20年前，1990年的12月19日，上海证券交易所鸣锣开市，成为新中国建立之后，中国大陆第一个正式营业的证交所。从老八股到今天的上千只个股，中国股市市值规模一跃成为全世界第三，令世人瞩目。

　　到今天，中国股市已经走过了整整20年。但是我国的证券市场目前并不成熟，体制的不健全、市场结构的不合理，操作人员的内幕交易、 投资者的信息不对称以及市场保护机制并不健全，新股发行“三高”顽疾等等种种问题成为了制约市场发展的拦路虎。

　　证监会于10月12日正式发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》，并表示从11月1日起，修订后的《证券发行与承销管理办法》将正式实施。由此，我国新股发行第二阶段的改革正式拉开帷幕。

　　尽管，中国股市进过了一轮又一轮的改革，但目前的中国股市依然是危机丛丛，无论是新股发行还是其他相关制度变革，都缺乏一条系统化的、长远的规划思路。新股发行“三高”高烧持续不退且愈演愈烈，不仅灼烧着投资者脆弱、敏感的神经，而且对新股发行二次改革的成败发出严峻挑战。

　　自1993年《股票发行与交易管理暂行条例》颁布实施以来，我国相关部门针对股票发行颁布的政策措施不少，股票发行的审核制度也经历了从审批制到核准制的演变。但是，政策的推陈出新并没有像大家所期望的那样“药到病除”，反而广大投资者认为我国的股票发行仍然没有完全的市场化，股市也没有摆脱政策市的阴影。著名独立经济学家韩志国就曾公开表示：“所谓的新股发行改革实际上是‘换汤不换药’的改良”。

　　一直以来，新股发行时的“三高”问题，即高发行价、高市盈率、高超募就备受整个市场的诟病。而本轮新股发行制度改革的主基调就是新股发行市场化改革，新股发行价格与新股发行节奏都由市场说了算，力图通过配售摇号制度、扩大询价对象范围、增强定价信息透明度等抑制“三高”问题。但有一个数据印证了这种改革仍然摆脱不了“圈钱”的目的。比如，2007年和2008年，中小板的平均发行市盈率分别是28.2倍和26.63倍。而到了2009年实行第一轮新股发行改革以来，中小板的平均发行市盈率达到49.82倍。

　　没有最贵，只有更贵，这是如今新股市场的写照。15日汤臣倍健登陆A股市场，110元的发行价格、115倍的发行市盈率，“天价”IPO股票再添新丁。四季度以来，A股市场高价发行的新股骤然增多，加之二级市场的炒作，次新股的估值居高不下，平均市盈率均超过83倍。高市盈率发行、首日高涨幅，目前新股发行体制改革依然摆脱不了高价发行、大比例超募等问题，这种高估值将会严重危机整个市场的命运。

　　那么究竟是什么原因令新股IPO保荐机构对高价发行如此信心爆棚呢？

　　一位不愿透漏身份的深圳某证券公司资产管理部人士对新股发行询价二次改革市场效果的评价令人大吃一惊。该人士直言不讳地指出，“新股发行二次改革扩大了询价对象，不仅如此，对超额申购的IPO还取消了配售，摇号中签的做法不仅加大了网下配售询价竞争的激烈程度，而且变相鼓励所有询价机构争相抬高报价，因为，在往日，网下申报价格进入有效报价范围后，不管怎么样，都会通过配售或多或少的拿到一些筹码。但现在不同了，网下询价摇号中签将新股IPO发行变成了幸运彩票大推销，所有询价机构的第一想法就是不能把报价报得太低，必须不惜代价杀进有效报价范围，尔后才有摇号中奖的机会。”

　　在涪陵榨菜(002507)网下询价时，第一次拟申购400万股的报价给出19元，第二次同样拟申购400万股的报价则给出了42元的天价。其这样做的目的就是为了不让自己的申购报价因为偏低而成为无效报价。另外，中金公司超高价博傻新股IPO询价还有一个不为外人所知的小算盘，那就是发行价报的向天一样高都没关系，发行价格的最终确定是在申报报价下限和上限之间选取一个中间价，对高报价不用承担任何后果，即使发行价格最终被大幅抬高，那也是所有询价机构一起买单。由于发行人、证监会、承销商三者的利益互不一致，因此在政策实施的过程中就可能会成为一纸空文。“后台强硬”的“三高”问题也就难以无法解决。

　　新股发行改革更进一步（十一月号）

　　新股发行制度再改革