什么是二季度市场的决定因素？是经济连续的“弱复苏”主导市场？还是流动性紧缩主导市场？我们认为，哪个因素存在最大的预期差，哪个因素就是主导的关键因素。当前的情况是市场一致预期经济弱复苏，即，企业盈利只有季节性的环比回升，不会出现同比增速的连续上升。市场普遍认为，流动性高点已过，资金价格逐渐上升，资本市场估值持续回落。

　　经济增速/企业盈利方面，我们相信，二季度可以观察到从4月到6月的盈利持续改善。（1）此前投入的“4万亿”，进入了基建和地产项目投资；（2）政策预期将越来越稳定，政府决策是在长期可持续增长和短期经济稳定增长之间寻求平...

Read more

　　过去几周，三季报的披露多多少少对市场产生负面冲击。季报披露结束后，业绩因素对市场的制约暂居其次，市场情绪波动的核心再度回归到经济基本面和海外层面。

　　成本下降对企业盈利的改善逐渐发挥作用，毛利率有望比二季度提升，净利率季调后有所上升。三季度，非金融企业毛利率19.0%，略高于二季度的18.9%，季调后比二季度高0.9个百分点；净利率4.7%，略低于二季度的5.0%，然而季调后比二季度高0.3%。受益于成本下降，三季度有望成为2011年来首个非金融上市公司毛利率环比提升的季度。

　　非地产建筑部门库存明显下降、已至历史均值，地产建筑部门库存上升。我们发现，剔除地产建筑的非...

Read more

　　改变预期的力量来自：制度性改革为中国重新找到了提高杠杆率的资产；决策层引导持续稳定的政策预期，不混乱投资者关于流动性预期。

　　自2008/2009年金融危机以来，A股市场(全球第二大市值股票市场)在全球股票市场中表现落后。不仅在所谓“金砖四国”中排名倒数，也远远落后于欧美，仅仅和日本股市相当。

　　稳定的高增长，较低的通胀水平，为什么我们却收获了一个过去5年全球表现落后的股票市场。

　　如果仅仅观察盈利，A股企业盈利过去3年的复合盈利增长70%，不逊于其他市场(所有市场中只有中国台湾和俄罗斯增速超过A股)。导致A股落后的主要原因还是估值下降...

Read more

 　　3月中下旬，A股市场可能面临回调的压力，但是再创新低的可能性很小。对于市场的回调，我们最主要的担忧来自于：地产销售持续改善空间有限，信贷层面的流动性改善弱于预期，企业盈利持续下滑（非金融上市公司1季报不好）。

Read more

　　随着每年大量小盘股的IPO和存量股票的解禁，预计小盘股的流动性溢价将逐渐消失，成长性溢价将显现出来。

　　在经历了2009年-2010年的疯狂和2011年的回归之后，投资者开始用越来越理性的眼光审视小盘股的未来。

　　从长周期的角度看，小盘股无论是PE还是PB对大盘股，既出现过溢价也出现过折价，但由于溢价的持续时间非常长，从而导致众多投资者偏好小盘股。

　　很多投资者预期小公司相对大公司有更大的成长空间，通过分析我们发现中小板公司并没有表现出明显超越主板公司的业绩增长，中小板整体的7年复合增长率为21.9%，主板则为21.7％，因而业绩的差异相对大小盘的估值差异而言...

Read more

　　我们认为A股市场的U形底部已经形成，本轮市场经历过9月的最后一跌，随着政策（特别是货币政策）的微调，债券市场已经领先股票市场出现了回暖，在流动性改善的背景下，股票市场的估值探底过程已经基本结束，但是企业盈利的底部尚未来临。从历史的经验来看，A股市场对估值和流动性的敏感程度是要显著高于对企业盈利的敏感程度，我们预计指数未来向下的空间已经非常有限。

　　展望未来，虽然估值已经见底，但是我们预计，未来企业盈利仍将有两个季度左右的下滑，如果没有强力的政策反转，我们不认为市场会出现V形反弹。我们预期四季度的底部更可能是一个U形底部，市场将在反复的震荡中探明真正的底部。

　　债市反弹...

Read more

　　我想，对于A股来说，最重要的还是流动性，流动性第一位。

　　流动性第一、企业增长第二

　　从历史的经验来看，A股市场对估值和流动性的敏感程度要显着高于对企业盈利的敏感程度。举例来说，在过去的三年，中国的股票和债券的走势基本上是一样的：2009年、2010年股市和债市都是牛市，2011年股市、债市都是熊市，如果增长是最重要的话，可能无法解释这种现象。因为，一旦增长很差，股票市场是熊市，债券市场应该是牛市。但是，结果是，股票和债券市场的走势是一样的。这说明在A股，增长不是最重要的，流动性才最重要。

　　当然，流动性不可避免的会受到一些政策预期的影响，包括之前两周A股市场...

Read more