的浪潮，其风行程度，大有大行其道的架势，这引起了企业界、学术界和投资界的极大关注。笔者认为，应冷静看待这一热潮。任何改革都有一定的路径依赖性，所谓“上山容易，下山难”，我们不能只看到这一改革可能带来的好处，更要看它可能带来的问题，以免进入锁定状态，造成积重难返的局面。
股票期权真的有效吗？
股票期权的理论基础是代理理论，逻辑上可以认为实行股票期权有利于将员工的利益和公司长远利益联系在一起，从而达到减少代理成本的目的，进而使公司和股东的价值最大化。股票期权的益处大致有以下几点：首先，股票期权能向经营者提供更大的激励作用，为实现经营者和所有者的利益的一致性提供了可能；其次，将经营者的报酬与公司股票价格挂钩；再次，股票期权能吸引具有进取精神的企业家型员工，并且使公司在获得员工努力的同时，避免了大量的现金支付；复次，股票期权的特殊结构使得员工只有留在公司才能从中受益，因此提供了“留职激励”；最后，股票期权有利于克服经营者风险厌恶的问题，促使他们选择更有利于实现股东利益的投资项目。
对员工股票期权在理论和经验上的研究都无一例外地认为，股票期权是最优的激励机制安排的一部分，它能够通过经营者报酬与公司股价的直接联系，减轻股东和自利的经营管理者之间的代理问题。但现实的情况是，大量选择权被授予高级执行管理层以下的雇员，而且有些公司将期权授予全体员工。于是，在股票期权快速全面普及的情况下，我们不禁要对传统期权理论的解释力产生质疑——它能像理论上那么有效吗？对于那些能直接影响股票价格的高层管理者来说，股票期权是吸引、留住并激励他们的最具效率的方式吗？而那些对股价的影响很难量化或测度的员工，股票期权是否真能吸引、留住并激励他们呢？
回答这些问题需要考察期权成本和期权价值的差异，分析期权对高层管理者和普通员工的激励差异。
第一盆冷水：得不偿失——成本和价值之间的鸿沟
对公司来说，股票期权的经济成本或者说机会成本能以几种方式表述。比如，公司将期权授予员工的成本等值于公司支付给一个外部投资者的总额；或者，假定外部投资者面临与公司员工一样的执行和罚没模式，期权的成本是一个外部投资者购买期权所支付的总额。在对潜在罚没和执行价格进行向下调整之后，标准的期权定价模型决定了一个外部投资者的合理支付金额，于是测度出公司授予期权的成本。
然而，这些标准模型在测定期权的价值时就不那么合适了。对于同质的、风险厌恶的员工来说，他们手中的股票期权价值如何呢？我国的《公司法》规定，上市公司的高级管理人员所持有的公司股票在其任职期间内不得转让。股票期权的行权价格依市价确定，而股票市价又频繁变动，经营者在获得股票后只要继续任职就不可转让。这样一来，在实施股票期权的过程中，经营者还会毫不犹豫地接受股东授予的股票期权这个“烫手的山芋”吗？毕竟，比起可流通性极差的股票期权来说，雇员更需要的是现金报酬或者多样的资产组合。经营者既无法自由出售、交易股票，也无法通过别的方式平抑风险，那么经营者不接受（即不行权）的动力加强了，结果便是股票期权的实际激励作用将明显降低，其价值大打折扣。
综上所述，我们得出“股票期权的成本大于其价值”的结论也就不足为怪了。该结论源于一个基本事实：个体需要因为承担风险而获得报偿差价。理论上，如果雇员以公司的成本来评价股票期权的价值，且期权的激励作用得以非扭曲的体现，则雇员完全得到期权支付而非现金应该是合理的。但理想与现实之间存在事实上的差异，尽管有人声称管理人员可以通过与投资银行的交易有效地平抑风险，但是没有证据显示这种做法得到了广泛的应用。
因此，股票期权是否一种有效的制度取决于股票期权所提供的吸引、留住和激励效用能在多大程度上弥补其成本和价值之间的差距。
第二盆冷水：吸引员工？
股票期权的一个潜在好处就是公司能够不花现金吸引到员工。但是，在将这个好处脱口而出的时候，我们不应该忘记，在好处的另一头是那些持有股票期权的员工所要求的报偿差价。公司以股票期权代替现金支付，实际上是在从雇员的口袋里拿钱，并即期得到雇员的劳动，而在未来的某个时间进行高度不确定的支付。对公司来说，这样做表面上是个不错的选择，但是，与银行、基金、风险投资者以及其他能够驾驭风险的专业投资者相比，风险厌恶的员工们不可能是一个好的融资渠道。
事实表明，通过授予股票期权来留存现金的公司类型多样，既有面临财务压力的公司，也有拥有大量现金流的高科技公司。但是，像微软、英特尔和思科这样的期权激励的公司，同时也因为支付超过竞争工资水平的现金报酬而闻名，并且这些公司习惯性地用充足的现金回购股份，以防止因大量期权的授予而引起的股权稀释问题。
因为牛市而欣喜的同时，许多员工更多的是向股票期权发难。喧哗并没有理所当然地转化为现实的支付，在员工的收入清单上，更为广泛的期权计划被列在了上面，用一句话来形容就是“前途无限光明，但是没有出路”。至此，我们可以看出，广泛的期权计划是对现金报酬的一种低效率替代，当然也是吸引员工的一种低效率的方式。
然而我们也看到，对于不同的员工类型，股票期权的吸引作用也不相同。给定股票期权这种报酬方式，具有进取精神的企业家型员工相信自己能使公司股价上升，因此较容易被提供相对多的期权的公司所吸引。简而言之，股票期权作为一种吸引装置的原理仅适用于高层管理者和关键的工程技术人员，因为他们能直接影响公司股价。对处于企业层级中较低位置的员工实行股票期权，也能吸引到一部分相对风险偏好的员工。但问题是，如果吸引相对风险偏好的员工是一个重要目标的话，基于绩效的奖金计划显得更有优势，因为这种方式不仅能起到筛选作用，更能起到激励作用，而期权计划只能提供筛选，不能产生激励（存在“搭便车”现象）。
因此，我们很难证明在吸引员工方面，期权计划能完美地达到目标，最多我们只能说，股票期权在吸引企业家型的高层管理者和关键技术人才方面，能够起到一定作用，对较低层的员工则不可同日而语。
第三盆冷水：留住员工？
员工股票期权通过对授予的条件限制来达到留住员工的目的。当股价远远超过执行价格时，这种“留职激励”最大；而当每股市价小于期权价格时，股票期权的理论价值为零，此时“留职激励”最小。
股票期权能够产生留职激励是毋庸质疑的，但关键是它是否以最具效率的方式进行。其他的薪酬机制同样能使员工认为留在现在的公司是值得的，同样能满足激励相容的条件，因而同样能提供留职激励。例如，依工作年限而定的递延报酬或递延养老金计划；又或者在员工职业生涯的早期支付低于他们边际产品的报酬，在后期则支付高于边际产品的报酬。另外，企业还可以向那些在非常时期留在公司的关键员工提供明确的“留职奖金”，事实上，当公司面临财务压力和生存危机的时候，留职奖金确是一个有用的方法。
既然风险厌恶的员工对现金的估价比对期权更高，那么笔者上述“现金留职奖是一个比股票期权更具成本效益的方法”的观点应该是合意的。而且，上述方法的留职激励也不会随着股价的变动而受到影响，而以股票期权为基础的激励机制则难以做到。假定某一产业中的每一家企业的薪酬构成都相同，即底薪加期权。在牛市，每股市价高于期权的执行价格，则员工发现留下来对他们是有利的；而在熊市，每股市价跌至执行价格之下，员工的理性促使他们离开现在的公司，转投提供新的薪酬结构的公司。后者的情况已不鲜见，当股价下跌的时候，留职激励连同股东回报一起蒸发了。
第四盆冷水：激励员工？
股票期权通过将经营者受益权与公司股价表现挂钩，达到激励经营者的目的，这一点毋庸质疑。然而，我国目前的情况是，大量的股票期权被授予全体员工，那么相关的问题出现了：对于非高层员工，股票期权是否仍是一种有效的激励方式？
表面上，股票期权对非高层员工仍然具有激励作用。但是，尽管员工实质上拥有公司的一部分财富，大量的普通员工被授予的期权数额所占的比例确是有限的。那么就会出现“搭便车”行为。尽管员工能够促进企业价值的增长，但是他们通过手中的期权得到的利益的份额却非常小。推演至整个公司，将员工承担的风险与“搭便车”行为结合起来考虑，我们能明显地看出，以客观或主观的绩效评估为基础的现金激励能够产生更强烈和更有效的激励机制。
股票期权的确能够产生间接的激励作用，比如能够帮助传达和建立最大化股东价值这个公司目标，提升员工士气并刺激员工相互监督。但是这样的激励是否是最有效的呢？我们不可否认，当股市表现不佳，遇到熊市时，激励作用大打折扣，而且员工士气、相互监督的动力也与股票价格一起骤然跌落，而此时正是公司需要员工团结一心，努力工作改善业绩的时候，而股票期权不能有效做到这一点。这样看来，现行的股票期权制度是一种有福可同享，有难不同当（尽管持有者也有损失）的制度，是一种“轮椅中的制度”。
结论
股票期权作为一种激励方式，确有其科学和合理的一面，但是对于我国出现的股票期权热潮，我们应少一些盲目，多一些理性，不能只看到这一改革可能带来的好处，还要看它得以有效运行的约束条件，更要看它可能带来的问题，防止对股票期权的滥用，让股票期权更好地为我国的经济建设服务。
给股票期权泼四盆冷水
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