去伪存真 展望2011年股市行情

   周四行情在2724点一线遭遇支撑，开始抗跌并尝试反弹。由于A股市T+1的交收制度，今天抛售后明天才能取出资金，因此，行情的年末抽资压力已经结束，行情的年终资金困境正在逐渐缓解。同时，行情的表现也符合了我们之前的预期：尽管市场预期不佳，中期紧缩压力仍是存在，但周期性行业股的防御优势正在显现，行情整体不具备持续单边下跌的动力，短期内将从2800-2900点箱体下落到2700-2800点新箱体运行。进入一月份，随着年终资金面困境因素的消失、高估值股票风险暴露使周期性行业股防御性优势更加突出、年报周期开启使含权股热度增加等综合作用下仍存在反弹机会，但紧缩预期下的弹升空间有限， 2800-2840点之间区域已经成为行情的新的阻力。部分低增长、高估值的创业板与中小板公司，前期热的题材股与区域概念股，以及透支未来的新兴产业股仍会继续调整，提前释放潜在的年报风险。部分高含权股票，以及契合明年政策预期的股票仍会继续走高，从而构成个股“去伪存真”大分化的局面。

   2010年股市正在收官，岁末年初来临之际，我们将更加详细地从以下六个方面来理解，来展望与谋划2011年的股市：

   第一，2009、2010年股市享受到了“刺激政策”的红利，在政策回归常态之际，2011年开始的股市应该消化“刺激政策”的成本。目前的政策主题是“反通胀”，本次“万物皆涨”的通胀主要不是供需失衡，而是流动性失衡。太多的资金追逐有限的资产，结果几乎所有资产价格鸡犬升天，“史上最严”的房地产调控也见效不大。有别于2007年的经济过热，本次通胀的根本问题是流动性泛滥，流动性泛滥的根源是前两年货币超发与利率超低，目前通胀率已经超过5%，且明年通胀压力更大已成共识，而目前一年期定存利率在连续两次加息后也仅有2.75%，持续的负利率意味着资金寻找一切资产进行物化是一种理性行为，也是被逼的无奈之举。目前防通胀与稳经济两难的根源是前两年“四万亿政策（实际远不止四万亿）”刺激过度，“四万亿刺激”所达到的稳定经济成果已经得到完全体现，但带来的后遗症——高通胀正在不断显现。更大的问题是，在汇率升值、原材料成本持续上升、劳动力成本上升、贸易战持续不断、终端消费依然低迷的“滞胀苗头”形势下，去年以来的民间产业资本几乎全面放弃了实业投资，纷纷热衷于PE投资、炒作农作物资产等，希望通过资本游戏来赚快钱，这一方面助涨了通胀，令一方面削弱了实体经济。在这种形势下，“防通胀”的难度相当大，一般力度的调控很难奏效，如果调控力度过猛又不利于稳定经济。但是，无论怎样2011年的股市都面临着一个“消化刺激成本”的政策环境与经济环境。

   第二，2009、2010年股市最大的特征是“不差钱”，但2011年的股市可能“很差钱”。原因是，“扩大直接融资比例”宗旨下的融资规模很难减缩，而货币政策在明显收缩，2011年的M2增速只有16%左右，还不及2009年11月份34.60%的一半，并且进入加息周期后的资金成本将显著提升。另一个因素是，美国经济在明显复苏，美元走强与量化政策退出将会导致热钱资金回流。同时，美国经济的复苏也会使国内的调控政策减少许多外围因素牵制的纠结。

   第三，明年通胀整体形势呈前高后低、居高难下的局面已经没有歧义。问题在于，当我们仍聚焦于食品价格驱动型结构性通胀之时，整个通胀形势已经在发生悄然的变化：一是，PPI加速上行的势头显示，2010年下半年开始的煤炭、水泥、钢铁、各地方的自来水与天然气价格上涨已经在向下游传导。二是，元旦（春节）之后是新的用工合同期开始，劳动力价格（尤其是低端劳动力价格）将明显上升，目前出现的企业用工荒已经说明了这一点。三是，明年是“十二.五”元年，地方政府又有新的投资冲动。此外，各种税负增加等也会助涨通胀。很明显，明年的通胀形势更复杂，这决定了明年上半年的政策核心就是“反通胀”。

   第四，明年股市可能面临着一个上、下半年有着截然不同的经济背景。上半年的政策主题是“防通胀”，下半年的政策主题则是”稳经济”。本轮通胀并非投资过热或消费过度引起，“防通胀”的紧缩型调控必然会降低经济增速。面对流动性泛滥的局面，央行已经开始了“池子回收”行动，运用多次上调准备金率进行对冲，并且已经形成了“准备金率不封顶”的认识。然而问题在于，通过调升准备金率回收的只是银行体系内的资金，流动性泛滥且四处进行价格投机的主要是规模越来越庞大的“体系外资金”，这部分游资对价格型调控更敏感，数量型调控对其束缚力十分有限。如果持续以上调准备金率方式回收流动性，久而久之必然会出现经济活动中所需要的正常流动性被抽紧，体系外流动性依然充裕的冷热不均现象。因此，明年上半年“反通胀”见效之后，下半年又会面临一个“稳经济”的课题。

   第五，在“调结构”、发展新型产业的政策指引下，过去两年的市场投资重心一直聚集中小板和创业板为主的新兴产业股中。但如同刺激消费一样，中国新兴产业的发展来日方长。许多中小板与创业板公司“不是因为经营成功而上市，是因为上市而取得成功”，其中“注水上市”的公司不在少数，这个风险至今尚未得到有效释放。应该说，创业板与中小板的建设已经成功了，这不仅体现在上市公司的数量上，股票的估值水平上，还体现在投资者面对创业板已经“不怕跌”了，也体现在基金已经聚集在中小板公司了，但后两种现象恰恰是风险指标。目前，谁都知道中小板与创业板迟早会发生一次“去三高”泡沫的调整，但最大的风险在于谁都不知道这个“去三高”行情什么时候发生。

   第六，目前用一个指数概括与展望明年行情形势怎样是无效的，因为目前的A股实际上已经可分为三个市场：创业板与中小板、主板、主板中的权重股市场。对于明年行情，创业板与中小板指数“被三高绑架”，主板市场指数被金融地产股“绑架”的现象仍会存在。此外，A股市场20年的传统告诉我们，上一年已经大热的“金股”在后一年一般都要“坐冷板凳”，因为已经大热的股票大都已处于估值高位或者已经透支未来，市场资金在新一年里自然要以“就低”的原则挖掘新的潜力。