周五策略：对反弹性质的界定

   近期我们在反复分析提示三点：政策面已经转折、流动性已经逆转、2940点不容有失，失去就很难再收回，操作上要拒绝行情反抽的诱惑，暂时谨慎观望。现在局势已越来越清晰，“反通胀”的政策纲领已经出台，并且是一个“一揽子”措施，行政控制物价的措施正在陆续出炉。但是，既然是“一揽子”措施不仅仅只是行政手段控制物价一个方面，还应该包括货币手段（紧缩）、财政手段（补贴）等。可预期的是，其他措施很快会陆续出炉。我们还分析提示，未来半年多股市将面对一个“滞胀+反通胀” 的经济基本面和政策形势。通胀无牛市，滞胀的经济背景与趋势使得3000点之上行情可预期的空间被大幅度压缩，10月份行情能够站上3000点，很大程度上是依赖于通胀受益概念下的“炒资产”行情，随着“反通胀”政策的开始实施，行情可讲的“故事”已越来越少。

   如果说，以上因素是行情失去了3000点，以下因素将令近期行情已经难以返回3000点。在目前阶段，政策收紧信号的含义不只体现在“反通胀”一个层面上，政策收紧还意味着前两年推行的各项刺激政策将陆续退出。在制定明年经济运行目标与规划的全国经济（金融）工作会议行将召开的时候，这又关系到投资者对明年宏调政策与经济基本面的预期。由于目前流动性泛滥的一个重要因素是去年与今年信贷的超额投放，按照“从刺激退回到常态”的境况分析，明年信贷规模可能会从去年的9万亿、今年的7.5万亿收敛到6-7万亿的常态水平。更值得注意的是，规模超过1万亿的银信合作明年开始要全部移到表内，这意味着明年实际新增贷款规模可能会被收敛到6万亿左右。与此同时，按照“明年CPI增速在3-5%”的共识性预期，明年全年的CPI水平将达到4%左右，这意味着明年的利率中枢将可能会上移到3.5-4%。另一方面，去年与今年的“保8”取得了超预期成果，这为“十二.五”元年的经济“放慢增速调结构、遏制通胀重民生”创造了有利条件。在货币政策收敛制约支付规模、地方政府显性债务率已高过50%、地方融资平台已经得到规范且进入还款高峰的态势下，明年的财政政策继续宽裕的空间也已经不大。很显然，明年的政策环境、基本面环境、流动性环境均要明显差于今年，这必定会影响到已经开始进入年终阶段的股市行情稳定。

   流动性一消匿，所有“行情故事”都会立即成为一片浮云，在“增长走低+通胀走高+政策收紧”的背景趋势下，行情先失守了3000点，再失守了2900点。现在的问题是，因为2940点上方囤积了史上最大的天量，这已经成为行情新的“堰塞湖”，在流动性收缩的趋势下，失守后的行情短期内可能已经很难再收回。因此，尽管周四行情有抗跌反弹表现，但对行情整体的趋势无济于事。可以预期的是，在周末关于加息的预期又会抬头，下周解禁月末，市场的加息舆论会更加加重。同时，下周三工商银行复牌还将对指数带来新的创伤。因此，行情整体还没到真正反弹的时候，操作上戒躁为上，继续谨慎观望与等待。