杜枫：随着创业板的推出，PE呼声的高涨，摩根和高盛的改制，让我们不得不重新思考VC在推动一国经济发展的过程中所扮演的角色。五大投行的变化意味着什么？我国VC的发展现状如何？创业板的前景是否光明？创业者如何防止“抄袭”现象？
关于五大投行
价值中国：美国次贷危机引起的世界范围内的金融海啸至今余威犹存，LEHMAN BROTHERS的破产更是加剧了人们内心的恐慌。您如何看待GLODMAN SACHS和MORGAN的改制？您认为“银行控股公司”的模式能否最终帮助两大投行东山再起？五大投行的表现是不是意味着风险投资的前景不再光明？
杜枫：我个人认为高盛和摩根的改制是暂时性的,目的是为了在极致危机下能够成活。如果不出意外，高盛和摩根将在近两年内改回原有的体制。我个人并不认为银行控股模式能够帮助投行东山再起，投行在这次经济危机中仅仅是利用政府缓解压力、度过危机而已。.
投行是一种商业模式，这种商业模式有百年历史，经历了多次的金融危机的考验。有些投行在经济危机中倒下了，如当初垃圾债券大王米尔肯，而有些投行经历了多年的动荡起伏仍保存了实力并顽强的成长，如摩根、高盛。因此，不能说这个行业的前景黯淡，只能说在面对危机的时候，核心团队的实力非常重要。
1929 年-1933年的经济危机中，摩根几乎取代了央行的角色，为美国从经济危机中复苏立下了汗马功劳。类似的，高盛也是一直奉行用精英打造商业模式，合同制合伙人分管不同业务的特性奠定了企业平衡性基础。因此，历史印证投行的前景依然在，至于成败，要看掌舵人的控制能力了。
关于我国VC
价值中国：按照您的说法，整个VC行业在的前景还是很广阔的。那么目前我国VC还要多久才能发展成熟呢？
杜枫：中国的VC比十年前刚刚兴起的时候已经成熟很多，也有很多做的不错的公司和基金。首先我们要要感谢硅谷给我们做了一个很好的榜样——很多人在想，在美国这样一个已经非常成熟的经济体怎么会有这样一支奇葩？而大家普遍认可的答案是，VC是硅谷迅速发展的一个重要因素。VC与硅谷的模式被很多国家认同并学习，例如以色列，就是一个学得的比较成功的例子。
美国VC的发展是从20世纪60年代开始的，这种发展建立在美国百多年基金经理人专业投资的基础之上——将这种模式用于高科技投资和硅谷这片神奇的土地，便产生了VC这种模式。另外，硅谷是一个聚集地，不光高科技公司，还有高科技的相关投资机构（VC），研发机构和学校（斯坦福等）聚集就互相学习促进，共同投资。举个例子，美国的风险投资协会很多文件是完全开放的，包括投资合同，专业人士可以相互学习。这种行业内部的互相分享VC真正的蓬勃发展了起来。
而在我国，VC刚起步，这个过程，不是大跃进就可以完成的，人家花了三十几年，我们其实也得花三十几年，甚至更长的成长时间。
价值中国：可是，目前到底是什么羁绊了我们VC的发展的呢？
杜枫：首先，行业的发展需要时间积累，不能着急；其次，我们需要具有长期发展眼光的机构投资人（基金的投资人）；再次，风险投资行业的相关支撑制度还需要进一步完善。
一个VC机构是需要经过几个基金的生命周期（融资、投资、回收）的磨练才能成功，而一个基金的生命周期是7到10年。一般的VC在我国是有3-5年的投资期，还有3-5年的变现期，是非常漫长的。这就是我刚才讲得别人花了30年，我们其实也要花那么长的时间。我们的行业培养还是需要很多时间的。这个急不得，必须有耐心。
第二，我们刚才一直在提下游，风险投资基金投那个企业，怎么投，投多久，但是没有提到过上游。基金的投资人，就是俗称的LP(limited partner)。这里面很重要的一个问题是，在中国谁给风险投资基金投资。中国的VC行业还在发展早期。目前中国有几个公司或机构肯把钱放在一个地方7年甚至10年？社保基金？保险公司？民营，国营企业？个人？都刚刚开始尝试这个新鲜事物。这也是我们本土的投资品牌：鼎辉，联想，弘毅等以美元基金起步的原因。因为他们当时找不到很好国内投资人来支持他们。
同时，制度、法律、税收的配套也不健全。例如，A股退出、IPO核准的流程，是行政行为不是市场行为，加大了VC公司套现退出的难度。这些投资、融资环境的改善也是需要时间的。
价值中国：目前国内的VC都是什么样的投资背景？
杜枫：在早些时候，在中国活跃的投资基金一直分成中资人民币基金和外资美元基金两个泾渭分明的阵营。外资美元基金大多是过江龙，从属于某个全球基金，投资于一些中国项目，不过投资的是美元，退出则是纳斯达克、纽约或是香港市场。项目多的在中国开个办事处，项目少的就天天飞来飞去。中资的人民币基金，资金来源于政府机构、国有或私营企业，地道的自己人地头蛇，投资在中国本地的公司，用的是人民币，退出是A股市场。
不过2000年之后，随着市场的发展，投资机构这样泾渭分明，很容易就贴标签的历史过去了。当然纯粹的外资外币基金依然活跃，纯粹的内资人民币基金也越来越红火。但是中资机构管理外资基金，外资机构管理中资基金，合资基金，一个机构分别管理人民币基金、外币基金的情况开始大量出现。这下子没法给他们贴上简单的中资基金还是外资基金的标签。于是行业中出现了“China Focus Fund中国基金”这样的分类。这里讲的中国基金，只是指他们专注于投资在中国的商机里面。
上述“China Focus Fund中国基金”包括随着中国经济的发展和投资机会的涌现，某些全球投资机构开始设立的某某中国基金。他们以专注于中国投资机会的名义来融资，并且成立常设于中国的管理机构。不过法律架构还是在开曼群岛，投资的还是美元，用的还是全球品牌。不过操作、运营这些基金的以地道的中国精英为主，外国人才为辅。比如红杉中国基金、软银赛富基金等。
与此同时，一些中国的机构或投资团队也融资设立美元基金，比如鼎辉投资。它从2002年从中金公司分拆独立出来就一直管理以美元为主的基金，投资人包括新加坡政府基金，斯坦福大学基金等来自各国的机构投资。
再举一个例子，联想集团2001年成立的联想投资，联想投资设立的第一期VC基金，3500万美元资金全部来自联想控股。从出身上来看根正苗红，联想是地道的中国企业没有人质疑。联想投资最早的三位核心创始人均来自联想集团，地道的本地人才。但是它最开始的那个基金就是美元基金。因此从投资的方式、投资的货币形式、退出的模式来说，同纯外资的凯雷或KKR并没有两样。之后联想投资的基金第二期，第三期开始有了除了联想集团以外的其他投资人，不仅仅有联想控股，还有很多海外投资者，据说还有中东的基金、美国的财团等。
我这周在华尔街日报的专栏就讲了联想投资这个基金的架构，所以我觉得目前算是大类分三种，纯种外资、纯种内资，和上面提的这些混血的。不过总体来说，混血的好像目前越来越走红。这两天私募股权公司竞相在中国设立人民币基金新闻也很多。包括大名鼎鼎的凯雷集团(Carlyle Group LLC)、百仕通集团(Blackstone Group LP)、KKR (Kohlberg Kravis Roberts & Co)、麦格理集团(Macquarie Group Ltd.)等都在筹组人民币基金。
（附——解读：制度简化和VC推广非常重要）
价值中国：与华尔街的投行颓势相呼应，国内的很多小VC也纷纷落马，您认为造成这种现象的主要原因是什么？
杜枫：主要原因还是在于信心。国内也是因为过去几年流动性很大，有很多外行觉得风险投资好挣钱，就入了行。但是金融危机的爆发使得投资者信心下降，投资人反悔现象增多，因此一些小的VC就会落马。
关于评价标准
价值中国： VC一般以什么标准去评价一个公司未来的成长性？
杜枫：投资行业考量投资对象是以4M为标准的，所谓4M，就是指市场（market），团队(management team)，模式(business model)，金钱(money)。
针对于市场，我们认为，第一，市场一定要够大，经过考察，市场空间和市场份额符合我们当时的标准，我们才会考虑为此投资。中国有句老话，叫做小池塘里没有大鱼，而市场本身就是一个池塘，你只有池塘够大，才能可能有大鱼，因为风投是为了捞大鱼的，这一点非常重要。
第二，市场的格局。在这个市场内，我有没有可能发现至少吃到10%-25%的市场份额的大鱼出来，比如说，谷歌在搜索市场全球占到60%以上，英特尔基本上占到了80%以上，而我们的要求是，你至少要有机会能占到10%以上。
另外，要有好的商业模式。举个例子，在中国投资地方啤酒品牌就很大风险，因为几乎每个城市都有自己的啤酒品牌，烟也如此。再如，早点摊，虽然很多，但是没有办法使他们联合起来，但看到麦当劳的存在使得投资早点铺成为可能，因为可以标准化、连锁化、品牌经营和全国发展。如海底捞的办法是实现了火锅经营的标准化；而俏江南做的主要是品牌。只有的商业模式，能够成长，能够占据很大一块市场才有可能吸引到投资。
市场不是用钱就能堆出来的，而是由客户的需求构成的，而客户的需求是由客户本身的商业模式和需求模式决定的。例如，90年代末的时候，有很多互联网拿到了投资，但在那个时候中国的互联网行业是不成熟的，例如亿唐，当时拿到了4800万的投资做铺天盖地的宣传，最后也没有成功。但现在，随着人们对互联网认知程度的增加，作为一个小的网站，你只需要做一些线上线下的宣传就可以。因此，市场要排在第一，没有市场，就不可能有大的公司，而没有合适的市场格局，也无法产生大的公司。因此，钱是无法撬动市场的。
在中国，团队会比在外国更重要。因为以我国现在的国情，公司的标准化比较差，周边的配套服务也并不完善，上下游的关系也并不是很融洽，就会使得创业者本身掌握了所有的资源，所以在中国，创业者的不可替换性会比较大，而在美国，上下游的关系比较和谐，而且会有专业的财务、法律等等各方面的人才，因此公司内部如果解决不了，我可以去买服务，这样在国外组建一个好的团队就相对更加容易。而且在美国，现代管理意识有百年之久的历史，也就有了百年的人才培养意识方面的积垫。例如苹果，尽管我们看到Steve Jobs的每次生病都会对股市造成很大的影响，但Steve Jobs离职后，苹果照样可以运营。这说明，在美国，经常更换CEO不是好事,但也算不得什么坏事。在中国则不然，中国依靠的更多是人，所以团队要排在第二位。
关于创业
价值中国：很多创业者在最初融资的时候都希望获得一笔天使投资，但实际收效甚微。您如何看待创业者与VC的关系？美国的VC比较成熟是否意味着在美国创业融资会容易得多？
杜枫：创业的时候要有点自知之明，要知道VC投资你机会是很少的，不能指望能拿到，只有你成长到一定程度的时候人家才会投资你，在美国亦然。你觉得你面对一个很好的市场，同时又一个很好的杠杆能够撬动这个市场，想好了再创业。创业是不能指望风投的，几乎所有的创业者都是靠自己筹钱成长起来的，VC不过是想搭创业者的顺风车而已。
价值中国：那也就是说，在中国创业要极幸运极规范才有可能被风险公司看中？
杜枫：极规范是必然的；极幸运是指要在企业还能够运营的时候碰上一个知己才行。因为风投是为了挣钱，不是中小企业的发展中心，也不是慈善机构。
价值中国：市场是广泛存在的，机会很多，但真正能存活到最后的并不多，这其中大多数的是因为资金链断裂还是无法继续运营？
杜枫：都有。但是我所遇到的，绝大多数都是因为团队内耗和管理不善使得公司没有等到资金链断裂就无法运营了，所以真正的问题还是运营。
价值中国：但是很多创业者往往面临着这样的问题，他们由于资历不够，无法和正规VC达成合作，转而与一些小型的VC进行联系。最终的结果往往是被盗取了商业创意的同时，寻找原始资金的愿望也落空，您可不可以从一个专业正规投行从业者的角度给这些创业者一些建议呢？
杜枫：我曾在《钱途》中提到过这个问题。一方面来讲，你选取了这样的模式，你就应到做好被骗的心理准备，因为在社会中所有人都是追逐利益的，而从另一方面来讲，如果你只有创意和想法，没有实施的资源——团队、资金、人际关系，最后成功的机会应该并不高。如果这样子可以成功，那么只能说你很幸运。
就我所看到的公司来讲，百度、阿里巴巴都是经历了九死一生，才有了今天的成就。比如百度在最开始是想给门户网站做搜索引擎，类似于谷歌对雅虎提供的服务，那时候百度实质上是一个技术类型的公司。由于国内企业的商业环境和商业诚信欠佳，而2002年也正处于互联网发展的低潮期，于是新浪拖欠百度服务费用，导致百度出现了严重的危机，当时李彦宏就决定效仿雅虎的排名竞价的模式。而事实证明，如果李彦宏没有做出这个决策，百度很有可能夭折。这样，百度就有了很大的成长空间，因为你面对30个企业客户与面对30万个企业所给你带来的收获是不一样的，而百度的例子不仅仅是个案，其他面临过重大危机的企业还有很多。
做风险投资遇见过不少这样的案例，只能说双方都有责任。只有你除了创意之外还有更新的东西，那你才有可能站稳脚跟，如果你只是有创意，在我国打击盗版抄袭的法律不健全的环境下，是没有办法去约束的。
关于创业板
价值中国：创业板将于9月份正式启动，您如何看待我国创业板的前景呢？创业板的存在是不是对VC而言有了更广阔的退出空间？
杜枫：我个人觉得创业板要看长远，不是现在就可以明确的说前景如何。一个公司IPO上市融资是重要的，但更重要的是获得一个长期的融资能力，比如未来要收购别的公司的时候，上市公司的股票可以当现金用。这个长期的融资能力才是为什么一定要上市的原因。如果交投不活跃，上市除了第一次拿了点钱，后期就没有了，那上市也就没有意义了。香港创业板就是一个很好的教训。同时，企业需要一种同济感——比如纳斯达克，都是好公司，边上就是微软、英特尔。那么你也想上。如果后续的东西跟不上，创业板变成小小板，谁还要上啊。VC无论怎样都是欢迎多一个退出的市场的,但市场的前景要看未来发展。
价值中国：目前是推出创业板的最佳时机吗？
杜枫：时机没有最佳，先推总比不推好，先推上去有什么问题可以及时调整，参考香港的例子，有很多的教训可以吸取。创业板计划了10年，其间遭遇了亚洲金融危机，互联网泡沫，后来A股大跌，今年才算是取得了实质性的进展。十年了，只听楼梯响不见人下来。推出了就好，有问题可以改。中国股市改革多年，还是逐渐往好的方向发展，创业板也是一样。有开始就有发展。
价值中国：那么您如何看待创业板对企业的吸引力呢？
杜枫：股市是一种金融服务，而且是全球各个市场竞争的一种金融服务。中国过去没有创业板，A股的上市资源又是控制很严。百度这样的好公司就去了纳斯达克。阿里巴巴就去了香港。我们政府不能靠行政命令，来命令公司去那里上市。要靠优势吸引公司来。优势包括融资渠道畅通，成本低，监管严格等等。
以前中国市场不够大，例如中国移动当时在香港上市是因为那时市场太小，不能融几百亿的资。现在市场够大了，但是不是有钱就是唯一的考量呢？我不这么认为。如果中国的股市一直不好,那最好的公司就会去别处。所谓不好的股市，就是不足以吸引一个表现良好的企业驻足，因为市场和公司是互为支撑的。所以考虑创业板对企业的吸引力，不是看刚刚开张的现在，要看一段时间的发展。
「记者：张晓晨」
2009-9-18