中国的巨额外汇储备反映了汇率体系的高昂成本
对一个发展中国家来说，有超过5000亿美元的外汇储备应当是再好不过的事情了。按理说，一个发展中国家需要尽可能多的资本，对中国尤其是这样，因为在中国，城市中和城乡间都存在巨大的贫富差别。
中国的外汇储备高达吓人的5140亿美元，仅次于日本（8400亿美元），但外汇储备占GDP的比例却要高得多，因为日本经济总量几乎是中国的5倍。然而，中国政府不是把这些外汇储备投入到急需资金的学校、医院、道路、桥梁和灌溉项目上，甚至也不是投入到社会福利项目上，而是投入到低收益的美国政府债券上，投入到用一种在过去几个月相对于几乎所有主要货币已经贬值到创纪录的最低点的货币来计算的债券上。大多数专家认为，这是一个非常高的机会成本。
香港一位独立经济学家Chi Lo说，理论上，中国是可以将这些钱用来在西方投资的。但他指出：“这一看似简单的设想有两个问题。一方面，将外汇转换成人民币会增加货币供应和促使通货膨胀。另一方面，采用行政手段来保证新投放的外汇资金不会流入诸如房地产、钢铁和建材等现有泡沫行业是与政府加快市场经济建设、避免用高压手段控制经济的努力相左的。”这样容易使人们对中央政府鼓励市场力量发展的做法到底有多少诚意产生怀疑。
人们预测，中央按计划让四大国有银行中的两家上市后，将给予它们在贷款发放决策上更大自主权，几十年来，控制贷款的发放权是政府控制经济的主要武器。所以，逆转这一趋势可能使经济改革的动力大大降低，这是政府很不愿意做的。
就与通货膨胀有关的第一个问题而言，由于人民币是与美元挂钩的，所以中国中央银行，即中国人民银行，被迫不断干预外汇市场，来控制货币供应。这是因为流入中国的资金越多，人民币的汇率就会越高。但由于政府不想与美元脱钩，所以它不得不通过向金融系统出售人民币来抑制对人民币的增强效应。出售人民币会缓解由美元出售者购买人民币所造成的要求人民币升值的压力。因此，为了避免美元流入造成人民币短缺和使人民币升值，政府通过向市场出售人民币来确保该货币的供应。然而，这意味着中国存在巨大通货膨胀压力，因为银行自然会将新的资金尽可能多地以贷款形式发放出去。为了应对这种情况，政府通过向银行发行债券来从银行“借”钱。不幸的是，政府必须为这些债券支付利息，尽管这对银行来说是一笔唾手可得的收入。到目前为止，政府抑制人民币升值的工作成本是比较低的，因为利率较低。但问题是，鉴于中国存在由强劲的国内需求所造成的以需求为主导的通胀（再加上人民币汇率偏低对出口的促进作用）和以油价和其他商品价格较高的形式表现出来的以成本为主导的通胀，政府的低利率还能维持多长时间？
Chi Lo解释说：“当经济以每年9%的速度增长时，资金需求是很大的。但如果紧缩银根来保护汇率，再加上存在这些通货膨胀因素，那么由于对资本的竞争，利率迟早会升高。”利率持续升高会是一个棘手的问题。Chi Lo说：“如果利率升高发生在经济增长正在滑坡时，或发生在当房地产市场和钢铁行业正在出现泡沫时，它有可能会使经济瘫痪。”
错误加息是有危险的，日本的情况就说明了这一点：日本大藏省1990年试图通过加息的办法来消除泡沫经济，但结果却是将日本经济带入了10年衰退。
高利率还可能会引起社会混乱，因为它会加速那些不能偿还其更高债务、处于边缘状态的国有企业的破产，增加社会不安定因素。
然而，政府也可能意识到了更高资本成本是不可避免的，所以在10月28日增加了存贷款利息。如果政府想减轻对人民币的压力的话，那么这次加息显然是错误的政策。但由于在货币管理政策上存在矛盾，中国政府已将自己逼到了角落。
按照市场原则，大量资本流入一个具有浮动汇率和开放资本账户的国家，迟早会引起这个国家的货币升值、利率降低，从而使目标货币的吸引力降低，使资本的流入放慢。
按照市场原则，大量资本流入一个具有浮动汇率和开放资本账户的国家，迟早会引起这个国家的货币升值、利率降低，从而使目标货币的吸引力降低，使资本的流入放慢。
然而，中国目前发生的情况却正好相反。由于政府抑制资本流入，资本变得短缺，利率升高，从而吸引更多资本流入，并不断增大抑制的幅度，抑制的成本也因此而增加。
实际上，外汇储备的增加越来越多地是“热钱”通过现金账户偷偷流入的结果（据中央银行的数字，1到9月间流入的1110亿美元资金中约590亿美元是“热钱”），而不是贸易顺差（1到9月不到40亿美元）的结果，也不是强劲的“外商直接投资”的结果（今年全年预计最多为530亿美元）。
许多当地媒体指责中国企业通过现金账户及外国投机者将大笔资金偷偷输入国内。
鉴于资本流入增加所造成的抑制成本的增加，正如最近加息所反映的那样，中国的货币政策显然必须改变。但由于不可能有一个开放的资本账户（这种账户反映一个国家的债券和股票等市场上的短期外资流入），由于在中国的银行正准备上市时管制经济机制难以实行，中国并没有很多有吸引力的选择。
理论上，中国既可像香港那样有一个固定汇率、一个开放资本账户和灵活的利率，也可实行固定利率和灵活的汇率政策，同时有一个开放的资本账户。利率或汇率其中一个必须是灵活的，以反映由一个开放的资本账户所引起的变化。
然而，中国在其金融体制稳定之前不想有一个开放的资本账户。由于债券市场规模甚小，股票市场效率极低，银行系统濒临破产，中国最承受不了的是资本的外流。中国金融系统的维持靠的是国人超过1万亿美元的储蓄存款。
另外，只有当资本账户关闭之后，一个国家的政府才能确定利率和汇率的水平，中国政府就是这样做的。这样，政府就有了控制经济的强大杠杆。
关闭资本账户还能保证政府的抑制努力不会被国际资本大规模流入所压倒。
最后，在亚洲金融危机期间，开放资本市场和固定汇兑结构被证明是有潜在危险的。中央银行就是没有足够资源来挫败攻击货币汇兑体系的国际资本的大规模流动，不管这种攻击是否公平、是否是投机性的。
中国封闭的资本账户和对利率及汇率的控制是正统的做法，尽管存在上面所列出的代价，而且不大可能导致一次金融危机，因为毕竟人民币的价值被认为是低估的而不是高估的。正是由于几种东南亚货币的价值被认为高估，才诱发了近10年前的大放血。