最近，许多中国网民都在热议一个有趣的话题：为什么疯狂开动印钞机的美国自己物价不断走低，反倒是地球另外一端的中国目前正承受着日益严重的通胀压力？

这个问题说起来有点复杂。从美国的角度来看，其一，相信美国经济当前最大风险是通缩而非通胀的人占据了主流。根据美联储11月初公布的利率政策会议纪要，美联储声称，在2013年甚至更长时期内，美国通胀水平都不会超过2%。如果公众相信美联储，那么，在一个普遍预期不会有通胀、甚至可能出现通缩的环境中，人们手里即便有钱也不会急着花出去，货币流通速度因而大大放慢，导致物价不涨反跌。

其二，近年来美国广义货币（M2）余额增长较为缓慢。所谓的美国撒钱或印钞之说，其实是指美联储通过向金融机构购买长期国债，往金融市场注入流动性，压低利率以刺激投资和消费的量化宽松货币政策。也就是说，真正拿到钱的是机构而非个人，而无论是商业银行发放贷款，还是投资银行进行并购，都不会真的满大街去撒钱，当市场没有合适投资机会时，钱并不会流动起来；同时，美联储主席伯南克还试图让美国公众相信，这些钱并不会冲击消费物价，美联储会在适当时候将这些钱全部回收。

其三，尽管难以准确测算，但事实上，的确有相当一部分美元出于套利交易等动机，正从低回报率的美国流向高回报率的新兴市场国家，这在很大程度上化解了美国所面临的通胀压力。

而从中国的角度来看，关于当前物价上涨的原因，各方观点分歧较大。有人将问题一股脑归咎于“货币超发”，理由是，货币主义大师米尔顿•弗里德曼曾说过这么一句名言，“无论何时何地，通胀皆为货币现象”，因此，实行中性货币政策或控制新增货币和信贷投放规模才是解决问题的根本办法；而另一些人则倾向于相信，是国外热钱流入催生了资产泡沫和推高了物价，显然，控制资本流入才是最有效的防盾；此外，也有人认为，本轮物价上涨压力主要反映在食品类价格上，而今年灾害频频和流通批发环节手续繁多，是造成肉菜价格轮番上涨的直接动力，因而扩大民生物资供给对于缓解物价上涨至关重要。

应当说，上述几方面观点都有一定道理，但一定要强调谁是最关键的原因，恐怕难有共识。例如，认为热钱是推动物价上涨的主导力量，无法提供切实的证据；而将全部责任推诿给货币增发，则显然忽视了一个事实：通胀并非中国独有的现象，许多新兴市场国家眼下也正身陷通胀漩涡，今年10月份，巴西、俄罗斯、印度物价涨幅分别高达5.2%、7.5%和9.8%。显然，多管齐下才能收到抑制物价上涨过快的疗效。

但若要进一步探究，在笔者看来，上述原因仍不过是表象而已！

首先，为什么美国的M2增长可以控制在一个较低水平，而中国的M2增速则经常保持在20%以上？是因为在经济增长和物价稳定两个互相冲突的政策目标中，美联储比中国人民银行更关心物价吗？似乎不是，美国在推动经济复苏方面并没有“无为而治”，危机爆发以来，美国也实行了大规模的财政刺激和货币刺激政策。

研究表明，与金融市场化程度较高的国家不同，中国的货币供给具有某种内生性，换言之，货币供给并非由人民银行自行决定的，而是由经济中诸多因素，如外汇占款规模，国有企业、地方政府和商业银行的“倒逼”行为，以及实际产出水平的惯性等决定，人民银行往往只能被动地投放货币。此外，利率管制体制下的利率外生性也强化了货币供给的内生性。

其次，热钱“偏爱”新兴市场国家，除了利差、汇差等诱因外，还有其国内制度环境根源。90年代至今，国际热钱三次大规模冲击新兴市场国家（1991-1998年，2006年，2010年），很重要的一个原因，是这些国家在金融市场法制环境、监管效率、公司治理结构等方面存在明显漏洞。

最后，美国人相信美联储未来不会通胀的承诺，与中国老百姓不相信人民银行货币没有“超发”的保证，说到底，又涉及到政府机构声誉与货币政策可信度的差异。特别是，尽管人民银行从去年年底就将2010年的工作重点定调为“管理通胀预期”，但货币投放和信贷规模并没有显著下降，加上许多地方政府对高房价和农产品投机治理消极，水、电、天然气到处涨声一片，极大地削弱了中央政府和央行管理通胀预期的可信度，导致通胀最终从“预期”自我强化为现实。

可以说，以中国为代表的新兴市场国家与美国物价“倒挂”的背后，隐藏着一连串深刻的制度事件。要想提高中国货币政策的有效性，就必须与弱化货币供给的内生性、推动利率市场化改革、保持人民币汇率的适当弹性、不断提高央行的独立性和透明度等制度改革结合起来。而要想控制热钱流入，从短期来看，需引入包括无息准备金、开征外汇衍生产品交易税等在内的各种措施；从长期来看，建立健全良好的金融市场法制和监管环境更是应有之义。