●央行定调当前货币政策取向:加强流动性管理

　　胡晓炼指出，合理安排货币政策工具组合、采取数量型工具和价格型工具以及宏观审慎管理的方式，保持银行体系流动性合理适度，为价格总水平的基本稳定创造良好的货币环境；控制好今年后两个月信贷投放的节奏和力度，使信贷投放总量符合宏观调控要求。

　　为贯彻落实近期党中央、国务院有关经济工作的要求，日前，中国人民银行胡晓炼副行长在京组织召开货币信贷工作座谈会，部分银行业金融机构以及中国人民银行分支行的相关负责同志参加了会议。胡晓炼指出，当前加强流动性管理是货币政策的重要任务，也是货币条件回归常态的主要表现。要根据经济金融形势和外汇流动的变化情况，继续综合运用多种货币政策工具，合理安排货币政策工具组合、采取数量型工具和价格型工具以及宏观审慎管理的方式，保持银行体系流动性合理适度，为价格总水平的基本稳定创造良好的货币环境。

　　会议研究分析了近期金融运行情况和面临的形势与任务，部分银行介绍了今年以来信贷运行情况，交流了贯彻落实国家宏观调控政策、合理把握信贷投放和防范金融风险等方面的工作。

　　胡晓炼表示，当前国民经济正朝着平稳健康的方向发展，金融运行比较平稳。人民银行按照党中央、国务院宏观调控的总体要求，根据新形势新情况着力提高了政策的针对性和灵活性，综合采取公开市场操作、准备金率、利率等工具加强金融调控，引导货币信贷稳步向常态回归，货币政策调控的效果初步显现，货币信贷增速回落，结构进一步优化。

　　她指出，我们必须清醒地认识到，当前环境还十分复杂，经济金融领域出现了一些应予重视的问题。一是流动性管理面临挑战。主要发达国家持续实施量化宽松政策，全球流动性过剩状况加剧，我国经济增长较快，对外贸易和利用外资都恢复增长，在人民币升值预期持续增强的情况下，国际流动性持续流入国内，在加大物价和资产价格上涨压力的同时，也增加了流动性管理的难度。二是实现全年货币信贷预期目标面临挑战。近几个月货币信贷出现反弹，信贷需求旺盛，信贷扩张势头较强。三是通胀压力上升。

　　在目前国内经济趋稳回升、内外部流动性充裕的大背景下，资金寻求保值增值的冲动以及劳动力成本和资源性产品价格趋升等结构性因素在多方面助推通胀预期。四是防范金融系统性风险的任务仍然较重。贷款快速增长，金融机构资产质量和流动性管理的压力增大。房地产调控、规范地方政府融资平台公司债务、淘汰落后产能等政策落实过程中可能对金融系统带来的影响也值得关注。

　　胡晓炼强调，下阶段，要继续按照党中央、国务院的统一部署，处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理好通胀预期的关系，继续引导货币信贷向常态水平回归，提升金融支持经济可持续发展的能力，促进国民经济继续朝着宏观调控预期方向发展。

　　一是要进一步加大流动性管理力度。当前加强流动性管理是货币政策的重要任务，也是货币条件回归常态的主要表现。要根据经济金融形势和外汇流动的变化情况，继续综合运用多种货币政策工具，合理安排货币政策工具组合、采取数量型工具和价格型工具以及宏观审慎管理的方式，保持银行体系流动性合理适度，为价格总水平的基本稳定创造良好的货币环境。

　　二是要按照宏观调控要求合理投放贷款。总体看，年初确定的货币信贷总量调控目标是符合经济平稳较快发展需要的，有利于宏观调控要求的贯彻落实，有利于处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理好通胀预期的关系。各金融机构要切实采取有力措施，控制好今年后两个月信贷投放的节奏和力度，使信贷投放总量符合宏观调控要求。

　　三是要着力改善和优化信贷结构。充分发挥信贷政策的引导功能，服务于经济结构调整的大局，支持经济可持续发展。各金融机构要继续按照"有扶有控"的要求，加大对"三农"、中小企业、战略性新兴产业、节能减排等重点领域和薄弱环节的支持，贯彻执行好差别化住房信贷政策，加强对地方融资平台公司贷款的风险监测和管理。

　　四是要加快研究构建宏观审慎政策框架。这既涉及到对经济周期的调节，也涉及对可能引发系统性风险的部门或者领域的调控。反思国际金融危机教训，加强宏观审慎管理政策措施，有利于引导货币信贷适度增长，保持金融体系稳定，促进金融机构稳健经营，化解经济和金融系统性风险。

　　短评

　　流动性才是问题的根源

　　困扰市场的对货币政策紧缩的猜想可以告一段落了，在一段时间内，央行在多目标制中选择了侧重流动性管理。管理层已经意识到，价格上涨压力、信贷超投放等问题的根源就是流动性的过分充裕。

　　流动性才是解决问题的要害。除了能为价格总水平创造良好的货币条件外，对信贷超投放也将起到积极的作用，而且将有助于防范和化解金融系统性风险的积累。

　　现在回头看，今年以来五次上调存款准备金率、一次加息，目的都是加强流动性管理。

　　在央行上周末宣布上调存款准备金率之后，我们就准确的分析出央行关注的三个问题：一是信贷投放，二是流动性管理，三是防范金融风险，且指出通胀处于可控区间。

　　在货币政策取向问题解决后，股市必然会重新走上既有的上升通道。在这一点上，昨日的股市已经做出了反应。

　　●分歧消失背后:银行"警备指数"攀顶

　　值得注意的是，这次21天资金价格涨幅创新高，恰恰意味着想借入资金的银行数远超贷出者，市场对未来资金面已形成了极为一致的预期——12月初开始，市场整体流动性趋紧的“边际效应”将开始凸显。

　　对金融市场而言，“分歧”存在的意义恰在于提供丰富的流动性和增大可交易性。而近期银行间货币市场，却出现了罕见的“分歧消失”一幕。在市场预期惊人一致的背后，透露出银行机构对存款准备金率年内六度上调的高度“警备”。

　　11月23日，银行间市场加权平均21天回购利率报于3.4236%，较上一日大涨95.82个基点，涨幅创年内新高。尽管昨日小幅回调9个基点，但一周来累计上涨仍多达129个基点。受访银行人士大多认为，12月15日到期的那笔准备金将可能继续寄存央行，而届时准备金率顺水推舟再上调一次，也会是大概率事件。

　　21天回购利率“异军突起”以及跨月资金的供不应求，反映了银行机构对12月中旬流动性“瓶颈”的悲观预期。实际上，早在进入10月份以后，中长期限资金就处于热销状态中，其中最主要的原因是跨年效应。比如说，10月1日在银行间市场融入一笔为期3个月的资金，便可在明年元旦归还，解决了银行的现金备付压力。很明显，如果某家银行预测21天后将会出现资金运用高峰，且临时去借会比较困难的话，该行交易员就会在当日向别的金融机构（多为银行）借入为期21天的资金。而进一步分析，想借入这一期限资金的机构极多，而愿意贷出这一期限资金的机构极少，供不应求便会导致其价格急剧上扬，亦即回购利率上涨。

　　值得注意的是，这次21天资金价格涨幅创新高，恰恰意味着想借入资金的银行数远超贷出者，市场对未来资金面已形成了极为一致的预期——12月初开始，市场整体流动性趋紧的“边际效应”将开始凸显。

　　95.82个基点的上涨，约接近于1个百分点，在每笔成交额高达数亿、数十亿的货币拆借市场，实属罕见。据记者统计，2009年11月份，21天期资金价格均在1.47%-1.87%之间窄幅波动，日涨幅最大仅为约20个基点。而今年下半年以来，各个期限回购利率涨幅接近这一水平的，仅有9月30日（隔夜利率：涨85.92个基点）、9月26日（7天利率：涨77.55个基点）。今年以来，该期限资金95.82个基点的日上涨已高居榜首。

　　21天回购并非资金市场的“常旅客”，其每日成交总量一般在数十亿元上下波动，亦有偶见超百亿的时候，但往往仅有数天。与隔夜回购每日动辄三四千亿的规模相比，它并非市场关注的焦点。这一奇怪现象的出现，表明市场对央行叠加上调准备金率，已不再觉得是稀奇事。

　　●沪指高开0.56% 金融资源股反弹

　　深沪两市11月25日小幅高开，上证指数开盘2875.86点，高开15.92点，涨幅0.56%，成交12.05亿元；深证成指开盘12512.33点，高开104.67点，涨幅0.84%，成交11.22亿元。

　　两市共计超过1300家个股高开，低开个股不足400家。其中四川双马、三一重工、三爱富、华神集团、巨化股份、海欣股份等6只非ST个股涨停开盘，涪陵榨菜再度跌停开盘。从盘面上来看，资源板块全线反弹，而金融板块也继续走强。除了建筑指数外，其余行业指数均告高开。金融指数、采掘指数、金属指数高开均在0.50%之上。

　　今日上市三新股--天汽模(002510)、中顺洁柔(002511)、力帆股份(601777)分别高开77.14%、36.84%、37.24%。

　　●差钱！部分银行贷款利率上浮超30%

　　稀缺的东西都贵，资金也不例外。记者日前从部分地区的商业银行了解到，由于年底银行对于信贷额度控制较为严格，近期客户必须支付比平时更高的成本才能获得贷款，部分地区的银行贷款利率上浮幅度超过了30%。

　　目前我国存贷款利率还处于半管制状态，中国人民银行按照资金供求状况及时调整基准利率，但是允许商业银行存贷款利率在规定幅度内自由浮动。其中，商业银行、城市信用社等金融机构的贷款利率浮动区间在0.9%至1.7%之间，即贷款利率允许在基准利率的基础上最高上浮幅度为70%，下浮幅度为10%。银行一般会根据贷款申请人的资产和风险情况，对不同的贷款产品予以一定程度的上浮或优惠。

　　尽管贷款利率可以最高上浮70%，但由于整体货币环境一直较为宽松，贷款利率上浮的幅度通常较小。据央行此前公布的三季度货币政策执行报告披露的数据，今年9月份，金融机构人民币贷款利率执行下浮10%的贷款占比为25.54%，执行基准利率的贷款占比为30.19%，利率上浮超过20%的贷款占比仅有3.97%。

　　贷款利率上浮幅度扩大源于商业银行对信贷额度的严格控制，而商业银行的积极态度是因为中央银行窗口指导力度加强。近日，中国人民银行副行长胡晓炼在京组织召开货币信贷工作座谈会，她在会议上指出，继续引导货币信贷向常态水平回归。各金融机构要切实采取有力措施，控制好今年后两个月信贷投放的节奏和力度，使信贷投放总量符合宏观调控要求。

　　有消息称，11月份以来商业银行的信贷投放已经超过了6000亿元，而今年前10月的累计信贷投放数量达6.88万亿元，这意味着要想完成全年7.5万亿元的信贷投放额度控制目标，今年剩余的时间商业银行将无信贷额度可用。由于外汇占款增加和商业银行突击放贷动力较强，央行近期连续上调存款准备金率，期间还对部分银行执行了惩罚性的差别准备金率。

　　按照惯例，各家银行年底都会向央行上报下一年度的信贷规模，央行在银行上报规模基础上制定信贷额度。据多家研究机构预测，明年的新增信贷规模肯定会低于今年的7.5万亿元，预计上限可能是7万亿元。

　　●权威人士预计:明年新增信贷约6.5万亿元

　　明年新增信贷规模备受市场关注。权威人士表示，有关方面对合理规模存在分歧。预计2011年新增信贷规模6.5万亿元左右，货币供应量M2全年增速控制在15%左右。可通过股市融资、公司债、企业债等手段弥补间接融资规模的不足。

　　是否大幅收紧存分歧

　　权威人士透露，有关方面及商业银行正将明年信贷规模计划上报。从目前情况看，五大国有银行基本上维持今年的新增贷款规模，部分股份制银行的计划规模略有放大。“商业银行明年计划信贷规模甚至会突破7.5万亿元，但监管机构会打一定折扣。”

　　有关方面对于明年新增信贷规模的幅度存在较大分歧。其中有观点认为，为控制较为严峻的通胀形势，明年必须大幅收紧信贷闸门，新增信贷要控制在5-6万亿元。分析人士表示，根据历史经验，在经济平稳上行周期，如果新增贷款5万亿元左右，通胀目标能控制在4%以内。否则，过多的新增贷款将进一步推高通胀预期。

　　另一方观点认为，考虑到连续两年信贷高增长的惯性因素，5万亿元左右新增信贷规模可能不够，明年新增贷款规模要保持在7-7.5万亿元左右，以保证存量项目得以续建和完成。由于项目贷款存续期较长，贷款数额庞大，需要银行资金持续介入。否则将造成大量半拉子工程，银行贷款质量也会出现下滑。

　　权威人士透露，目前央行在摸底企业对信贷资金的需求。从现在情况看，明年信贷需求仍较旺盛，这决定了新增贷款规模不可能出现较大下滑。综合各方需求和各种因素来看，最终信贷规模可能落在6-7万亿元区间，约6.5万亿元左右。

　　权威人士透露，如果明年新增贷款规模适当收缩，在目前银行融资渠道占比较大的情况下，企业资金来源受到限制，这就需要通过其他渠道为企业资金进行融通。比如，适当扩大企业债、公司债发行，增加企业股票市场融资规模，甚至地方债发行扩容等，这需要发改委、证监会、财政部等部门协力配合。

　　不超过7.5万亿元

　　是大概率事件

　　据报道，今年1-11月，新增信贷可能会突破7.5万亿元的目标。多位专家对中国证券报记者表示，明年新增贷款控制在7.5万亿元以下应是大概率事件。

　　某银行研究部人士指出，明年新增贷款规模可以用M2的增速来推算。最简单明了的货币供应控制方法应是M2等于GDP增量加CPI控制增量，再放大1—2个百分点。

　　“央行从上世纪80年代到现在一直按照这个标准来控制货币供应量，但目前流通中货币存量过多，因而M2增速需要低于上述计算结果。”

　　他预计，明年GDP增长目标在9%，全年CPI涨幅均值在4%左右，这样M2增速应在14%到15%左右。

　　“如果今年全年M2达到71.5万亿元左右，按照新增贷款和M2的历史关系，调整系数在1.5-1.8之间，那么明年新增贷款规模的中值应在6.5万亿元上下。”

　　有专家表示，在平稳放贷的基调下，6.5万亿元新增信贷投放规模，既考虑了今年经济增长所引发的信贷需求，也是在防控风险前提下监管机构可以接受的信贷投放规模。

　　分析人士测算，6.5万亿元新增贷款能保证20％左右的月均城镇固定投资实际增长率，固定资产形成大约能拉动4％左右的经济增长率，在外需改善和消费平稳增长基础上，有利于实现全年9％左右的经济增长率。

　　不过银行业人士指出，历年来信贷目标仅是一个指导指标，往往会被突破。虽然监管机构可以通过“窗口指导”对银行信贷投放规模和节奏进行提示，但信贷投放自主权仍在银行，商业银行应根据经济发展水平和微观主体对资金需求自主决定放款规模。

　　●14家券商获第三批两融试点资格 总授信额度超800亿

　　第三批14家申请开展融资融券试点业务的券商日前收到证监会关于核准其融资融券业务资格的批复，意味着我国两融市场即将迎来新一轮扩容。接下来，14家公司办理工商变更手续的同时，还需通过沪深交易所的通关测试方可正式上线，业内人士预计，第三批试点券商将于12月正式入场交易。

　　这14家券商分别是安信证券、长城证券、长江证券、方正证券、国都证券、国元证券、宏源证券、平安证券、齐鲁证券、西南证券、兴业证券、中金公司、中投证券、中信建投证券。

　　消息人士透露，受公司资本金规模限制，第三批14家券商预计用于融资融券业务的平均资金规模小于前11家试点券商，其中部分券商拟收信规模仅在10亿元到15亿元，但试点券商扩容至25家之后，两融业务的覆盖面将大幅拓宽。

　　此前，中国证监会融资融券工作小组办公室主任聂庆平也在公开场合表示，第三批试点券商开展业务后，开展融资融券业务的券商营业部将超过2200家，占全国所有4198家券商营业部总数的53%。

　　在目前的市场境况下，这无疑是则利好消息。说明股市很给力。

　　●机构单日净买入151.55亿元 弥补上周5日撤资149.75亿元

　　昨日，机构净买入超过150亿元帮助股指止跌回升。上证综指、深证成指上扬31.66点和345.25点，分别上涨1.12%、2.86%。

　　值得注意的是，继上周增仓之后，基金等机构资金昨日已经开始出现进场迹象。根据指南针机构密码数据，昨日，机构净流入A股市场的资金达到151.55亿元。这一数据相当于机构上周5个交易日撤走的资金。数据显示，11月15日至11月19日，机构总共抽走149.75亿元。

　　其实，在上周A股持续调整中，基金已经出手抄底。根据民生证券仓位监测数据，截至11月19日，股票方向基金平均仓位水平为86.05%，较前一周上升2.07%。

　　而长城证券的测算结果也与民生证券类似，只是基金增仓幅度有不同。根据长城证券测算，上周所有股票方向基金平均仓位提高了2.95%至75.64%。其中，股票型基金平均仓位为78.21%，环比主动增加3.53%；混合型基金平均仓位为68.4%，环比提升2.08%。

　　民生证券行业测算数据则显示，上周基金平均增配强度较多的行业主要是电子、医药生物、食品饮料和信息技术，而平均减配强度较大的包括采掘、金融保险、交通运输等。

　　在经历了连番下跌之后，股指终于在昨日重现阳线，机构资金开始回流股市，指南针机构密码数据显示，机构昨日累计向A股注入151.55亿元。部分基金经理认为，股指企稳迹象明显，继续对后市保持乐观态度。

　　南方基金首席策略分析师兼南方小康产业ETF基金经理杨德龙在接受《证券日报》记者电话采访时表示，从昨日情况来看，股指企稳的迹象比较明显。经过连续下跌，大盘基本调整到位。从政策面来看，利空基本上也已经出尽，再次出台的可能性比较小。有鉴于此，目前适宜采取防御+进攻的策略，继续持有食品饮料等防御性品种以外，还可以适当抄底周期性板块中的超跌品种。他还强调，12月份即将召开的中央经济工作会议将是重要的政策观察窗口。

　　"目前股指调整得差不多，利空已经尽，存款准备金率上调了两次，加息了一次，工行配股之后也复牌了。"杨德龙谈到。"股指暂时企稳后，后市需要关注的是11月中公布的10月份宏观经济数据，以及12月举行的中央经济工作会议，等明年政策调子确定以后，股市会更加明朗。"

　　国投瑞银基金管理有限公司总经理助理刘凯也表示，依然对后市保持适当乐观，不排除出现跨年度的行情。

　　"首先，在10月份这波拉升行情以来，到11月12日调整之前，成交量的放大是非常明显的，这么大级别的增量基金的介入，对于后市没有理由过分的悲观。其次，目前市场估值一定是在低估值区域中，估值合理、甚至存在一定程度的低估。再次，今年三季报数据显示，沪深两市上市公司的加权平均每股税后收益为0.375元，创了新高，因此从目前的点位、上市公司的盈利增长来看，我们有理由对市场保持相对乐观的看法。" 刘凯谈到。

　　●港澳资讯·大盘分析:市场量能配合欠佳 股指反抽力度有限

　　周三沪深市场均承接前交易日的盘跌惯性，而是均以盘跌调整为主。超级权重指标股中国石油、建设银行、农业银行、中国银行等个股也均以震荡整理为主。工商银行以跌停跌。

　　消息面，韩国和朝鲜23日下午在有争议的"北方界线"附近发生交火。消息公布后，仍在交易的亚太股市扩大跌势，欧洲股市早盘主要股指全线下挫，当日美股开盘狂泻1%。美元指数和黄金价格则在消息公布后一度出现强劲上扬。据多家机构的预测，明年银行新增信贷规模将达到6－7万亿元人民币，尽管低于今年的7.5万亿元，但上限仍有可能达到7万亿元。这主要是与信贷投放未到位的储备项目有较大关系，此外，保证明年经济持续增长以及结达构调整，仍需要一定力度的新增贷款支持。

　　技术面，沪综指受120日均线支撑出现了反抽，由于市场量能配合欠佳，股指反抽力度有限。短期下降通道仍对多方有制约怍用。

　　市场面，周三的盘面显示，板块涨幅前例:券商(4.37％)、医药(4.17％)、稀土永磁(3.94％)、机械(3.83％)和智能电网(3.78％)。

　　整体来讲， 市场量能配合欠佳, 股指反抽力度有限。